4月4日，標普全球評級今日宣佈，將協合新能源集團有限公司（協合新能源）的評級展望由穩定調整至負面。同時，標普確認該公司的長期主體信用評級爲“BB”，該公司未到期的美元計價優先無抵押債券的長期債項評級爲“BB-”。協合新能源爲中國一家風力和太陽能發電廠開放商和運營商，於香港證券交易所上市。

標普調整協合新能源的評級展望主要因爲該公司的財務狀況遠不及標普預期。由於退出工程施工總承包（EPC）業務導致成本上升，以及電力市場進一步開放導致風電價格下降，2017年協合新能源的息稅及折舊攤銷前利潤（EBITDA）下降。爲了應對可能上升的國內利率，該公司於2017年底又借入了一批新債。

標普確認協合新能源評級的原因在於標普預計，隨着裝機容量的不斷增加及發電機組利用小時數的不斷提升，該公司的財務狀況將在2018年改善，並於2019年恢復至符合其評級的水平。協合新能源發電量的強勁增長將帶動其2018-2019年的收入和現金流增長。標普預計該公司2017年的經營性現金流（FFO）對債務的比率爲5%-6%，2018年將達到7%-8%，皆低於標普之前的預測，並且也滿足了標普下調評級的條件（9%）。然而，標普預計協合新能源風力發電量的持續強勁增長將使其財務狀況在2019年恢復至符合“BB”評級的水平。標普預計2018年協合新能源的發電量預計將增長70%-80%，2019年將增長50%。2018年前兩個月，該公司的權益發電量增長71.2%。因此標普預計該公司2019年的FFO對債務的比率也將相應改善至9%以上，同時FFO對利息覆蓋率將保持在2.5倍以上。

標普預計，協合新能源將受益於政府提高可再生能源利用率、繼續提升中國的能源結構中可再生能源所佔比重的支持性能源政策。近期，中國國家發展和改革委員會公佈了新可再生能源配額制度框架以提高非化石能源的使用率，特別是風能和太陽能。

協合新能源作爲一家可再生能源企業將受益於上述政策。2017年，協合新能源旗下風電場發電機組利用小時數達2,072個小時，高於標普的預期以及全國平均水平（1,948個小時）。該公司的新增項目大多位於對可再生能源發電限制（放棄消納能力不足的發電產能）較少的華中和華南地區，因此標普預計未來兩年內該公司的風電平均利用小時數將保持在2,050小時以上。相對較高的發電機組利用小時數將會使新增裝機容量的發電效率提升。

標普認爲，政府補貼延遲、電價下跌、融資成本升高和債務支撐的資本支出增加將部分地抵消財務狀況改善和發電機利用小時數提升帶來的利好。

政府推遲對可再生能源的補貼可能將繼續使包括協合新能源在內的中國可再生能源發電企業的經營性現金流承壓。截至2017年末，該公司政府補貼應收賬款約4.48億元人民幣，佔其應收賬款總額的35%；其餘65%爲EPC業務相關應收款項。考慮到協合新能源不斷增加裝機容量，如果中國財政部繼續推遲發放對2016年以後新增裝機容量的補貼，則會使該公司在更長的時間內受到不利影響。如果中國政府2018年施行綠色電力證書交易制度，標普認爲這能夠改善可再生能源發電企業的營運資金和財務流動性狀況，但同時由於證書價格的波動也會使這些企業的現金流波動性增加。

隨着技術革新和投資成本不斷下降，中國的可再生能源發電電力，特別是風電，將最早於2020年實現電價完全市場化。同時，新增裝機容量發電的上網電價將會逐漸下降，而且隨着電力市場越來越開放，平均電價將進一步下降。2017年，協合新能源約10%的發電量以市場價格出售，主要是在雲南等電力需求較小的省份，這使得其平均電價低於政府指導的上網電價。

相比同行業可比公司，協合新能源的境內融資成本較爲合理，但其近期發行的境外美元債將會增加其利息支出。該公司與國內幾大國有銀行保持了較好的關係，並有長期融資租賃作爲補充。2018年1月，協合新能源發行2億美元票息7.9%債券，使其平均融資成本增加0.5個百分點達到5.5%。此外由於舉債擴張，該公司的財務槓桿未來兩年內將會進一步上升。標普預計該公司2017-2019年用於增加風電裝機容量的支出將超過90億元人民幣。

在標普財務預測中，標普預計從今年起協合新能源的EPC業務將不會帶來收入。該公司2017年的信用狀況低於標普預期，其中有一過性的原因，也有行業普遍問題。之前，標普預計協合新能源將逐步撤出利潤率較低的EPC業務，並向下遊發電業務過度，從而獲得穩定的現金流。然而，該公司2017年加速撤出EPC業務，這對其財務狀況造成了衝擊，導致其EPC業務的EBITDA出現負值，部分應收賬款被覈銷。

協合新能源的負面評級展望源於標普預計，未來12個月內，隨着該公司不斷擴大其風力發電場規模，其財務槓桿就其當前評級而言將仍將處於較高水平。標普預計隨着發電量的強勁增長和發電機組利用小時數的提升，該公司的財務狀況將於2019年得到改善並達到符合其評級的標準。

如果發生以下任意一種或多種情形，標普可能會下調協合新能源的評級：

• 該公司的在建項目面臨執行風險，以市場價格銷售的電量增加導致其利潤受到影響，或激進舉債擴張導致債務增長規模超出標普預期。該公司的FFO對債務的比率進一步下降並顯著低於9%，或其FFO對利息覆蓋率下降至2.5倍以下，則可能預示着上述情形發生。

• 中國可再生能源政策發生不利變化，或可再生能源配額制度落實不力，導致該公司的利潤率和現金流受到不利影響。如果政府取消風電價格補貼的速度快於標普的預期，並且大幅降低上網電價或進一步推遲甚至取消補貼發放且無任何補救或補償性措施，那麼可能會導致上述情形發生。

  如果發生以下情形，標普可能會上調協合新能源的評級：

• 該公司在資本支出方面保持節制，並從項目轉讓和資產處置中獲得一定的現金流收入，從而使其FFO對債務的比率顯著改善並保持在9%以上；且

• 發電廠經營表現穩定，權益裝機容量不斷擴大。