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在金融操作上，許多將財技舞弄得出神入化的對沖基金往往使用空手套白狼的招式，借入低利率貨幣買入高利率資產，從中賺取利差。

航空租賃就是使用這樣一套融通資金的邏輯來獲利。

什麼是經營性租賃？什麼是融資租賃？

航空租賃主要分爲兩種，一種是經營性租賃，另一種是融資租賃。

經營性租賃比較像房地產的包租婆角色，出租房子，收取租金。航空租賃只是換了對象，出租飛機，收取租金。

融資租賃則比較像分期付款買房。融資出租人通過舉債及股本融資等方式購買飛機，出租給航空公司，航空公司在租約到期時購買飛機或自動成爲飛機擁有人，換言之，融資出租人的主要角色僅爲提供融資。

航空租賃的盈利邏輯

從本質上來說，航空租賃公司就是一家金融公司——獲取資金，例如通過發行ABS、發債、銀行借貸或股權融資等方式，買入飛機，然後出租給航空公司或其他承租人，收取定期的租金收入或利息收入，最後處置資產或直接將資產交由承租人接管，確認資產折損後的剩餘價值。

也就是說，一個租賃項目，在支出一端是投資初期購買資產的投入、這筆資金的利息；而收入一端則爲每期的租金收入以及最後出售資產的收入。

當然實際情況要複雜得多，這其中還包括經營管理成本、資產養護成本、保險、稅項、機會成本等等。

所以要賺取收益，飛機租賃公司需要降低成本一端的投入，並提高收入。購買飛機的成本基本難以改變，但是可以通過獲取較低利息的資金來達到降低成本的目的。同理，在收入方面，購買優質資產、縮短機隊平均機齡、優化經營、進行合理高效的資產養護等，都能提高收入表現。

接下來，我們運用以上的邏輯，看看香港上市的航空租賃公司當中，哪家更具投資價值。

目前國內外有不少航空租賃公司：

光大旗下的中國飛機租賃（01848-HK）是一家從事經營性及融資租賃業務的飛機租賃公司。截至2018年6月30日，該公司的機隊規模爲115架，其中自有飛機111架，其餘爲代管，機隊平均機齡爲3.9年，平均剩餘租期約8.2年。用利息成本加上資本化利息計得的年化平均融資成本或爲5.1%。

截至2018年6月底止的12個月，中飛租賃的股本回報率爲三家香港上市航空租賃公司中最高，反映它的股本使用效率最高。但是值得注意的是，截至2018年6月30日，中飛租賃的資產與股本之比達到11倍，即該公司使用了10倍槓桿，也就是說它的債務負擔最重，所面對的財務風險較高。

國家開發銀行控股的國銀租賃（01606-HK）也是一家爲航空、基礎設施、航運、商用車及工程機械製造業提供綜合租賃服務的非銀行金融機構。在航空租賃領域同樣提供經營性及融資租賃兩種服務。

國銀租賃的中期業績顯示，截至2018年6月30日，該公司的自有飛機爲211架，開展經營租賃的自有飛機加權平均機齡爲4.6年，剩餘租期爲5.9年。該公司2018年上半年該公司的平均融資成本爲4.45%。

無論從機齡（直接影響未來的經營表現）還是利潤表現來看，國銀租賃都遜色於中飛租賃，但估值卻爲最高，所以投資吸引力應該是三者中最低。

從投資的角度來看，中國銀行間接持有70%權益的中銀航空租賃（02588-HK）應該是較有競爭力的選擇。該公司的業務比較單一，主要從事經營性飛機租賃業務。收入來源包括租賃租金、利息及手續費、出售飛機收益及其他，其中租賃租金收入佔了91.4%。

2018年，中銀航空租賃自有機隊共有303架飛機，經賬面淨值加權後的平均機齡爲3年，平均剩餘租期爲8.3年。從2013年至2018年，該公司的自有機隊平均機齡都保持在3年左右，在同行之中處於較低的水平。飛機利用率爲99.9%。平均融資成本也是三者中最低。

中銀航空租賃的優越性

可以說，背靠中國銀行的中銀航空租賃在資金獲取方面享有天然優勢。除了能獲得中國銀行提供的貸款和授信外，還有中國銀行管理班底提供支持。 2018年上半年，該公司的融資成本爲3.1%，低於同行及市場平均水平，反映該公司在利率管理方面做得很不錯。

中銀航空租賃2018年上半年收入分類

從過往的記錄（2014年到2017年）來看，中銀航空租賃的平均資金成本介於1.9%至2.6%之間。淨租賃收益率，即扣除財務開支後的租賃租金收入與飛機平均賬面淨值的比率，則約爲8.3%-8.4%。在截至2018年6月底止的12個月，平均資金成本約爲2.8%，淨租賃收益率爲8.5%。

從其財務業績來看，淨租賃收益率維持穩定，而最近的平均資金成本有所提高，這與整體市場趨勢一致。

中銀航空租賃的平均資金成本與淨租賃收益率

*爲截至2018年6月底止的12個月。

根據中銀航空租賃剛剛公佈的全年經營業績，2018年簽訂的租賃承諾總數爲92份，低於2017年的103份。整體來看，中銀航空租賃2018年的業務增長表現一般，大致保持平穩，但資金成本有所提高，這可能降低全年利潤率。

中銀航空租賃不但擁有較年輕的機隊，而且不論是從純利率還是ROE及ROA等股本和資產使用效率指標來看，都比同行優勝，而估值適中。

中銀航空租賃的ROE低於中飛，是因爲槓桿倍數只有3倍，這意味着中銀航空租賃有更大潛力增加債務以拓展業務，而純利率和ROA都遠高於同行，反映中銀航空租賃經營效率更佳，可拓展的動能更大。中銀航空租賃應該是香港上市的飛機租賃企業中較爲可取的選擇。

中銀航空租賃的資產回報率（ROA）與股本回報率（ROE）

*爲截至2018年6月底止的12個月。

根據國際民航組織的數據，2018年全球總定期收入客公里（RPKs）同比增長6.7%，低於2017年7.9%的增幅，但仍爲正數增長，意味着航空公司客運需求仍保持穩定。貨運方面，貨運噸公里（FTK）同比增長4.5%，低於2017年的增幅9.5%，可能受貿易緊張局勢和進出口訂單下降影響，不過需求未見惡化。

展望未來，在全球及國內經濟不明朗之際，航空公司可能節衣縮食降低開支，因此經營性飛機租賃的需求應可維持穩定。

但是，風險也不容忽視，這包括：

1）全球經濟可能放緩，英國脫歐的不明朗因素，利率波動，這些都可能影響到航空租賃公司的借款利率。

2）全球範圍經濟放緩可能令承租人的盈利表現受壓，而未能按時履行購買或租賃或付款承諾，這將影響到航空租賃公司的收益、現金流和飛機的剩餘價值。

3）經營性航空租賃公司的經營現金流中，飛機出售佔據顯着地位，如果整體市況不佳、航空公司客戶需求減弱以及同行競爭，導致飛機未能賣出，可能影響到經營性租賃公司的現金流表現。

4）飛機市值及租金率下降。

5）美國的貿易政策，以及美元匯價變動，可能導致匯兌風險，因爲航空租賃公司的收入及貸款一般以美元計價。

同步源：財富號【財華社】