長城策略：當下港股買什麼？

來源：長城總量

摘要

南下資金定價權邊際提升，從政策來看南下資金佔比有望進一步提高。從近期的情況來看，南下資金的邊際變動和恒生指數相關性有所增強，原因可能在於南下資金往往能利用A股和港股的定價差異進行投資活動，進而影響H股價格向A股價格靠攏，縮小价差。

從做空金額佔比當日成交額來看，港股情緒明顯轉好。今年4月份，港股市場上的做空活動呈現出明顯的縮減跡象，做空金額佔總成交額的比例跌至兩年來的較低水平，交易情緒有明顯抬升。

國內基金增配港股，風格偏好中上游+可選消費。從2024年一季度基金持倉數據來看，重倉股中，港股佔比基金淨值爲4.45%，而2023年四季度的對應值爲4.05%，基金對於港股整體增持。在配置偏好方面，相比於2023年四季度，今年一季度港股中基金增持最爲顯著的是石油石化、有色金屬、煤炭等上游資源品行業、輕工製造、電力設備等邊際改善的中游製造業以及困境反轉的社會服務、美容護理、家電等可選消費行業。

國內基本面持續修復，中上游先受益。對於外資來說，影響港股價值的有兩個重要因素：標的公司基本面+人民幣匯率。2024年以來人民幣呈現出較強的韌性，人民幣匯率對於港股的影響邊際減弱。近期來看，日股和港股的蹺蹺板效應比較顯著，可能是由於之前全球基金對於日股的配置倉位較重，日經225指數有觸頂回落的跡象，資金對於港股的配置需求有所增強。當前港股估值處於2015年以來（2015/5/14-2024/5/14）的38.74%的歷史分位，遠低於日股估值分位（75.22%），疊加日元貶值預期，可能會促使資金在不同市場之間尋求價值窪地，從而傾向於從高估市場轉向低估的港股市場。

近一年以來，港股和A股走勢趨同性有所加強，在A股有效的策略可能同樣適用於港股。當前美國通脹數據反覆疊加非農就業數據不及預期，市場對於美聯儲降息時點和幅度處於博弈的狀態，地緣政治衝突時有爆發，中美關係走向尚不明朗，整體來看，宏觀環境仍然具有一定的脆弱性，因此公司分紅意願以及盈利能力的穩定性會成爲投資者追求確定性投資收益的錨。

基於以上邏輯，我們在港股通裏面根據以下幾個條件進行港股紅利策略篩選：

1）近三年年度現金分紅比例>30%；

2）近三年ROE爲正且ROE波動率小於2%

3）當前股息率大於5%

風險提示：人民幣匯率波動、美國通脹超預期、外資流動性收緊、地緣政治衝突

政港股資金面尋蹤

近期南下資金定價權邊際增強。從資金面來看，南下資金在近14個月對於以恒生指數爲代表的港股定價權有所提升。在經歷了一年的回調後，港股在2月以來行情持續回暖，1月31日-5月14日期間，恒生指數累計漲幅爲21.46%，恒生科技指數累計漲幅爲30.41%。2023年7月以來，南下資金淨流入和恒生指數波動方向趨同性相對明顯，南下資金的邊際變動和恒生指數相關性有所增強，原因可能在於南下資金往往能利用A股和港股的定價差異進行投資活動，進而影響H股價格向A股價格靠攏，縮小价差，體現出其在定價權上的邊際提升。

政策端有望進一步提升南下資金佔比。4月19日，中國證監會發布5項資本市場對港合作措施，包括放寬滬深港通下股票ETF合資格產品範圍、將REITs納入滬深港通、支持人民幣股票交易櫃檯納入港股通、優化基金互認安排和支持內地行業龍頭企業赴香港上市，南下資金投資金額有望進一步提升。

港股情緒明顯轉好。今年4月份，市場上的做空活動呈現出明顯的縮減跡象，做空金額佔總成交額的比例跌至兩年來的較低水平，從交易情緒的角度分析，港股市場在接下來的一段時間內，仍有進一步上升的潛力和空間。

國內基金增配港股，風格偏好中上游+可選消費。從2024年一季度基金持倉數據來看，重倉股中，港股佔比基金淨值爲4.45%，而2023年四季度的對應值爲4.05%，基金對於港股整體增持。在配置偏好方面，相比於2023年四季度，今年一季度港股中基金增持最爲顯著的是石油石化（佔比0.56%）、有色金屬（佔比0.23%）、煤炭（佔比0.1%）等上游資源品行業，輕工製造（佔比0.046%）、電力設備（佔比0.039%）等邊際改善的中游製造業以及社會服務（佔比0.33%）、美容護理（佔比0.059%）、家電（佔比0.04%）等可選消費行業。

近期港股爲何回暖？當前還具有彈性嗎？

對於外資來說，影響港股價值的有兩個重要因素：標的公司基本面+人民幣匯率。從2016年-2022年港股行情和人民幣幣值呈現高度正相關性，但是2024年以來，可能是由於相比於其他亞洲國家幣種如日元，人民幣呈現出較強的韌性，人民幣匯率對於港股的影響邊際減弱。

回顧過去三年的行情，恒生指數和滬深300的關聯性較爲密切，這也意味着近三年港股由中國宏觀基本面決定。

2024年2月以來，全球經濟放緩的跡象和通脹壓力的緩解促使海外加息步伐放慢，爲港股提供了更友好的流動性環境。另一方面，中國國內經濟呈現築底回升態勢，政策面的支持力度加大，尤其是地方政府專項債發行和超長期特別國債的啓動，爲市場注入了流動性，助力基礎設施建設投資加速，從而提振了市場信心。

近期來看，日股和港股的蹺蹺板效應比較顯著，可能是由於之前全球基金對於日股的配置倉位較重，日經225指數有觸頂回落的跡象，資金對於港股的配置需求有所增強。

伴隨美聯儲加息見頂，國際資本流動將趨於平穩，全球市場的流動性緊張狀況將得到緩解。這對依賴資金流動性和風險偏好來驅動的港股市場而言，是一個積極的信號。首先，市場流動性改善直接意味着更多的資金可能重新流入股市，特別是那些估值相對較低但具有潛力的市場，如港股市場。這將增加市場的交易量，提升交易活躍度，爲投資者提供更多的交易機會和更好的流動性環境。活躍的交易環境有助於縮小買賣價差，降低交易成本，從而吸引更多投資者參與，形成良性循環。

其次，對於那些對利率變動極爲敏感的行業，比如房地產、金融以及高負債企業，加息週期的結束無疑是一大利好。在持續的加息環境中，這些企業的借貸成本不斷攀升，壓縮了利潤空間，甚至可能導致資金鍊緊張。隨着加息步伐的放緩，這些企業的財務成本壓力將逐步減輕，有利於其盈利恢復和資產負債表的改善。對於房地產行業而言，貸款利率的穩定或下降可以刺激購房需求，促進銷售回暖；金融行業則可能因融資成本下降而擴大信貸業務，提升盈利能力；高負債企業則有了更多喘息空間，可以更好地規劃債務結構，降低違約風險。

2024年3月以來我國整體經濟景氣度回升到枯榮線以上。同時，工業企業收入的增長轉爲正向，達到了2.3%。這一系列積極變化得益於外部需求的增強、消費市場的持續穩定以及政府廣泛支出的增加，共同促使經濟穩步地趨向於復甦狀態。

中上游復甦較快，下游消費有待提振。2024年一季度，全國範圍內的規模以上工業企業利潤總額同相增長了4.3%，這一數字對比2023年同期的-21.4%及全年平均的-2.3%有了顯著提升。儘管與1至2月期間的10.2%增長率相比，增長速度有所放緩，但這標誌着自2022年下半年起，季度利潤累計增長首次呈現正面趨勢。這積極變化的背後，是宏觀政策持續發揮效用，推動工業生產的穩步復甦，以及工業企業收入的連續第三個季度增長。4月份的消費增長速度出現了放緩趨勢，社會消費品零售總額累計同比增長率爲4.7%，較前值下降0.7pct，消費狀況比較疲軟。消費內部有所分化，從價格層面來看，服務項的需求明顯強於商品項。

中上游仍然有持續復甦的動力。今年的全球貿易環境呈現出製造業趨於復甦和“常態化”的趨勢，表現爲製造業與服務業PMI之間的差距逐漸縮小，以及可貿易商品部分的增長速度正向整體經濟增長速度靠攏。根據世界貿易組織（WTO）在2024年4月發佈的最新展望報告，預計今年全球貨物出口總量有望實現2.6%的同比增長。從全球製造業的復甦態勢來分析，全球製造業PMI實質上揭示了全球經濟中具有貿易屬性的部分對產品和服務需求的繁榮程度，且這一指標與我國出口增長速度之間存在着良好的對應關係，因此我國的製造業可能會持續收益。