來源：CITICS債券研究

文丨明明債券研究團隊

報告要點

IRS方面，受稅期及政府債發行繳款影響，上週資金面前松後緊。展望本週，公開市場逆回購到期量較小，但季末考覈壓力增加，互換利率上行概率增大。國債期貨方面，短期市場震盪，當前需要密切關注貨幣政策。國開債方面，促使債券收益率進一步下行的重要動力將是流動性進一步的寬鬆，因此要把握流動性對現券走勢的影響。

IRS： 季末考覈壓力增加，互換利率上行概率增大。策略方面，受稅期及政府債發行繳款影響，上週資金面前松後緊。周內看，上週一至週三資金面延續寬鬆的狀態，受繳稅衝擊影響上週四資金面開始邊際收緊，並在上週五達到資金利率高點。於此同時，上週一至週四央行繼續暫停逆回購操作，但在上週五開展了200億逆回購操作，表明了央行平穩資金市場的意圖。上週互換利率隨資金利率上行，1Y期限品種利率較前週上行5bps至2.61%附近，5Y期限品種利率較前週上行5bps至2.97%附近。展望本週，公開市場逆回購到期量較小，但從季節性上看3月上旬的流動性均較爲充裕，中旬、下旬由於將要面臨繳稅和跨季因素的衝擊，預計本週互換利率仍將小幅上行。

國債期貨：短期市場震盪，關注貨幣政策。回顧前兩週，國債期貨在上上週大幅上漲，又在上週較大幅度下跌，震盪走勢再次確認。同時，這兩個周股債蹺蹺板的效應十分顯著，因此需要繼續關注風險情緒的傳導。另外，金融數據弱於預期，經濟數據喜憂參半，市場對於經濟數據反應不大，當然這也是因爲春節效應對數據產生了影響，市場傾向於等等看。所以，當前需要密切關注貨幣政策。上週繳稅因素促使流動性稍微收緊，就對市場產生了較大的影響；本週美聯儲的議息會議、央行的公開市場操作都非常值得關注。

國開債：把握流動性對現券走勢的影響。上週流動性是市場的重要影響因素，這反映出現券收益率在前期的下行之後、流動性與現券收益率利差收窄之後，機構可能比之前更依賴資金槓桿。這意味流動性但凡有一些邊際的變化，會對市場產生更大的影響。同時，市場對經濟下行預期相對較爲充分，所以促使債券收益率進一步下行的重要動力將是流動性進一步的寬鬆，因此流動性無論是短期的波動還是長期的變化都值得關注，可以根據前者進行波段操作而根據後者進行長期配置。

正文

IRS：互換利率全面上行

公開市場：淨投放200億

公開市場操作方面，上週（3月11日-3月15日）央行開展200億元7天逆回購操作，無逆回購到期，央行公開市場操作共計淨投放（含國庫現金）200億。

資金利率：各期限利率大體上漲

上週（3月11日-3月15日）央行開展200億元7天逆回購操作，無逆回購到期，央行公開市場操作共計淨投放（含國庫現金）200億。上週央行暫停逆回購操作，此外對於週四到期的1055億MLF央行也未進行續作。但資金面延續寬鬆態勢， DR007始終運行在逆回購操作利率之下，R007也低至2.33%。具體看，銀行間隔夜資金利率較前週上行67bps至2.75%，7天資金利率較前週上行59bps至292%；14天資金利率較上週上行43bps至2.91%，21天資金利率較前一週末上行41bps至3.25%，1個月資金利率較前一週末上行11bps至3.29%。

互換曲線：各期限利率全面下行

上週Repo互換利率全面上行，3MShibor全面上行。具體而言，Repo互換方面，各期限品種利率全面上行，其中6M期限品種利率較前週上行5bps至2.60%附近，9M期限品種利率較前週上行6bps至2.61%附近，1Y期限品種利率較前週上行5bps至2.61%附近，5Y期限品種利率較前週上行5bps至2.97%附近。3MShibor互換方面，各期限品種利率較前周全面上行，6M期限品種較前週上行2bps至2.91%附近，9M期限品種利率較前週上行1bps至2.97%附近，1Y期限品種利率較與前一週持平爲3.01%，5Y期限品種利率較前週上行2.5bps至3.49%附近。

從互換曲線的陡峭度來看，Repo和3M互換曲線略呈平坦化。具體而言，Repo互換方面，1×5Y利差與前周持平在35.93bps附近，1×2Y利差較前週上行0.68bps至7.68bps附近，9M×1Y利差較前周下行0.53bp至0.73bps附近，6×9M利差較前週上行0.26bps至1.23bp附近；3MShibor互換方面，1×5Y利差較前週上行2.52bps至46.21bps附近，1×2Y利差較前周下行0.04bps至12.56bps附近，9M×1Y利差較前周下行1.27bps至5.00bps附近，6×9M利差較前周下行0.90bps，在6.60bps附近。

策略推薦：季末考覈壓力增加，互換利率上行概率增大

策略方面，上週受稅期及政府債發行繳款影響，資金面前松後緊。周內看，上週一至週三資金面延續寬鬆的狀態，受繳稅衝擊影響上週四資金面開始邊際收緊，並在上週五達到資金利率高點。於此同時，上週一至週四央行繼續暫停逆回購操作，但在上週五開展了200億逆回購操作，表明了央行平穩資金市場的意圖。上週互換利率隨資金利率上行，1Y期限品種利率較前週上行5bps至2.61%附近，5Y期限品種利率較前週上行5bps至2.97%附近。展望本週，公開市場逆回購到期量較小，但從季節性上看3月上旬的流動性均較爲充裕，中旬、下旬由於將要面臨繳稅和跨季因素的衝擊，預計本週互換利率仍將小幅上行。

國債期貨：上週小幅收跌

國債期貨主力表現：期貨市場持續下跌，總體收跌

國債期貨走勢總體收跌。上週5年期國債期貨主力合約TF1906全周跌0.15%，收盤報99.435元；10年期國債期貨主力合約T1906跌0.16%，收盤報97.66元；5年期國債合約TF1903持倉增加1718手，總持倉增加至15748手，成交金額230.48億元，較前一週減少47.42億元，日均成交46.10億元，較前一週減少9.48億元；10年期國債合約T1903持倉增加3779手，總持倉增至57179手，成交金額2015.26億元，較前一週減少366.92億元，日均成交403.05億元，較前一週減少73.38億元。

上週國債期貨市場持續下跌。十年期國債期貨主力合約T1906周跌0.16%，五年期國債期貨主力合約TF1906周跌0.15%。其中，週一10年期國債期貨主力合約T1906跌0.15%，5年期國債期貨主力合約TF1906跌0.085%；週二10年期國債期貨主力合約T1906跌1.55%，5年期國債期貨主力合約TF1906跌1.50%；週三10年期國債期貨主力合約T1906跌1.50%，5年期國債期貨主力合約TF1906跌 0.035%；週四10年期國債期貨主力合約T1906跌1.74%，5年期國債期貨主力合約TF1906跌016%；週五10年期國債期貨主力合約T1906跌1.54%，5年期國債期貨主力合約TF1906跌0.01%。

策略推薦：短期市場震盪，關注貨幣政策

國債期貨在上上週大幅上漲，又在上週較大幅度下跌，震盪走勢再次確認。同時，這兩週股債蹺蹺板的效應十分顯著，風險情緒的傳導需要繼續關注。另外，金融數據弱於預期，經濟數據喜憂參半，市場對於經濟數據反應不大，當然這也是因爲春節效應對數據產生了影響，市場傾向於等等看。所以，當前需要密切關注貨幣政策。上週繳稅因素促使流動性稍微收緊，就對市場產生較大影響；本週美聯儲的議息會議、央行的公開市場操作都非常值得關注。

國開債：收益率全面上行

國開債方面：收益率全面上行

上週全周來看，國開債收益率全面上行。其中1年期收益率上行10bps，3年期收益率上行7bps，5年期收益率上行8bps，7年期收益率上行4bps，10年期收益率上行3bps。利差方面，各期限利差全面上行。上週全周來看，1年期收益率利差上行9bps，3年期收益率利差上行9bps，5年期收益率利差上行4bps，7年期收益率利差上行5bps，10年期收益率利差上行3bps。信用利差大體下行。國開-AAA中票利差方面，具體來看，1年期利差下行7bps，3年期利差與上週持平，5年期利差下行3bps，7年期利差下行4bp，10年期利差與上週持平。國開-AA中票的利差走勢和國開-AAA中票利差大體相同，1年期利差下行6bps，3年期利差上行1bp，5年期利差下行3bps，7年期利差下行4bp，10年期利差與上週持平。

策略推薦：把握流動性對現券走勢的影響

上週流動性是市場的重要影響因素，這反映出現券收益率在前期的下行之後、流動性與現券收益率利差收窄之後，機構可能比之前更依賴資金槓桿，這意味流動性但凡有一些邊際的變化，對市場的影響將更大。同時，市場對經濟下行預期相對較爲充分，所以促使債券收益率進一步下行的重要動力將是流動性進一步的寬鬆，因此流動性無論是短期的波動還是長期的變化都值得關注，可以根據前者進行波段操作而根據後者進行長期配置。