【中金固收】春节错位消退、贸易不确定性提升——2019年4月贸易数据点评

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中国4月出口（以美元计）同比降2.7%，预期增1.8%，前值增14.2%；进口增4%，预期降4.5%，前值降7.6%；贸易顺差138.4亿美元，预期372.3亿美元，前值326.4亿美元。

正如我们在上个月贸易数据点评中的判断，春节错位消退和减增值税效应下，4月出口偏弱、进口偏强。在3月出口的异常正增长后，出口如期回到外需下滑的主线逻辑，出口同比下降2.7%，较1季度下滑明显。进口量升价增、同比4%，较1季度-4.8%回升，原因包括内需企稳、政策鼓励扩大进口、原油等大宗价格上涨，部分受益于增值税率下调、部分进口需求延迟的短暂效果。

但是单月贸易数据波动较大，考察不受季节波动影响的累计同比反映，贸易弱化仍然明显：1-4月进口累计同比-2.5%大幅低于18Q4的4.4%，同期出口0.2%，低于18Q4的3.9%。外需疲弱将是主导今年贸易格局的主线，年初快速下行的BDI指数，意味着全球贸易面临萎缩；这一次全球需求下滑跟中国的关系比较紧密，要想复苏也必须看到中国的领先复苏。如果中美重新进入摩擦阶段，贸易条件将不利于中国扩大出口，国内产品价格还需一跌才能恢复出口的竞争力。后期中国由于猪价上涨较快，进口猪肉还可能增加。短期内贸易和外需的不确定性将显著提升。

这就意味着，货币政策未来仍要保持宽松来提振经济，对债券而言而是有利局面。针对前期热议的“之前没有松，现在也谈不上紧”，我们一再强调，货币政策只是微调，没有收紧。随着周一央行罕见盘前1分钟对中小机构定向降准（虽然符合4月17号国常会对中小银行实行较低存准率的定调，市场早有预期，不过时点选择有指向性），且在隔夜重回1.65%位置继续投放逆回购，央行的态度已经明确表明，货币政策工具箱还很充裕，有意愿也有能力对冲风险（当然会保持定力）。从基本面看，企业利润反弹尚不稳固，4月PMI有所回落，5月经济大概率不温不火；而全年财政力度已经历史性前置，下半年应对外围风险的弹药不足，内需可能后继乏力。对于债券而言，前期集中释放的利空也已减弱。收益率到这一位置，导致债券的配置价值进一步提升。就算最终没有重新加征关税，风险偏好也会迎来明显下降；我们建议投资者继续增持债券，尤其是调整较多的利率债迎来配置甚至交易机会。

具体而言：

1、分国别：出口重回走弱，资源型进口主导

在3月出口的异常正增长后，4月出口如期回到外需下滑的主线逻辑，出口同比下降2.7%，较1季度下滑明显。对日本（-16.3%）、韩国（-7.6%）、美国（-13.1%）的出口大幅下滑，跌幅较1季度扩大；对欧洲（6.5%）和东盟（0.7%）维持增长，但是也较1季度放缓，主要受电子产品出口拖累。外需没有改善，欧元区4月PMI仍在线下(47.9)，而虽然美国PMI走平，但是对美出口受关税影响较大，尤其体现在加关税的商品清单上。

进口同比4%，较1季度-4.8%回升，原因包括内需企稳、政策鼓励扩大进口、原油等大宗价格上涨，部分受益于增值税率下调、部分进口需求延迟的短暂效果。对发达国家持平，美国（-25.7%）拖累，欧盟（4.4%）、日本（1.4%）较1季度增长；对发展中国家大幅转正，从金砖四国（18.6%）、东盟（10.4%）进口增长明显。虽然Q1经济反弹、进口随之复苏，但资源国家的进口占比提升至15.2%、进口同比升至20%，进口结构体现原材料进口需求仍然较强，例如原油进口15.1%较1季度的3.1%大幅提速。此外增值税率下调导致汽车进口回升也带动了从发达国家的进口。

2、分商品进口：主要大宗商品进口增速回升

4月主要进口商品进口量明显回升，4月以美元计价的进口同比增4%（上月为-7.6%）。具体来看，4月原油进口4383万吨，同比增长11.1%，原油进口总金额同比增速为15.1%，原油进口量和进口金额较上月大幅回升；天然气762万吨，同比增11.8%。铜矿砂进口165.6万吨，同比下滑10.6%（上月10.4%）；铁矿砂进口8077.2万吨，同比下滑2.6%；煤及褐煤2530万吨，同比13.6%（上月为-12.1%）；钢材100万吨，同比增速-3.8%（上月-27.1%）。进口农副产品中鲜、干水果及坚果进口增速继续大幅提升，同比上涨58%（上月45.7%），谷物产品进口增速依然低迷，同比-38.3%，大豆进口同比增长10.4%（上月-13%）。汽车及汽车底盘进口由负转正，同比增长13.1%。高新技术产品进口有所修复，集成电路、半导体进口量同比增速由上月的-5.3%和-12.7%提升至6.5%和-6.3%。整体来看，除铜铁外，主要商品进口增速均有所回升，汽车和高新技术产品进口修复较为明显。自美国进口增速正在逐步修复，中美顺差之后有望继续收窄。此前彭博报道中国19年将自美国进口30万吨猪肉，而3月我国猪肉进口规模达到12.7万吨，创了近一年新高，4月猪肉进口量可能也创近年新高。而4月大豆和高新技术产品进口均有所改善，可能也一定程度上反应了自美进口力度有所加大。

3、分商品出口：春节因素消退后出口如期回落

4月如期回落，以美元计出口降2.7%。以美元计，农产品出口同比-7.8%（上月为12.3%），机电、高新技术产品同比由上月的10.6%和1.8%下滑至-3.7%和-5.9%。分项看，传统劳动密集型产品出口增速显著回落，塑料制品、箱包、纺织制品、鞋类增速由上月的20%~40%下滑至个位数增速，服装出口增速大幅下滑至-11%。钢材出口632.6万吨，同比下滑2.4%（上月为12%）；未锻轧铝及铝材出口49.8万吨，同比10.7%（上月为22.2%）；成品油出口加快，4月出口617.1万吨，同比增长20.5%（上月7.85%）。机电及高新技术产品出口再次走弱，集成电路和电动机及发电机出口数量同比由上月的-1%和4.8%下滑至-17.3%和-1.4%；汽车及底盘出口量下滑19%。整体来看，春节因素消退后主要商品出口如期回落。