【中金固收】春節錯位消退、貿易不確定性提升——2019年4月貿易數據點評

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事件

中國4月出口（以美元計）同比降2.7%，預期增1.8%，前值增14.2%；進口增4%，預期降4.5%，前值降7.6%；貿易順差138.4億美元，預期372.3億美元，前值326.4億美元。

評論

正如我們在上個月貿易數據點評中的判斷，春節錯位消退和減增值稅效應下，4月出口偏弱、進口偏強。在3月出口的異常正增長後，出口如期回到外需下滑的主線邏輯，出口同比下降2.7%，較1季度下滑明顯。進口量升價增、同比4%，較1季度-4.8%回升，原因包括內需企穩、政策鼓勵擴大進口、原油等大宗價格上漲，部分受益於增值稅率下調、部分進口需求延遲的短暫效果。

但是單月貿易數據波動較大，考察不受季節波動影響的累計同比反映，貿易弱化仍然明顯：1-4月進口累計同比-2.5%大幅低於18Q4的4.4%，同期出口0.2%，低於18Q4的3.9%。外需疲弱將是主導今年貿易格局的主線，年初快速下行的BDI指數，意味着全球貿易面臨萎縮；這一次全球需求下滑跟中國的關係比較緊密，要想復甦也必須看到中國的領先復甦。如果中美重新進入摩擦階段，貿易條件將不利於中國擴大出口，國內產品價格還需一跌才能恢復出口的競爭力。後期中國由於豬價上漲較快，進口豬肉還可能增加。短期內貿易和外需的不確定性將顯著提升。

這就意味着，貨幣政策未來仍要保持寬鬆來提振經濟，對債券而言而是有利局面。針對前期熱議的“之前沒有松，現在也談不上緊”，我們一再強調，貨幣政策只是微調，沒有收緊。隨着週一央行罕見盤前1分鐘對中小機構定向降準（雖然符合4月17號國常會對中小銀行實行較低存準率的定調，市場早有預期，不過時點選擇有指向性），且在隔夜重回1.65%位置繼續投放逆回購，央行的態度已經明確表明，貨幣政策工具箱還很充裕，有意願也有能力對沖風險（當然會保持定力）。從基本面看，企業利潤反彈尚不穩固，4月PMI有所回落，5月經濟大概率不溫不火；而全年財政力度已經歷史性前置，下半年應對外圍風險的彈藥不足，內需可能後繼乏力。對於債券而言，前期集中釋放的利空也已減弱。收益率到這一位置，導致債券的配置價值進一步提升。就算最終沒有重新加徵關稅，風險偏好也會迎來明顯下降；我們建議投資者繼續增持債券，尤其是調整較多的利率債迎來配置甚至交易機會。

具體而言：

1、分國別：出口重回走弱，資源型進口主導

在3月出口的異常正增長後，4月出口如期回到外需下滑的主線邏輯，出口同比下降2.7%，較1季度下滑明顯。對日本（-16.3%）、韓國（-7.6%）、美國（-13.1%）的出口大幅下滑，跌幅較1季度擴大；對歐洲（6.5%）和東盟（0.7%）維持增長，但是也較1季度放緩，主要受電子產品出口拖累。外需沒有改善，歐元區4月PMI仍在線下(47.9)，而雖然美國PMI走平，但是對美出口受關稅影響較大，尤其體現在加關稅的商品清單上。

進口同比4%，較1季度-4.8%回升，原因包括內需企穩、政策鼓勵擴大進口、原油等大宗價格上漲，部分受益於增值稅率下調、部分進口需求延遲的短暫效果。對發達國家持平，美國（-25.7%）拖累，歐盟（4.4%）、日本（1.4%）較1季度增長；對發展中國家大幅轉正，從金磚四國（18.6%）、東盟（10.4%）進口增長明顯。雖然Q1經濟反彈、進口隨之復甦，但資源國家的進口占比提升至15.2%、進口同比升至20%，進口結構體現原材料進口需求仍然較強，例如原油進口15.1%較1季度的3.1%大幅提速。此外增值稅率下調導致汽車進口回升也帶動了從發達國家的進口。

2、分商品進口：主要大宗商品進口增速回升

4月主要進口商品進口量明顯回升，4月以美元計價的進口同比增4%（上月爲-7.6%）。具體來看，4月原油進口4383萬噸，同比增長11.1%，原油進口總金額同比增速爲15.1%，原油進口量和進口金額較上月大幅回升；天然氣762萬噸，同比增11.8%。銅礦砂進口165.6萬噸，同比下滑10.6%（上月10.4%）；鐵礦砂進口8077.2萬噸，同比下滑2.6%；煤及褐煤2530萬噸，同比13.6%（上月爲-12.1%）；鋼材100萬噸，同比增速-3.8%（上月-27.1%）。進口農副產品中鮮、幹水果及堅果進口增速繼續大幅提升，同比上漲58%（上月45.7%），穀物產品進口增速依然低迷，同比-38.3%，大豆進口同比增長10.4%（上月-13%）。汽車及汽車底盤進口由負轉正，同比增長13.1%。高新技術產品進口有所修復，集成電路、半導體進口量同比增速由上月的-5.3%和-12.7%提升至6.5%和-6.3%。整體來看，除銅鐵外，主要商品進口增速均有所回升，汽車和高新技術產品進口修復較爲明顯。自美國進口增速正在逐步修復，中美順差之後有望繼續收窄。此前彭博報道中國19年將自美國進口30萬噸豬肉，而3月我國豬肉進口規模達到12.7萬噸，創了近一年新高，4月豬肉進口量可能也創近年新高。而4月大豆和高新技術產品進口均有所改善，可能也一定程度上反應了自美進口力度有所加大。

3、分商品出口：春節因素消退後出口如期回落

4月如期回落，以美元計出口降2.7%。以美元計，農產品出口同比-7.8%（上月爲12.3%），機電、高新技術產品同比由上月的10.6%和1.8%下滑至-3.7%和-5.9%。分項看，傳統勞動密集型產品出口增速顯著回落，塑料製品、箱包、紡織製品、鞋類增速由上月的20%~40%下滑至個位數增速，服裝出口增速大幅下滑至-11%。鋼材出口632.6萬噸，同比下滑2.4%（上月爲12%）；未鍛軋鋁及鋁材出口49.8萬噸，同比10.7%（上月爲22.2%）；成品油出口加快，4月出口617.1萬噸，同比增長20.5%（上月7.85%）。機電及高新技術產品出口再次走弱，集成電路和電動機及發電機出口數量同比由上月的-1%和4.8%下滑至-17.3%和-1.4%；汽車及底盤出口量下滑19%。整體來看，春節因素消退後主要商品出口如期回落。