失色的科創名單之：利元亨成立僅4年多擬衝擊科創板 多項財務數據硬傷恐成絆腳石

2019年03月30日 06:00作者：本刊見習記者 劉傑

近年來，利元亨營收、淨利潤都保持着高速增長令人欣喜。然而在快速成長背後，較低的運營效率、高負債以及產能的不足都成爲其成長的絆腳石。更爲重要的是，公司的營收、採購與成本還存在大額勾稽異常情況，這些異常情況對於一個申報科創板的企業來說是個硬傷，需要好好解釋的。

近日，萬衆期待下首批科創板名單終於公佈，廣東利元亨智能裝備股份有限公司（以下簡稱利元亨）也在名單之中。此次公司擬募集資金7.45億元，主要應用於工業機器人智能裝備生產及研發中心的募投項目。

利元亨成立時間較短，至今僅4年多。自其成立以來，營業收入、淨利潤一直保持着高速增長態勢，然而就在其快速增長的背後卻是遠低於同行的營運能力，高負債規模低償債能力，以及產能的不足都可能成爲抑制其進一步成長的障礙。雖然公司不斷加大研發投入，但在全球市場工業機器人智能裝備業務競爭激烈的現實下，進一步提升自己的市場佔有率存在壓力。更爲關鍵的是，公司報告期內的營收、採購與成本方面都存在一定的異常，這令人對其財務數據的真實性感到擔憂。

存貨週轉率遠低於同行

招股書披露，利元亨報告期內一直保持着高速增長態勢，2016年至2018年分別實現營業收入2.29億元、4.03億元、6.81億元，實現淨利潤1260.33萬元、4158.15萬元、1.29億元。2017年、2018年營收增速達75.83%、69.24%，淨利潤增速達229.93%、210.25%，成長性極爲可觀。雖然如此，但若以其經營業績規模與可比上市公司相比還是有些差距，可比公司贏合科技、先導智能2018年財報及業績快報數據顯示，兩公司分別實現營收20.89億元、38.90億元，淨利潤3.31億元、7.42億元。

利元亨主要從事智能製造裝備的研發、生產及銷售，產品應用於鋰電池、汽車零部件、安防等行業。從營收結構來看，2018年鋰電池製造設備收入佔比88.64%爲主要創利點，其中主要生產電池檢測設備、電芯裝配和電池組裝設備，並多爲定製化非標產品。因此類產品具有生產及項目週期長的特性，這會考驗公司的營運能力。可在營運方面，利元亨的存貨週轉率卻一直遠低於同行業。招股書披露，報告期內存貨週轉率爲1.41、0.99、0.96，而2016年、2017年行業平均值卻爲2.72、2.43。顯然，利元亨的存貨週轉速度在不斷下降，並且行業均值爲其週轉速度的2.5倍，可見其運營效率是十分低下的。

對此，公司在招股書解釋稱因其產品生產週期與同行業公司相比較長導致。一方面這或說明了相對於已上市的公司來說，利元亨的生產技術相對尚不成熟並且效率較低，其生產線有待後續改良升級，同時還需大量的研發投入提高技術水平以此擺脫落後的局勢，提升運營效率。另一方面較低的營運能力也給公司的資金鍊帶來巨大壓力。目前，利元亨處於成長初期，不論是擴產還是後續的研發都需要大量的資金支持。但其產品生產結算過程漫長，甚至前期需自行墊付大量的資金，資金鍊已嚴重承壓，伴隨着後續的擴張勢必會導致資金鍊更加緊張，嚴重的則會引發系統性風險，不利於後續運營。

事實上，有關公司資金鍊趨緊的問題早已有所體現，近年來利元亨的資產負債率不僅持續遠高於同行且償債能力也遠低於同行。招股書顯示，報告期內其資產負債率爲94.53%、77.42%、57.72%，雖呈下降趨勢但仍處於高位，要知道，公司所處行業2016年、2017年的行業平均值爲49.74%、48.22%，可見這兩年其負債率遠高於行業平均值 ，可謂債臺高築。償債能力方面，2016年、2017年流動比率分別爲0.93、1.17，該指標在2左右爲佳，故其償債水平較低。同時，行業均值爲2.55、2.03均遠高於利元亨。

而其發展不僅受限於緊張的資金，產能不足問題也已成爲公司發展瓶頸。招股書披露，報告期內其安裝和調試人員利用率爲95.82%、98.25%、118.04%。隨着業務的擴張，公司的產能利用率也不斷攀升，三年來產能都趨於飽和狀態，甚至目前已超負荷運轉，顯然目前的產能已難維持其擴張狀態。

難突破的技術壁壘

招股書還披露，利元亨擁有 44 件發明專利，81件實用新型專利和3件外觀設計專利， 54 件軟件著作權。報告期內，公司研發投入分別爲2264.52 萬元、5294.38 萬元、7838.72 萬元，佔同期營業收入比例的9.89%、13.15%和11.50%。從佔比情況來看，在同行業公司中雖未有多出彩，但也不低。然而從上文來看，在其不斷增大研發投入下，生產週期、效率卻較主板可比上市公司仍有一定差距。

從下游客戶來看，利元亨是存在嚴重的大客戶依賴的。報告期內，前五大客戶收入佔比達87.97%、88.91%、92.52%。不難看出，其營收近乎全部由前五大客戶貢獻，並且依賴程度逐年升高。利元亨鋰電池製造設備的下游產品主要爲消費鋰電池，對應客戶爲新能源科技，目前公司對其銷售收入佔比高達66.19%。對單一大客戶銷售超過五成風險可謂極大，可以說公司已將命運綁定在新能源科技上，倘若未來新能源科技銷售出現問題或者因其他競爭者的出現及技術的更新迭代減少從利元亨的採購，則對於利元亨的業績表現以及市場佔有率來說將會帶來重大打擊。

雖然分散風險是理性經理人都懂得的道理，但是由於行業特性及技術壁壘等因素，下游銷費鋰電池及動力電池目前都難以擺脫行業集中度較高的問題，這也導致了公司目前9成以上業務都來自於前五大客戶，而下游行業高度集中問題短期來看還難以改善，這樣也就意味着利元亨的大客戶依賴風險還會延續較長時間。更爲關鍵的是，在下游消費鋰電池的佈局上，目前還難以突破技術性壁壘，打開國際市場。

立足於全球市場，消費鋰電池幾乎被日資和韓資企業壟斷。根據B3 報告數據整理，2016年、2017年全球消費鋰電池出貨量市場結構中，三星 SDI、LG化學市場佔有率合計均爲50%，佔領了半壁江山。而利元亨的第一大客戶新能源科技佔比分別爲16%、19%，雖然其市場佔有率小幅提升了3個百分點，但是仍未能撼動前兩大巨頭的地位，僅擠佔了其他小公司的市場。其實，這也就意味着在此領域，目前頭部公司有着較強的專業性護城河以及技術壁壘的防禦，短時間內想要突破十分艱難。另一方面，也代表了目前的研發投入尚不足，亟待更多的資金注入帶來新技術的變革。

整體來看，利元亨作爲成立時間不長的企業，雖然營收、淨利潤都保持着高速的增長，在研發的投入上也在提高，但從規模來看仍較可比上市公司存在差距的。

營業收入數據存疑

除了以上問題急待解決外，《紅週刊》記者在深入研究利元亨招股書時，發現其營業收入與現金流及經營性債權勾稽方面是存在異常的。

招股書披露，利元亨2018年營業收入萬元68137.33（如表1），其中有1101.70萬元的境外收入，該部分實行免、抵、退稅政策，因此一般情況下不需要考慮增值稅的問題。若考慮2018年5月起相關增值稅稅率由17%下調至16%，按月平均計算後2018年含稅營業收入金額達79086.49萬元。

表 1營業收入相關數據（單位：萬元）

依據財務勾稽的原理，這個規模的含稅營業收入在財務報表中將體現爲同等規模的現金流量流入和應收賬款及應收票據等經營性債權的增減。

在合併現金流量表中，利元亨2018年“銷售商品、提供勞務收到的現金”金額爲73843.93萬元，同時還需對沖掉已收到現金但尚未結轉至收入的預收賬款金額，2018年預收賬款較上年同期增加9954.23萬元，剔除後與營收相關的現金流爲63889.70萬元。將含稅營收與現金流數據互相勾稽，則有15196.79萬元的含稅收入沒有獲得現金流入，理論上，這部分差額需體現爲經營性債權計入資產負債表中。

翻看資產負債表，利元亨2018年末應收票據及應收賬款合計有30570.24萬元、壞賬準備有992.84萬元，兩個項目合計比期初僅新增了4431.91萬元。顯然，這遠小於前述15196.79萬元的理論債權，差值達到了10764.88萬元，也就是說，這一年有1.08億元的含稅營收既沒有獲得現金的流入也沒有形成經營性債權。

當然這個差異也不排除是利元亨使用了應收票據背書轉讓支付造成的，但令人不解的是，若真的存在如此大額的票據背書貼現，那爲何招股書中卻對此隻字未提呢？

同樣的邏輯分析其2017年數據，也發現其營收數據財務勾稽上存在較大異常，經計算，差異金額達3310.81萬元。

總之，從財務分析結果來看，利元亨近兩年來營業收入均存在異常的，不排除爲達到上市目的有虛增營收的嫌疑。

採購與成本或不實

除了營業收入數據勾稽存在異常，利元亨在採購、成本、存貨間的勾稽情況也存在不匹配的問題。

招股書披露，利元亨2018年向前五大供應商採購金額爲12725.29萬元（如表2），佔採購總額的比重的24.77%，由此合理推算出2018年採購總額爲51373.80萬元。根據財務一般原則，採購總額除需要結轉到營業成本部分，餘下未結轉的則會留存在存貨中，導致存貨規模增加。

表 2 採購與成本相關數據（單位：萬元）

利元亨主營業成本中與採購相關的項目直接材料爲31158.04萬元，佔營業成本總額的78.50%。將其與採購總額對比，理論上將有20215.76萬元的差額因爲完成加工、生產及銷售的全過程，需要計入存貨項目中體現爲相關項目金額的增加。

在存貨項目中，主要包含原材料、在產品、發出商品。其中原材料2018年餘額爲2009.90萬元，較2017年末2505.77萬元減少了495.87萬元。那麼理論上將有20711.63萬元體現在存貨項目中在產品及發出商品的採購材料項目的增加，否則將與採購總額勾稽不一致。

招股書披露，2018年在產品、發出商品的金額爲7804.98萬元、38398.88萬元，合計爲46203.86萬元，2017年末二者合計金額32427.30萬元，兩者相比新增金額爲13776.56萬元，顯然，這一結果與理論增加額相差了6935.07萬元。

進一步來看，雖然招股書中並沒有披露各類產品存貨中採購材料佔比情況，但若依據營業成本中採購材料項目佔比78.50%爲這一比例進行估算，那麼在增加的在產品、發出商品中採購材料項目金額大約爲1814.60萬元。顯而易見，這一增加金額與理論上和採購金額相勾稽的新增金額20711.63相矛盾，差異金額達9897.03萬元。

同樣的邏輯分析2017年數據，採購與成本間的勾稽也相差6884.08元。連續2年出現如此大的差異，恐怕是需要公司給出一定解釋了。

[責編:caoyanchun]

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