最近，多頭顯得步履蹣跚。

今天早盤，恒指低開0.89%，恒生科技指數跌0.5%。資源股回調，紫金礦業跌近3%領跌藍籌。A股亦是全線低開，基本金屬板塊集體回調，曉程科技跌超10%，北方銅業跌逾6%，焦作萬方、江西銅業、白銀有色、天山鋁業等跌逾4%。英偉達產業鏈活躍，CPO、低空經濟、算力題材逆勢上漲。

最近外資持續看好中國資產，但同時市場卻並不太強。市場如此演繹，究竟有何邏輯上的變化？從外圍傳來的消息看，有兩大變量影響市場的結構：

一是美聯儲的動作。根據週三（22日）公佈的4月30日至5月1日聯邦公開市場委員會（FOMC）會議紀錄顯示，決策者一致表示希望在更長時間內維持較高利率。高盛集團執行長David Solomon表示，美國政府的支出促使經濟展現出更強的韌性，目前他預料今年美聯儲不會降息。這對應的是金屬板塊的大跌和整個股市估值的下拉。

二是北京時間今天早上，芯片巨頭英偉達發佈截至今年4月底的2025財年第一財季業績。總營收和數據中心收入連續多個季度創新高，分別同比增長262%和427%，淨利潤增超620%，還將進行10比1拆股並大幅提高股息分紅。英偉達盤後漲超7%。今天早盤，英偉達概念股亦要明顯強於大盤。

美聯儲的意圖

當地時間5月22日，美聯儲公佈了4月30日至5月1日聯邦公開市場委員會會議紀要。該文件顯示，決策者一致表示希望在更長時間內維持較高利率，其中許多人質疑貨幣政策的限制性是否能將通脹降到目標水平。儘管與會決策者評估政策定位良好，但多位官員提到，若有必要願意進一步收緊貨幣政策。整體來看，要走上降息之路可能還需要更長一段時間。

決策者在會上指出，通脹面臨若干上行風險，尤其是地緣政治事件影響。他們指出，通脹帶給消費者，尤其是低收入族羣的壓力。有部分與會者表示，今年前三個月的通脹升溫可能來自季節性影響，但也有人認爲，這種升溫本質上意味着不應低估通脹再度抬頭。

紀要還顯示，與會決策者討論更長時間內保持利率穩定，前提是，如果通脹沒有顯示出持續往2%目標移動跡象，另外也討論到如果就業市場出現意外疲軟的情況下減少政策限制。

高盛集團執行長David Solomon更是表示，美國政府的支出促使經濟展現出更強的韌性，目前他預料今年美聯儲不會降息。彭博社今天報道稱，David Solomon在波士頓學院舉辦的一場活動中表示：“我還是沒看到令人信服的數據，沒看到顯示美聯儲將降息的數據。”

他還提到，在人工智能（AI）基礎設施方面的投資，也有助於經濟更好地應對美聯儲的貨幣緊縮政策。儘管如此，他坦言，消費者開始感受到物價上漲的壓力，麥當勞和Auto Zone的最新財報顯示，消費者開始縮減支出了。

“如果你同那些真正與美國經濟的中間層打交道的企業CEO交談，就會發現，這些企業已經開始看到消費者行爲的變化。”他表示，“通脹不僅僅是名義上的，它是累積的，一切都變得更貴。你開始看到消費者、普通美國人有這種感覺。”David Solomon表示，與六個月前相比，消費者行爲的改變，提高了經濟放緩的風險。他也提到了地緣政治的脆弱性，並表示人們將不得不長期忍受這一點。

受此影響，今天早盤，亞太股市（除日本外）基本上都處於弱勢。香港市場低開之後，股指持續下行；A股早盤的表現亦是如此，韓國和澳大利亞的股指亦表現低迷。值得注意的是，受益於美元降息預期的金屬板塊今天早盤狂跌。而昨晚，銅鎳等大宗商品期貨跌幅亦是非常大。

英偉達的影響

值得注意的是，今天早盤英偉達概念股表現非常強勁。

英偉達盤後漲超7%，若漲勢延續至明日開盤，股價將首度突破1000美元大關。今天早上，美股盤後，英偉達發佈截至今年4月底的2025財年第一財季業績。總營收和數據中心收入連續多個季度創新高，分別同比增長262%和427%，淨利潤增超620%，還將進行10比1拆股並大幅提高股息分紅。

英偉達創始人兼CEO黃仁勳聲稱，下一場工業革命已經開始，已經爲下一波增長做好了準備。Blackwell下一代超強芯片正“滿負荷生產”，今年就會看到“大量的Blackwell芯片收入”。

天風證券表示，英偉達不斷迭代新產品，應用新技術，新產品在AI領域的能力再度突破並可以助推數據處理、工程模擬、電子設計自動化、計算機輔助藥物設計、量子計算和生成式AI等領域實現突破，新一代產品有望迎來旺盛需求帶動銷量高增，爲未來業績持續高增護航。

事實上，AI最近驅動不少。微軟新品發佈會，將Copilot及GPT-4o全面融入Windows系統。推出“回溯”功能，可以記憶電腦所有操作，搜索歷史屏幕內容。打遊戲時，Copilot可識別遊戲內容給予用戶實時操作建議，全程語音互動。此外，5月23日，聯想FY2024業績會；6月3日，Computex國際電腦展，AMD CEO蘇姿豐將發表AIPC主題演講；6月10日，蘋果WWDC開發者大會，預計將展示AI手機的軟硬件升級。

不過，在美聯儲降息預期衰減的背景之下，成長股的估值可能還會面臨壓力。