卓創資訊分析師  張慧

【導語】近五年PX與直接原料（MX）及下游（PTA）始終保持高度正相關關係。2020年因PTA工廠以配套原料投建的大型煉化項目集中性投放，下游議價能力增強，PX環節現金流向產業鏈下游疏導，進而PTA乃至聚酯產品環節盈利性得以改善；然自2022年下半年起在調油需求旺盛帶動下，美亞套利空間驅使下，上游環節佔據較大一部分利潤。

PX與原料MX維持高度正相關性，價差波動空間較小

MX作爲生產PX的直接上游原料（每生產1噸PX需要1-1.05噸MX），相關係數始終維持在0.9以上。通過近五年的歷史數據來看，一般情況下PX與上游產品MX價格的價差爲143美元/噸到-32美元/噸範圍內波動。2024年來看，兩者價差有收窄趨勢。分析歷史時期來看，大多數時間內因原油行情主導下，MX與PX相關性提升，呈現同漲同跌態勢，進而價差維持在盈虧線110美金上下波動；但存在一次較明顯的異常波動。在2022年5-7月期間兩者價差出現明顯收窄，價差最低縮小至-32元/噸（MX-PX價格出現倒掛，成本MX價格反超產品PX價格），簡單來看原因在於因美國汽油庫存低位且出行旺季影響，調油需求提升，美亞套利空間開啓下，MX價格表現尤爲強勢，兩者價差連續收窄。

PX與下游PTA相關性逐年降低，價差波動空間相對較大

生產一噸PTA的PX用量比0.65-0.655（新裝置用量比略低）、醋酸用量比0.030-0.039。2020-2023年PX與PTA價格相關係數分別在0.94、0.93、0.87、0.86。通過近五年的歷史數據來看，一般情況下PX與下游產品PTA價格的價差爲1065元/噸到-77元/噸範圍內波動。2024年來看，兩者價差有收窄趨勢。分階段來看，自2020年PTA進入歷史上第二輪快速擴能週期，對PX的剛需增加，尤其是在PTA低加工費背景之下，PX價格的波動會相對迅速的傳導至PTA，價差空間較爲平穩；然2023年PTA價格走勢受自身供需格局影響程度大幅提升，進而PX與PTA價格相關係數逐步下降。另外因PTA擴能遠大於上游PX及下游聚酯擴能，PTA工廠加工費壓縮，進而PX與PTA價差出現收窄的趨勢，因此裝置變動更爲頻繁，這一點也可以從今年二季度PTA工廠頻繁的計劃外停車中得到驗證。

全鏈條發展模式下 需求傳導影響逐步加深

因以原油爲原料的催化重整一體化裝置在中國PX生產中實際使用比例高達90%以上，直接原料MX多爲配套化生產，進而除了階段性調油需求變動影響，觸發的對PX價格波動以外，其餘時間直接影響並不明顯；下游PTA對PX的影響則主要爲需求的傳導，自2023年PTA行業進入第二輪集中擴能週期，加重PTA供應過剩局面，PTA價格及利潤疲軟表現加劇，PTA廠商開工積極性下降，2023年月度PTA產能運行率低位達到69.35%，計劃外減、停產事件發生概率明顯提升，對本品目而言，下游PTA對PX的需求下降，2023年一季度PX庫存高達80萬噸，進而亞洲PX價格因基本面施壓而下跌，從而產業鏈現金流開始向下疏導。近些年在“煉油-化工-聚酯”產業鏈條式發展模式下，一體化裝置在生產單耗及成本波動風險規避等優勢明顯，而下游PTA的需求傳導對PX的影響也在日益加深。

綜上所述，通過以上的傳導邏輯判斷分析，預計下半年直接上游MX的對PX價格的影響隨着調油旺季的結束而依舊不明顯，而下游PTA需求對PX價格影響的傳導邏輯將持續存在，且不斷深化。近些年隨着調油需求預期的逐步弱化，直接原料MX對PX的價格影響亦出現明顯緩和；而下游來看，在加工費低位的直接影響下，PTA裝置運行穩定性出現下降，但在PTA產能基數較大的背景下，整體對PX仍存在較大的剛需，而亞洲PX裝置於二季度集中檢修結束後，下半年計劃內的檢修預期分別有：寧波大榭、福建聯合、金陵石化、臺塑化學、韓國樂天及日本出光部分裝置存在停車安排，加以年內無PX新增產能投放計劃，整體供應水平穩中有升，因此下半年PX供需格局大概率呈現緊平衡態勢，從而對PX價格運行軌跡起到一定支撐效應。