來源：聰明投資者

“今年港股基本面、政策環境的改善，具有更強的持續性。今年的港股市場至少是半年，甚至是年度性的上漲，4月份至今的行情纔算剛開始。”

“真正的外資大規模流入中國資產、流入港股，可能是在今年三季度。”

“我們傾向於美聯儲三季度有望降息，美債收益率有望進一步下行，香港本地資金會受益於美債利率的回落；同時，下半年人民幣有望階段性升值。”

“我們依然認爲這是（港股的）春天，但有春天，不一定有夏天，這只是形容詞。春天是休養生息，充滿機會，但是不需要亢奮，不需要過度的火熱。”

“二季度末三季度初，海外資金的行爲模式可能出現變化，從當前爲了追逐利潤最大化而進行的高低切換，轉向避險模式，迴流美債、黃金、數字貨幣。”

“如果港股後續情緒繼續升溫，在二季度後期到三季度初將會有明顯的震盪。”

“今年‘預期差’修復動能較大的高股息資產，可以在房地產產業鏈裏尋找。”

“我們最近提出了‘15+3’的策略來篩選新時代的核心資產。”

“現階段互聯網也好，生物醫藥也好，它們的行情只是一個前奏和預演，不排除六七月份會有一個顯著的震盪調整，不過大概率是有驚無險。到了中報之後，纔是基本面和估值面雙向改善的戴維斯雙擊。”

在恒指再次突破19000點的時候，我們約到了興業證券全球首席策略分析師、經濟與金融研究院聯席院長張憶東，就當前火熱的港股市場，進行了深入交流。

張憶東多年來躬耕於全球市場的策略研究，對港股市場一直“愛之深也責之切”，2016年至2021年初曾是“港股牛市旗手”，近年來相對謹慎，提出過港股“沼澤論”。

但是，今年春節之後重新轉向明確看多，並提出“港股的春天”。

某種程度上，港股是一個專業化要求更高的市場。

這幾年貝塔表現不佳，讓不少投資人折戟。有意思的是，聰明投資者（ID：Capital-nature）長期跟蹤的不少優秀投資管理人恰恰是重倉港股獲得了絕對回報。

原因何在？

就如他採訪中所說，也是他從業二十多年以來的堅持，做投資最重要的是基本面。

港股市場從熊貫全球變成引領全球的投資領域，獲得了很多的聚光燈，但市場各方對港股行情是否持續的心態不一。

就像我們上週聽到一位投資老將明確表示，“港股現在已經不僅是春天，已經到了夏天”，可以看到，恐高情緒還是有的。

在這個時候，需要聽聽作爲總量領域首位鑽石分析師、十次獲得新財富第一名的張憶東，是如何看待本輪港股行情的。

交流中，張憶東對港股進行了深入分析，並回答了一些投資者對港股市場關心的問題。

聰明投資者（ID：Capital-nature）從中整理了本次交流中投資者最關注的十個問題，分享給大家。

分別是……

1、本輪港股反彈的邏輯是什麼？

2、爲什麼這輪反彈和近兩年來的歷次反彈不一樣？

3、中國經濟基本面是否在回升向好？

4、當下有哪些需要警惕風險？

5、現在是參與港股的好時機嗎？

6、如何參與高勝率投資？

7、房地產產業鏈值不值得買？

8、對普通投資者有什麼配置建議？

9、爲什麼互聯網龍頭是今年港股核心資產的主戰場？

10、機構投資者對港股比較關注的問題有哪些？

問題1

四月下旬以來，港股在短期內成爲全球表現最好的市場，港股此次反彈的邏輯是什麼？

總結來看，是內外部因素共同驅動港股風險偏好改善，或者說風險溢價下降。

先說外因，外資進行“高低切換”迴流港股。

原因是美債十年期收益率持續在高位震盪，壓制了4月份以來美國、日本、歐洲、印度這些前期表現好的股市。

而且，美國、歐洲、日本等國股市的上漲，一定程度上透支了本地的經濟基本面。

但是，海外投資者並沒有擔憂全球可能出現系統性風險。

所以，部分主動多頭型的海外機構投資者將一部分的資金，從性價比不高的地方，比如日本、印度，切換到性價比更好的地方來逐利，引發空頭回補（short cover）。

港股年初的做空比例一度高達30%左右，4月份快速下降，到5月6日已經降到了17%左右。

外資的空頭回補，驅動了港股的短期行情。

此外，2021年之後，港股逐漸與美股市場脫鉤，相關度下降，以前是跟漲又跟跌，之後，先是跟跌但不一定跟漲，再之後，也不一定跟跌。

尤其是在今年大年初五開市之後，港股開始表現出更多的獨立性。

這幾個月，美股及相關股市下跌的時候，港股反而往往是上漲的。

港股4月份以來成爲海外資金“高低切換”再配置的熱土，階段性的寵兒。

當前的外資行爲，更多是從逐利、從資金再配置的角度來考慮。

更關鍵的是內因，投資者對中國經濟的預期有所改善，從而驅動了港股風險偏好的提升。

當前港股基本透支了所有的利空因素，屬於“有點陽光就燦爛”，只要沒有海外投資者此前預期的那樣悲觀，就能帶來空頭回補。

但是，恒生指數相對於美國10年期國債收益率計算的風險溢價在2024年初一度超過9%，經過近期港股反彈之後，風險溢價下降至5.78%，在全球主要權益市場中仍然最高，顯示出此前海外投資者對港股過度悲觀。

所以，只要中國經濟真實的基本面沒有那麼糟，就容易超預期。

尤其是今年一季度製造業、消費等領域的數據，以及微觀經濟運行的狀況，海外投資者重新調研後都感覺比去年四季度以及今年年初的悲觀預期要好，那時候海外都在炒作中國地產行業系統性風險、居民資產負債表衰退、中國經濟失速。

事實證明中國經濟的韌性還是非常強的。

當前，海外投資者對中國宏觀經濟的預期開始有所改善，從而，導致互聯網、消費這些外資主導權偏重的港股權重資產，迎來了價值重估，引領恒生指數近期持續強勁上漲。

問題2

在2022年十月底，港股也有一次觸底反彈，那一輪反彈也有40%左右的漲幅，但沒過多久港股又不行了，從當時的市場來看估值也非常低。

這一次港股的春天跟過去這次反彈有什麼不一樣？爲什麼這波行情是港股春天的開始而不是“曇花一現”？後續的持續性如何？

這一次顯然跟過去兩年的歷次反彈不一樣，核心在於基本面，其次在於政策面。

今年港股基本面、政策環境的改善，具有更強的持續性。

今年的港股市場至少是半年，甚至是年度性的上漲，4月份至今的行情纔算剛開始。

年初開始，海外投資者對中國經濟逐步開始重新認知。

隨着中國經濟韌性的凸顯，海外投資者將逐步認同中國經濟高質量發展的潛力和所具備的獨特優勢，對中國經濟韌性論、可持續論的信心將逐步提升。

當然，目前海外投資者對中國經濟樂觀的比重並不多，但邊際上在改變，跟去年8月份到今年春節這個階段比，悲觀預期正被逐步改變。

本輪行情和2022年底到2023年初那波反彈，最大的差異在於基本面的趨勢。

2023年的年報季（注：3月份），大家發現（企業）基本面轉弱，年報指引低於預期，宏觀經濟預期也轉弱；同時，海外的政治經濟環境也比此前預期的糟糕。

今年，地緣政治有所企穩，中美關係至少在美國大選年將保持溝通接觸、鬥而不破，中歐關係也有望邊際改善。

今年中國經濟政策的導向將比去年更積極，總書記在“兩會”時提出“要抓住一切有利時機，利用一切有利條件，看準了就抓緊幹，把各方面的幹勁帶起來”。隨着政策的落地，中國經濟基本面的趨勢可能是下半年會更好。

所以，外部環境也好，內部環境也好，這種政治經濟層面的改善有利於港股業績持續改善，使得港股行情的延續性有了支撐。

疊加，A股、港股的微觀市場環境將比過去幾年有明顯改善。

去年10月份中央金融工作會議提出“鞏固提升香港國際金融中心地位”，可以預期，除了已宣佈的中國證監會對港合作5項措施、大灣區理財通2.0，未來中國投資者通過港股通投資的股息紅利稅制也不排除會進一步得到優化。

但關鍵還是在基本面，沒有基本面的改善，政策紅利更多的是一錘子買賣，只有改善基本面，港股行情纔能有持續性。

問題3

據4月最新發布的一季度經濟數據，GDP同比增長5.3%，不僅高於去年全年經濟增速，也超出了今年兩會期間公佈的全年經濟增長5%左右的目標，中國經濟基本面看似回升向好，你是如何看待的？

投資最終也是要回到基本面。

我們認爲，今年中國經濟有望企穩，中國經濟對A股以及港股的影響主要分爲兩個層面：

第一個層面，預期差修復的力量。

第二個層面，2024年中國經濟會不會好於預期。

首先，中國經濟沒那麼差，海外投資者對中國經濟過於悲觀，所以當看到中國經濟的活力和韌性，稍有一點點的short cover，此前過度調整、深度調整的中國優質資產，就會引領港股持續大漲。

正是從這個角度來說，我們認爲（這波港股行情）纔剛開始。

到了二季度後期，漲得快了以後，港股會有些震盪，（海外投資者）可能獲利回吐。

但“老鼠拉木鍁，大頭在後面”，真正的外資大規模流入中國資產、流入港股，可能是在今年三季度。

第二個維度，下半年中國經濟有可能超預期，換句話說是比海外投資者對中國經濟的一致預期更強。

從幾個角度來考慮這個事情，

第一，中國經濟的動能三季度將會比美國經濟的動能更強。

美國經濟的環比動能將會減弱。因爲，無論是超儲耗盡，還是美國的財政刺激的慣性效應，到了今年三季度在逐漸減弱。

9月份美國會迎來新的財年，考慮到今年是美國的大選年，兩黨之間的黨爭將會加劇，所以，約束了美國的財政支出。

相反，中國經過上半年政策持續落地、持續實施，到了三季度，中國經濟的動能環比有望進一步提升。

考慮到去年美國三季度是高基數，而中國去年是低基數，所以中國經濟同比數據下半年也會表現得更好。

另外，今年恰逢中華人民共和國75週年大慶，也是疫情之後徹底恢復正常的第一年，經濟政策的導向比去年更加積極，持續發力。

所以，下半年中國經濟的表現很可能超市場當前的一致預期。

第二，從資金的角度看，我們傾向於美聯儲三季度有望降息，美債收益率有望進一步下行，香港本地資金會受益於美債利率的回落；同時，下半年人民幣有望階段性升值，港股將受益於人民幣資產配置吸引力的進一步提升。

因爲美國經濟三季度可能處於年內低位，動能進一步走弱，通脹也有望進一步回落，會爲美聯儲降息提供借坡下驢的條件。現在降息反而不合適，會導致美國通脹進一步抬頭，對精英階層支持的民主黨選情不利。

從政治經濟學的角度理解，如果今年下半年美國有一次降息，最可能的情形大約是在大選之前的9月。

如果9月份的美聯儲議息會議降息，下半年，十年期美債收益率將有望回到3.8%左右，有利於人民幣階段性升值。

所以，中國港股和中國A股行情的持續性，在下半年依然值得期待。

但是，港股後續行情並不會是像過去兩三週漲得那麼陡峭，這也不現實，它是螺旋式改善，但絕對不是曇花一現。

真正趨勢性的大規模資金流入，應該在8月到10月，屆時可能纔是這一輪港股行情的高潮期。

第三，8月中報季是重要節點，優質港股有望陸續發出超預期的中報以及超預期的業績指引。

境內外的投資者對未來業績增長的預期可能會紛紛提升，從而吸引更多立足基本面的內資和外資做多資金增持港股。

總之，2024年，中國經濟開始步入新舊動能切換的痛苦期後期，高質量發展的潛力和韌性逐漸顯現，港股龍頭公司的基本面有望開始改善。

2024年中國名義GDP有望在5%以上，甚至有可能到6%左右，高於2023年。

問題4

需要警惕的風險有哪些？

有三個要警惕的。

第一，要警惕看空、做空港股的慣性思維，這一思維依然會時不時抬頭，並且引發短期震盪，因爲冰凍三尺非一日之寒。

2021年至今，無論是主觀多頭，還是對沖基金的資金，持續多次抄底，但每次效果都不好，所以，在過去幾年形成了“反彈之後就做空”的盈利機制。

短期快速大幅反彈之後，熊市思維、做空港股的慣性思維可能會重新抬頭。

港股市場的賣空比例，截至5月13日，從年初的百分之二三十降到了16%左右，雖然離2018年以前的賣空比例均值（10%），還有較大空間，但是，距離2021年至今的港股賣空比例均值（15%）很近了，預示着後續震盪將加大。

此外，騰訊、美團這些互聯網龍頭公司的未平倉空單佔比，在近兩週持續增加。

不少資金還在延續過去三四年的“反彈後做空”的熊市思維，沒有因爲近期港股大漲而煙消雲散；未來只有基本面的邏輯導致做空賺不到錢，纔有可能改變。

短期震盪風險將不可避免，洗洗更健康。但是，中期來看，在做空比例降到10%左右之前，不用擔心繫統性風險。

第二，二季度後期到三季度初，要小心外資對港股進行獲利回吐的風險。

二季度，美國高通脹有黏性，通脹數據不容易快速下來，6、7月不會降息。

到了六、七月，要高度地警惕美國逆回購市場潛在的流動性風險。

美國的逆回購賬戶餘額下得非常快，到六、七月份將會回到2019年的低位，特別小心商業地產對中小金融機構的衝擊。

二季度末三季度初，海外資金的行爲模式可能出現變化，從當前爲了追逐利潤最大化而進行的高低切換，轉向避險模式，迴流美債、黃金、數字貨幣。

第三個，要關注的是季節性因素，因爲六七月份外資進入到傳統度假季，也就是“Sell in May and Go Away”。

那個時候，外資有可能對近期購買的港股資產，階段性進行獲利落袋，進而可能導致做空港股的慣性思維抬頭。

總結來說，中期，港股修復性行情、多頭市場的格局將會在未來半年甚至一年內有望延續。至少從做空比例來衡量，距離情緒亢奮的風險區域（10%）還有空間。

但是，港股行情短期大漲之後，會有一些震盪風險，如果港股後續情緒繼續升溫，在二季度後期到三季度初將會有明顯的震盪。

再補充一下內資的情緒。

要警惕情緒面的牛市情結，容易成爲反向指標。國內很多的買方和賣方習慣用看A股的思路去看港股，經常追漲殺跌，每次港股連續大漲之後，就會一哄而上。

坦率地說，我並不認爲今年港股行情是典型的牛市，典型的牛市要具備中長期的邏輯、指數創歷史新高的能力。

我一直強調2024年的港股是多頭市場，類似於1993-1996年的日本股市，只是大調整之後的修復階段。

但是，近期我們看到了一些不好的情緒苗頭，有些買方、賣方及自媒體大V開始喊出港股牛市，而我們依然需要警惕這種情緒。

我們依然認爲這是（港股的）春天，但有春天，不一定有夏天，這只是形容詞。

春天是休養生息，充滿機會，但是不需要亢奮，不需要過度的火熱。春天裏過熱的天氣之後，往往是“倒春寒”。

過度的火熱，在港股就有可能遭遇到熊市思維和做空港股的一系列完備交易機制的阻擊。

問題5

現在是普通投資者參與港股比較好的時機嗎？

對於普通投資者，我有三點建議。

第一點，不要用炒作的思維來去炒港股，而是應該用做債或者做長線價值投資的思維去配置港股。

港股的水很深，雖然騙子公司在減少，上市公司質量在提升，但還是有很多的價值陷阱。

所以，普通投資者不要看着港股指數去炒港股，否則，很可能成爲買單者。

第二，立足於有基本面支持的好公司，立足於高勝率投資。

第三，要認知自己的交易能力、研究能力和風險承受能力。短期港股大漲之後，不要被忽悠所謂“港股大牛市”，腦袋一熱就過來追高。

相反，應該儘量圍繞好公司，在市場震盪的時候，立足於長期來逢低配置。

正確的事情任何時候做，都是不晚的。

但“時不我待”、投機追高的情緒要不得，港股回撤的波動很大，如果普通投資者沒有足夠的風險意識，可能兩邊挨巴掌。

所以，我們還是建議，一要秉承長期投資，二要相信專業的力量，三要相信長期價值投資的力量。

問題6

如何參與高勝率投資？和你此前提出的“核心資產”有什麼區別？

高勝率資產我們認爲主要有兩類，

一類是以央國企爲代表的高股息資產，現在依然值得推薦。

隨着中國經濟企穩，我們要從前兩年過度重視股息率的純債投資的思路，轉變爲需要兼顧業績增長的可轉債策略。

相比其他股市，今年港股高股息資產的性價比更高，不論未來有沒有港股通的股息紅利稅減免，能源、電力水務等公用事業，還有地產、原材料、金融等領域的港股高股息央國企龍頭，依然有較強的配置吸引力。

同時，香港本地股的紅利資產也值得挖掘。

今年“預期差”修復動能較大的高股息資產，可以在房地產產業鏈裏尋找。

下半年如果政策真的開始推進地產去庫存，地產產業鏈相關的地產、物業、有色金屬、建築、建材都有可能超預期。

第二類，核心資產，就是高質量盈利資產。

這一類的資產需要更多的專業性，因爲它的彈性更大。

今年以來，港股的高勝率投資已經從高股息資產擴散到了核心資產。

現在處在新舊動能切換時期，名義GDP增速從以前的10%以上降到了5%左右，但經濟的可持續性在提升，韌性在增強，內需和科技對經濟的驅動動能在增強。

在這種情況下，我們認爲股票投資不能只看利潤表，更要看現金流量表，重視股東回報的持續性和穩定性。

如果業績的快速增長很快是以資產負債表惡化，以現金流量惡化爲代價，那麼它的業績增長也不持續。

不論是美國的科技股M7、AI產業鏈、生物醫藥領域，還是中國的基於老百姓新興消費需求相關、出海相關、新質生產力相關等領域中，能夠實現“贏家通喫”、持續保持高質量盈利的優秀公司，都是值得重點關注新時代核心資產。

中國經濟步入高質量發展新時代，雖然，宏觀經濟、行業增速、槓桿率乃至毛利率都比2016-2020年有所下降，但是，龍頭公司的盈利和現金流更健康、研發能力進一步提升，科技創新更持續，有點類似進階版核心資產的投資邏輯。

另外，我們對於港股的科技、先進製造業的新股會有些期待，隨着2024年港股IPO市場復甦，可以優質新股裏去掘金未來的“核心資產”。

此外，我們最近提出了“15+3”的策略來篩選新時代的核心資產。

“3”指的是，股息率在3%左右，港股不低於3%，A股可以打點折，2%左右。如果股息率不夠，可以有Buy-back（回購）。

同時，要有良好的現金流來支撐分紅以及業績的持續性。

“15”指的是，利潤增速是15%左右，最低不能低於10%，相當於兩倍的GDP增速。

在高質量發展的新時代，業績增速加上股息率和回購，綜合年回報在15%-18%這樣的水平，其實並不容易。

港股的核心資產還是需要精挑細選，我們認爲核心是在消費和製造業這兩個維度。

消費是廣義的大消費，包括互聯網、生物科技，還有紡織服裝、食品飲料、社服等等在內；製造業領域裏面主要是製造業出海，還有先進製造。

至於區別，高勝率投資包括但不限於核心資產，高勝率投資的範圍可以更廣。

在1998年到2021年初，一線城市核心地段的學區房，基本上是中國那個階段最明確的高勝率投資，也是那個階段的核心資產，只不過不在權益市場。

2020年、2021年以後，在“房住不炒”的背景下，房地產不再是高勝率投資。

高勝率投資在新時代的實物資產，集中體現在以黃金、比特幣爲代表的數字貨幣。

在複雜多變的外部環境裏，再疊加“無上限”QE，以及財政赤字貨幣化這兩個時代烙印，決定了黃金、比特幣等爲代表的數字貨幣的貨幣屬性開始凸顯。

在未來大類資產配置中，由於貨幣屬性而去配備數字貨幣的大趨勢將會延續。

從大國博弈的角度來看，黃金的貨幣屬性將長期激勵東方世界持續提升黃金比重。

回到權益市場，高勝率投資還是在科技領域。

中國跟AI相關的產業鏈裏邊也能夠湧現出有競爭力的龍頭公司。確定性在於科技發展的力量。

對於這類高景氣成長資產，我們要做的就是補短板。

中國因爲現在被美國爲代表的這些勢力在科技領域卡脖子，所以要儘快建立高水平、科技自立自強的能力。

像半導體產業鏈、關鍵原材料、精密製造、精細化工這些領域，中國以舉國之力在這些領域配置人力、物力、資源。

所以，這些成長領域裏的好公司（注意是好公司），也是高勝率投資。

當然，不要混淆垃圾股、小盤題材股，它們過去幾年在A股漲得非常好，港股就沒有這樣的表現。

因爲A股對於成長股的風險偏好較高，再加上游資、量化私募（推動），形成了結構性的增長資金去買這些小盤、垃圾題材股的現象。

但今年，小盤股、垃圾題材股沒有業績，也不一定能拿到訂單，三張表都很差，更多的是互割韭菜、互相做籌碼交換而已，是一種博弈性的（投資），甚至充滿了合規風險。

所以，不要一想到成長股就覺得是高賠率資產，高勝率投資圍繞的是確定性。

成長股的確定性在於，科技浪潮以及中國科技產業的自給自足自強。

高股息的確定性在於，分紅的持續性和穩定性。

核心資產的穩定性在於，賺企業盈利的錢、核心競爭力、競爭格局改善以及內生增長動能的持續性。

問題7

你之前提到在高股息資產裏面，對地產更看好，能稍微講一下這個嗎？

我倒不是對地產更看好，而是強調“預期差異”的修復力度更大。

高股息資產裏，除了地產產業鏈之外的央國企，在過去兩年以及現在，都凸顯出了確定性。

這些央國企龍頭的現金流非常健康，資產負債表非常健康，盈利的穩定性也有保障，還能持續分紅，但盈利彈性不強，盈利增速在個位數甚至低於個位數。

從2021年至今，港股的地產行業出現了一些困難，暴露出來一些債務違約的風險，再疊加以恒大爲代表的民企經營出現困境，拉低了整體地產股的估值。

這使得以華潤置地、中海外等爲代表的港股央國企龍頭，以及相應的物業龍頭公司的股息率更有吸引力，可能都在5%以上。

但市場今年一季度還擔心萬科以及它們會不會出現違約風險，以至於做空佔比保持高位，Long Only（只做多）的主觀多頭也不敢買。

所以，地產產業鏈中的這些高股息央國企資產其實具有非常強的彈性，兼顧高勝率和高賠率。

一旦下半年地產政策或基本面出現一些更積極變化，比如，地產去庫存，一方面消化了庫存，同時保障了大城市年輕人的剛需，使得地產行業更加有序健康發展。

從而，地產股所隱含的過度悲觀預期將面臨兩重修復：

一重是地產沒有那麼糟糕，不是危機，帶來空頭回補short cover。

另一重，如果看到下半年保交樓的力度增加，有新的買地和新開工，進而大家可能會對明年房地產產業鏈的投資和銷售都有一個樂觀的情緒。

這會使得銅、鋁這種水泥建築，以及整個地產產業鏈，甚至是家電，都會帶來業績的彈性。

所以，港股“修復預期差”程度最大的可能是地產產業鏈裏的高股息資產，進可攻、退可守。

問題8

爲什麼說互聯網龍頭是今年港股核心資產的主戰場？港股創新藥最近漲勢非常好，你怎麼看待創新藥後續的投資機會？

對於互聯網，坦率說，從2021年到今年年初我是比較悲觀的。

從今年春節之後，我開始轉而看多港股互聯網和醫藥。

從三個維度來考慮：

第一，估值較高的性價比。

兩者都從2011年初至今經歷了估值的崩塌，很多生物醫藥最多的時候跌了90%，互聯網有很多跌了70%。

一些互聯網龍頭的估值年初已經降至了價值股的水平，比如騰訊、阿里。

而生物科技類的公司，風險已經顯著釋放，而且跟海外相比，估值也具有很強的安全邊際。

現在來看，不管是互聯網也好，生物醫藥也好，後續如果業績能夠有所企穩甚至改善，估值就會面臨着向上的修復。

過去兩年，外資太悲觀了，持續拋售，以至於矯枉過正，跌得太多。港股代表性的互聯網公司和美股同類公司的估值對比，港股有一定的性價比。

第二，互聯網受益於中國高性價比消費和銀髮經濟興起，海外業務成爲新增長點。

互聯網龍頭受益於中國經濟的企穩，受益於高性價比消費的興起。

以電商爲代表，受益於居民部門追逐高性價比、追逐平替、追逐更加實用的消費。

從數據來看，2024年一季度，全國網上零售額3.3萬億，同比增長12.4%，遠遠高於線下消費的增速。

實物商品網上零售額一季度是2.8萬億，增長了11.6%，佔全社會消費品零售總額的23%以上。

微觀經濟層面看，低端消費和高性價比消費的增長更快，網上消費受益於該趨勢。

今年可能是銀髮經濟加速發展的第一年，互聯網受益於該趨勢。

1963、1964-1979年出生的這一代嬰兒潮，開始進入到大規模的退休階段。

而這一代人喫過苦，當他們有錢、有閒、有健康的時候，世界那麼大，他們願意去看看，但是，當然他們在購買商品時，更願意在網上實現高性價比消費。

所以，今年互聯網龍頭的基本面邏輯有了質的變化，那就是競爭格局改善，又開始受益於中國經濟的新趨勢。

另外，隨着中國經濟的企穩復甦，互聯網的廣告業務今年也會重新恢復彈性。

再談談海外新的增長點。無論是拼多多還是阿里、京東、美團，他們都在加大對於海外的佈局，特別是東南亞市場和歐美髮達市場增長非常快。

第三，和股東股權文化有關。

這兩年互聯網上市公司，特別是龍頭公司，不斷改善股東回報，顯著提升回購力度，一定程度上增加了分紅。

但是過去數年的熊市思維“冰凍三尺非一日之寒”，2021年之後的政策風險讓外資深受其害，現在更多是把互聯網、消費、醫藥的港股當作交易性的資產。

隨着越來越多的投資者認知到互聯網和生物醫藥基本面的變化，特別是發佈中報以後，空頭回補的力量以及一些主觀多頭加倉的動能將提升。

所以，我們認爲，現階段互聯網也好，生物醫藥也好，它們的行情只是一個前奏和預演，不排除六七月份會有一個顯著的震盪調整，不過大概率是有驚無險。

到了中報之後，纔是基本面和估值面雙向改善的戴維斯雙擊。

問題9

對普通投資者有什麼資產配置的建議？包括股票、黃金等等。

中國投資者過去幾年避險情緒過高，以貨基、債基，以及分紅型的保險等等，成爲中國金融投資的主導性配置。

這種配置我們建議從今年開始要做一個顯著的調整。

金融資產裏，我們建議增加風險資產的配置，特別是增加高勝率的股票資產。

廣大個人投資者的一致性行爲或一致預期，往往是反向指標。最近主動權益基金依然難賣，但債基賣得依然很熱銷。

從短期來說，2024年中國的債券投資性價比會遠弱於中國的優質股票，無論是A股還是港股，中國十年期國債收益率已經低到了2.3%

所以第一點，我們建議中國的家庭普通投資者可以增持權益資產。中期來看，黃金也可以增持，可以部分配置實物黃金，部分配置優質黃金股票。

今年是好公司的牛市、垃圾股的熊市。

第一，投資者可以基於長期去配置一些類債券、高股息的股票，有安全性，它的分紅類似於債券，甚至比信用債的性價比還要高。

第二，各個細分領域裏都有高盈利質量的核心資產，它們今年的業績也可能會面臨戴維斯雙擊。

A股的核心資產更多，港股裏面應該有五六十家，以互聯網、消費、製造業、醫藥爲代表的核心資產。

第三，高景氣成長領域的港股可以關注打新的機會；A股以半導體、AI爲代表的龍頭公司可以精挑細選。

但第二類、第三類的核心資產，對普通投資者而言，最好通過買基金的方式參與，但也不要一朝被蛇咬，十年怕井繩，因爲股市的位置不一樣，現在是低位。

現在加大對優質權益基金的配置，可能是正當時。

當然，港股最近情緒上升有點快，後續可能會有震盪，六七月份的震盪幅度可能更大一點。

我們建議普通投資者如果去配置港股，儘量不要追高，就耐心地去買優質的港股，特別是我提到的高勝率投資。

問題10

在你最近跟機構的交流中，大家對港股比較關注的問題有哪些？

大家比較關注的幾個焦點問題：

首先，中國最新的經濟數據，特別是信貸數據，以及後續中國經濟復甦趨勢及可能的政策紅利，特別是，房地產政策後續如何進一步優化？及其對房地產產業鏈的影響？

其次，港股通的股息紅利稅今年會不會有所優化、調整？還有對於香港本地的一些政策，包括上市規則，會不會放寬發行人的回購股份限制、專責流動小組有沒有新的利好政策等等。

第三，外資迴流港股的持續性。美國什麼時候降息，如果不降息對港股的影響？

第四，美國大選年下半年進入白熱化，會不會對港股有影響？