本文源自：券商研報精選

文：燕翔、石琳

核心結論

事件：

5月2日，美聯儲公佈5月議息會議結果，維持聯邦基金利率5.25%-5.5%不變，符合市場預期。

投資要點：

利率決議維持利率不變、符合市場預期，對近期通脹明顯更爲關注，且自2022H2以來首次縮減QT：（1）維持利率不變：5月決議連續第六次會議不加息，符合市場預期；（2）官宣放慢縮表：在決議文本上，最大的變化在於購債端，美聯儲自2022年6月以來首次修改縮表計劃措辭，月度縮表上限下調350億美元至250億美元，機構MBS上限不變，相當於官宣縮減QT，而由於此前3月份鮑威爾已表示縮減QT將很快發生，市場對此已有一定預期；（3）警告通脹缺乏進展：通脹方面，新增“近幾個月，在實現委員會2%的通脹目標方面，缺乏進一步的進展”的表述，近期通脹持續超預期顯然已受到美聯儲高度關注，大概率成爲後續美聯儲政策框架下的首要目標。

鮑威爾講話表示獲得降息信心的時間比預期更加漫長，但否認進一步加息的可能性，高度重視通脹風險：（1）利率：對年內是否會降息沒有太大的信心，但同時強調不太可能加息，如果通脹持續性更高且勞動力市場保持強勁，那麼推遲降息可能是合適的；（2）通脹：通脹已明顯放緩，但仍高於2%的目標。實現2%通脹的可持續路徑將需要更長時間，美聯儲對3%的通脹率不滿意，將逐步將通脹率恢復到2%；（3）就業：勞動力市場仍然相對緊張，只有勞動力市場出現相當大的問題，美聯儲纔會降息；（4）經濟：經濟在實現雙重目標方面取得了長足進展，緊縮立場對通脹和經濟施加了下行壓力；（5）縮表：減緩縮表的步伐並不意味着資產負債表收縮速度會比預期更慢，減緩縮表步伐並非政策寬鬆。

鮑威爾講話排除進一步加息可能性，市場一度解讀偏鴿，但短期外部流動性壓制或仍未結束：（1）降息預期上，市場預期已調整爲11月開啓降息，全年降息幅度50BP。降息預期調整最陡峭階段已經過去，但不排除美聯儲全年不降息的可能性；（2）流動性寬鬆階段性受阻對各類風險資產或繼續帶來壓力。美債利率或高位震盪，美股仍有殺估值壓力，美元或繼續維持強勢。

風險提示：一是美國通脹下行偏慢；二是大宗商品價格上漲；三是海外市場大幅波動等。

報告正文

1 對通脹更關注，

22H2以來首次縮減QT

利率決議維持利率不變、符合市場預期，文本內容基本與3月相比，對近期通脹明顯更爲關注，且自2022H2以來首次縮減QT：（1）利率：5月決議維持聯邦基金利率5.25%-5.5%不變，連續六次會議不加息，符合市場預期。繼續強調 “實現其就業和通脹目標的風險正在更好地平衡”、“在通脹接近2%的信心增強之前，降息是不合適的”；（2）購債：自2022年6月以來首次放慢縮表，此前3月會議已釋放信號，整體符合市場預期：本次決議最大的變化在於購債端，美聯儲自2022年6月以來首次修改縮表計劃措辭，新增“6月開始，通過將每月美國國債的贖回規模上限從600億美元降至250億美元，委員會將放慢所持債券的減少速度。委員會將機構債和機構MBS的每月贖回上限保持在350億美元不變，並將超過這一上限的任何本金用於對美國國債的在投資”，相當於官宣縮減QT，而此前3月FOMC發佈會上，鮑威爾已經表示縮減QT將很快發生，市場對此已有一定預期；（3）經濟：與1月表述類似，對經濟表態仍偏積極，強調實現就業和通脹目標的風險已趨向更好的平衡，但也提到“經濟前景不明朗”；（4）通脹：新增“近幾個月，在實現委員會2%的通脹目標方面，缺乏進一步的進展”的表述，近期通脹持續超預期顯然已受到美聯儲高度關注。除此之外繼續強調 “委員會高度關注通脹風險，堅定致力於讓通脹回到2%的目標”。

鮑威爾講話表示獲得降息信心的時間比預期更加漫長，但否認進一步加息的可能性，高度重視通脹風險：（1）利率：對今年是否會降息沒有太大的信心，承諾在適當的時間內保持具有限制性的政策立場，下一次政策利率調整不太可能是加息。如果通脹持續性更高且勞動力市場保持強勁，那麼推遲降息可能是合適的。可以保持耐心，在接近降息決策時將會謹慎小心；（2）通脹：通脹已明顯放緩，但仍高於2%的目標。今年收到的通脹數據高於預期，儘管長期通脹預期保持穩定。實現2%通脹的可持續路徑將需要更長時間，美聯儲對3%的通脹率不滿意，將逐步將通脹率恢復到2%；（3）就業：勞動力市場仍然相對緊張，只有勞動力市場出現相當大的問題，美聯儲纔會降息。美聯儲正努力使用工具，以保持勞動力市場和經濟的強勁，同時可持續地降低通脹；（4）經濟：經濟在實現雙重目標方面取得了長足進展，緊縮立場對通脹和經濟施加了下行壓力。由於移民，美國經濟潛在產出出現“顯著增加”；（5）縮表：減緩縮表的步伐並不意味着資產負債表收縮速度會比預期更慢，減緩縮表步伐並非政策寬鬆。減緩縮表步伐的決策將降低貨幣市場壓力的可能性，將確保進程平穩過渡。

2降息預期回落至11月，

但不排除全年不降息可能性

鮑威爾講話排除進一步加息可能性，市場一度解讀偏鴿，但後明顯回落，美股和大宗商品總體承壓，美債利率邊際回落。降息預期上，根據CME利率期貨數據，市場預期已調整爲11月開啓降息，全年降息幅度50BP。資本市場上，鮑威爾講話後，10年期美債一度下行6.6BP至4.6%以下，但截至收盤跌幅收窄至4.9BP；三大股指低開，鮑威爾講話後跌幅大幅收窄，但隨後回落。截至收盤，道瓊斯、納斯達克、標普500分別上漲0.23%、-0.33%、-0.34%；大宗商品中，黃金再度走高，COMEX黃金上漲0.9%至2330美元附近，布油下跌3.2%至83.5美元附近，LME銅下跌0.94%，再度回到10000美元以下。

降息預期調整最陡峭階段已經過去，但不排除美聯儲全年不降息的可能性，尾部風險仍在，流動性寬鬆階段性受阻對各類風險資產或繼續帶來壓力：（1）美債：在經濟或通脹明顯冷卻前，美債利率大概率高位震盪，但觸及23Q4的5.0%概率較低；（2）美股：盈利端仍穩健，但估值已超過去10年均值水平，“殺估值”或尚未結束；（3）美元：“美強歐弱”格局延續，疊加歐央行轉向大概率先於美聯儲，強美元格局有望延續；（4）人民幣匯率：人民幣匯率常態化波動或加大，強美元和中美資金利率差對人民幣匯率仍構成一定壓制，但國內貨幣政策穩匯率基調不變，貶值幅度或相對有限；（5）A股：美債利率實質性回落前，紅利佔優行情或將延續。

3 風險提示

一是美國通脹下行偏慢；二是大宗商品價格上漲；三是海外市場大幅波動等。

責任編輯：石秀珍 SF183