卓創資訊順丁橡膠分析師 景新華

【導語】輪胎生產中需要用到橡膠、橡膠助劑、織物簾線、胎圈鋼絲等。橡膠是決定輪胎使用性能與加工工藝性能的主要因素。輪胎生產中一般以天然橡膠爲主要原料，配合使用丁苯橡膠、順丁橡膠等合成橡膠以達到目標性能。因天膠與順丁橡膠在輪胎生產過程中的配方調控量在5%-8%，因此替代性需求的存在使得天膠與合成橡膠之間價格存在緊密聯繫。

2024年順丁橡膠-丁苯橡膠-天然橡膠三者走勢相關性走高

2024年以來，同樣作爲輪胎生產的重要原材料，順丁橡膠、丁苯橡膠、天然橡膠三者之間的價格走勢迴歸，相關性進一步提高。2019年以來，三者之間價格走勢基本保持一致，但由於不同的成本覈算方式以及合成橡膠供應方面調整更加靈活，三者價格在趨勢一致的前提下，存在階段性的價差，而在2023年下半年至今，三者價格走勢基本趨同，相關係數由2023年的0.75附近提升至2024年的0.95附近。

三者關聯性提升的主要原因一方面合成橡膠期貨上市後，天膠與合成盤面跨品種套利等操作下，使得原本就存在的替代性需求由行業下游向中游擴散，三者之間關係更加緊密，因此聯動性也同步趨強。另一方面，截至目前，合成橡膠成本面丁二烯價格在本年度延續偏強，合成橡膠價格底部支撐充足，價格重心水漲船高；與此同時天然橡膠在供需預期的博弈下，價格同樣偏高位運行，雖二者驅動邏輯存在差異，但價格最終殊途同歸，價差收窄。

價格處於相對高位 成本影響弱化

從歷史13年的價格分佈來看，BR9000價格80%以上的時間分佈在10000-13000元/噸之間，除去特殊因素影響，高點多位置集中在13000-14000元/噸區間。由此可見，當前順丁橡膠價格已經處於高位水平，買盤接受程度大打折扣，制約價格進一步偏強兌現。

從歷史相關性變化情況來看，成本面丁二烯價格變化是三者價差變化的最常見原因，但上市之後三者價格並未出現明顯的偏離。一方面，順丁橡膠上市之後，作爲丁二烯的最大下游，順丁橡膠價格的變化反過來也影響成本面丁二烯的價格變化，原本從上至下的傳導邏輯出現弱化；另一方面，目前順丁橡膠現貨價格處於相對高位水平，順丁橡膠價格在跟隨成本上漲的過程中，在進入相對高估值區間以後，受替代性需求下滑影響，價格相對持穩，基本止步於13000-13500元/噸。

預計2024年下半年三者高相關性持續 價差存在階段性擴大的可能

綜合來看，後市三者之間仍將保持較高的相關性，但合成橡膠大概率維持貼水局面。一方面三者價格的季節性波動規律基本一致，價格漲跌節奏統一；另一方面，2023年-2024年是順丁橡膠期貨從無到有的過程，隨着現貨產業客戶操作模式的轉變，市場期現結合的更加緊密，也將導致天膠與合成價格走勢相關性提升。此外價差方面，考慮到天膠與合成之間不同的驅動邏輯，天然橡膠階段性的供需變化以及合成橡膠成本變化仍將影響三者之間的價差。

從天然橡膠產業供需情況來看，2024年全球天然橡膠生產能力有望進一步提高，產量供應將有所增加，特別是科特迪瓦、柬埔寨及緬甸等新興產膠國。但由於國內現貨庫存充足，或令2024年中國天然橡膠進口呈現同比小幅回落趨勢；國內產量方面，原料收購價格整體處於相對偏高水平，膠農割膠積極性較高，爲新膠產量釋放增長提供有效保障，因此預計2024年中國天然橡膠總供應或呈現小幅走弱趨勢。需求方面來看，伴隨着原材料價格的上漲，輪胎企業生產利潤空間壓縮，以及內銷市場復甦緩慢，從而使得2024年天然橡膠總需求缺乏增長動能而維持平穩推進形態。因此，從產業供需關係來看，整體呈現出供應下滑而需求維穩的局面，供過於求的局面有望不斷收斂，從而奠定天然橡膠價格運行或將維持震盪上移的主基調。

此外，2024年仍需重點關注厄爾尼諾氣候對於主產區產量釋放的干擾；另外行業政策方面來看，輪儲政策的懸而未決、美國USW對泰國TBR輪胎提出反傾銷申請或引發供應分流的調整以及歐洲電池新法案對我國新能源汽車出口的影響。

成本面丁二烯來看：從丁二烯行業情況來看，雖然2024年預期供應增量小於需求增量，但是考慮終端需求改善有限，下游供應量增加或導致下游產品價格承壓，進一步對丁二烯價格施壓。全年趨勢來看，考慮上半年新裝置產能釋放有限，加上裝置檢修以及出口需求強勁等，上半年價格重心偏高。下半年隨着丁二烯新產能釋放，供應端支撐或減弱，雖需求亦有新裝置投產，但是實際釋放情況亦待觀望，雖下半年價格有反彈預期，但是高度或不及上半年。

因此綜合來看，2024年天然橡膠供過於求的局面不斷收斂，價格預計震盪上移爲主，而順丁橡膠方面來看，下半年仍有新裝置計劃投產，供需矛盾不斷擴大，且成本面存下行預期，因此價格大概率回吐部分前期漲幅。因此預計2024年下半年順丁橡膠價格或維持貼水天然橡膠的局面，且貼水幅度擴大。