文/中國銀行業協會首席經濟學家、香港交易所首席中國經濟學家巴曙松，浙江大學互聯網金融學博士後王鳳巖

長租公寓已經成爲我國住房租賃市場的新亮點，“租金貸”在滿足了融資需求的同時，也隱藏了諸多風險。文章提出，應當充分意識到“租金貸”在我國存在的現實動因和積極作用，滿足承租人和運營主體的合理融資需求，構建以“行爲監管”爲核心的監管框架，從信息披露制度、資金託管制度、細化合同流程等方面進行完善。

隨着“房住不炒”“租購併舉”等政策的相繼出臺，住房租賃市場穩步進入發展的快車道，住房租賃經營企業也一度成爲資本青睞的熱點。然而，“金融＋長租公寓”的模式被廣泛應用的同時，潛藏其後的金融風險也被頻頻引爆，以鼎家、寓見、GO窩等長租公寓企業“爆倉”爲標誌，長租公寓運營模式以及其背後隱藏的風險引發輿論關注，而牽涉其中的“租金貸”也廣受質疑。

我國長租公寓行業發展現狀

自2016年國務院首次提出“建立購房與租房並舉的城鎮住房制度”以來，中央不斷髮文進行政策引導和支持，明確要從增加土地供給、發展租賃企業、規範中介服務等多方面促進我國租賃住房市場發展；同時鼓勵金融機構按照依法合規、風險可控、商業可持續的原則，向住房租賃企業提供金融支持。2018年9月20日，國務院下發《關於完善促進消費體制機制 進一步激發居民消費潛力的若干意見》，明確提出“大力發展住房租賃市場特別是長期租賃”。在中央政治局會議嚴控房價上漲的宏觀背景下，住房租賃是房地產產業鏈中唯一受政策鼓勵的子領域。以上一系列政策的落地，使得我國住房租賃行業迎來發展良機。

租房市場在我國已經成爲一個超過萬億元規模的巨大市場。鏈家研究院研究統計，2015年我國租房市場規模約爲1.1萬億元，2030年預期達到4.6萬億元。目前中國租賃人口已經達到1.6億，租賃房屋4600萬套，從絕對總量上看遠遠高於美國、英國和日本（如圖1所示），但是租賃房屋和租賃人口占比遠遠低於上述國家，隨着城鎮化發展的快速推進，將會衍生出更多的租賃住房需求。

黨的十九大報告指出：“堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位，加快建立多主體供給、多渠道保障、租購併舉的住房制度，讓全體人民住有所居。”在政策的大力引導和支持下，近來年長租公寓已經成爲住房租賃市場的新亮點，根據58集團房產數據研究院統計數據顯示，2017年全國應用程序端租房需求較2016年增長57%，預測到2020年全國品牌公寓佔住房租賃市場的比例將由2015年的0.8%上升至6%。預計未來3年，在一線城市租房需求持續強勁和新一線城市租房需求全面爆發的雙重引擎推動下，全國住房租賃市場的成長空間將非常廣闊。

目前我國長租公寓大致可以分爲兩類：一類是集中式長租公寓（B2B2C、B2C），是指經過統一改造和服務配置的整棟物業或某一整層類型的長租公寓；另一類是分散式長租公寓（C2B2C），是指通過承租分散的空置房屋，經統一裝修後，以供市場租賃的長租公寓。由於後者模式較容易快速擴張，目前成爲各長租企業所普遍採用的模式。

從盈利模式上看，一是通過集中採購，規模效率降低各種成本，通過精裝修和老舊、毛坯之間的裝修標準租金差收益獲利；二是匹配住客和業主，提高出租效率創造價值；三是利用增值服務模式，爲租戶提供租房以外一系列的衍生服務，獲取一定的收益。縱觀目前長租公寓企業的競爭和盈利情況，通過擴大規模來確定體量和品牌優勢已成爲競爭的核心，因此維持較低的空置率以及獲得低成本融資對於長租公寓企業顯得異常重要。從這個角度看，在目前長租公寓領域還未出現壟斷性龍頭的局面下，所有的市場參與者都處在競速賽跑以快速擴大租賃房屋管理規模、搶佔市場份額的階段，因此包括鼎家、寓見公寓等企業變相“融資”以擴充規模也就顯得順理成章了。

長租公寓“租金貸”主要存在的風險

租金貸的主要業務模式

在長租公寓如火如荼發展的同時，“租金貸”作爲一種融資創新也逐步走入人們的視野。“租金貸”又稱爲“信用租房”，主要指租客向第三方金融機構或個體網絡借貸（P2P網絡借貸）平臺申請信用貸款，機構一次性將一年租金的資金放款給服務商，租客按月付租金，每月向貸款機構還貸的服務。

在實踐操作中，“租金貸”業務具體包括如下幾個步驟：第一，長租公寓運營商作爲委託代理人與物業業主簽訂《資產管理服務合同》，代理物業業主運營管理房屋資產；第二，房屋承租人簽訂《房屋租賃合同》並繳納押金和租金，同時與金融機構辦理“租金貸”業務，與放貸機構簽訂相應的《貸款合同》；第三，放貸機構將按照合同約定向長租公寓運營商一次性支付承租人剩餘全部應付租金和服務費；第四，長租公寓運營商以及承租人將按照各自合同約定分別向物業業主分期支付租金、向放貸機構分期償還貸款（如圖2、圖3所示）。爲了吸引租客接受此房屋租金貸款方式，在實際操作中，長租公寓運營商通常會採取隱瞞、誤導和給予一定優惠的方式誘導承租人辦理分期貸款。例如，有的運營商甚至會承擔房屋承租人部分或全部的貸款利息。

由此可知，通過引入第三方金融機構採取一次性“墊付”的方式，長租公寓運營企業實現了資金的“預先”回籠，它們通常會利用這些資金去拓展新房源。隨着長租公寓運營商的業務擴張日趨白熱化，部分企業惡意競爭抬高房租，在推高了房租的同時，也對資金需求變得更爲“渴求”。在這種“惡性循環”的背景下，市場逐漸湧現出數家租房分期信息服務平臺，如魔方金服、會分期、租了麼、房司令等。圍繞長租公寓的各類金融產品廣泛存在，並且在原有“租金貸”業務模式基礎上，通過消費金融或資產證券化等衍生出了更爲複雜的租房分期貸款模式。

“租金貸”業務存在的主要風險

表面上看，“租金貸”契合了長租公寓企業快速擴充規模的需求，實現了資金的一次性回籠。但在實際操作中，長租公寓運營商通過“租金貸”獲得預付資金，一旦發生跑路或資金鍊斷裂，業主無法繼續獲得房租，進而驅趕租客，但租客還需繼續償付每月貸款並面臨無房可住的困境。正所謂“覆巢之下安有完卵”，租金貸業務蘊藏的風險已經對金融市場和社會穩定構成一定衝擊。

第一，流動性風險較高：形成資金沉澱，造成期限錯配。相比傳統公寓運營商而言，“租金貸”業務形成了一個資金池，並可能通過期限錯配進一步放大風險。首先，傳統公寓的租賃合同主要是承租人和出租人雙方的法律關係，權利義務較爲清晰明確；而租金貸業務則如同打入租賃關係中的“楔子”，事實上形成了一個多頭（承租人、出租人、長租公寓運營商、第三方金融機構）雙層（租賃關係+借貸關係）的法律關係；第三方金融機構的加入使長租公寓運營商提前獲得需要支付給房屋出租人的剩餘全部資金，在運營平臺內部形成了沉澱資金。房產中介通過透支信用的方式，把原本是房客與房東之間的租賃關係，異化成房客與金融公司之間的信貸關係，房客“被貸款”了（如圖4所示）。其次，與傳統長租公寓運營商以月度/季度、季度/半年的頻率向原始房東支付房租略有不同，租金貸運營商向租客貸款多爲一次性繳付一年甚至是兩年。由此長租公寓運營商雖然通過加槓桿的方式獲得了大量資金並進而實現了規模擴充的目的，但這種加槓桿本質上並不以其本身實力或信用爲基礎，而僅是一種風險的轉移，即將風險從自身剝離，分散到租客和出租人身上。這種“雙重”資金期限錯配進一步加劇了風險的傳染性，並隨着頻頻“爆倉”而波及到租賃市場各方主體。從目前已經“爆倉”的機構來看，其背後大多浮現着P2P、消費金融公司的影子，相關機構一拍即合，大力推進“租金貸”業務開展。隨着近期網絡借貸平臺“爆雷”事件及資金方“抽貸”現象頻出，由此引發的“多米諾骨牌效應”已經逐步顯現。

第二，信用風險突出：管理能力薄弱，資金違規挪用。“租金貸”業務風險突出，其不僅表現在流程複雜化導致風險在長租公寓運營商、出租人、承租人以及第三方金融機構之間肆意擴散，還使得自融和資金違規挪用成爲重災區。一方面，部分企業對資金的使用管理能力薄弱，片面追求規模擴張，忽視資金使用效率，致使履約和抗風險能力逐步降低；另一方面，資金違規挪用嚴重。對於資金缺乏有效監管，導致使用過於隨意，部門企業將提前“攫取”的資金進行冒進投資或者乾脆私下挪作他用。實質上，防範“租金貸”業務風險的機制主要關涉兩個層面：一是底層借款人（租客）的還款意願和能力，二是長租公寓運營商的融資和風控管理能力。然而，在以上機制尚未完全建立起來的情況下，一旦資金回款出現問題，不僅對自身經營產生負面影響，還會直接牽扯到房屋承租人、出租人、放貸機構及投資者。在已經“爆倉”的事件中，資金違規挪用導致的信用償付能力降低均無一例外地成爲導致長租公寓運營商倒閉或者跑路的最後一根“稻草”。

第三，法律風險嚴重：信息披露缺失，維權追責困難。一方面，從已經“爆倉”的平臺風險來看，在“租金貸”業務中普遍存在着誤導消費者的情況，而這與信息披露機制缺失不無關係。部分長租公寓運營商通過設計房屋租賃合同條款，在房屋承租人不知情或者未對其進行充分風險提示的情況下，爲承租人辦理“租金貸”。如部分長租公寓運營商以押金減免、房租月付、貸款利息優惠等方式進行宣傳，誘導消費者採用租房分期貸款，甚至以“信用租房產品”等爲概念故意隱藏“貸款”字樣。以上行爲帶有較強的蠱惑性和欺詐性，極易導致承租人的信用透支，個人徵信也會受到較大影響。另一方面，當運營平臺經營出現嚴重困難時，權益相關主體維權極爲困難，如出租人因爲收不到當期房款而強制收房，承租人卻因爲平臺跑路破產無從訴諸法律，只能選擇忍氣吞聲。

國際住房租賃市場發展經驗

目前國際上尚沒有針對住房租賃信貸出臺專門的監管政策，但通過比較分析美國及日本的租賃市場運營體系與模式，或對我國租賃市場發展及“租金貸”監管具有一定的借鑑意義。

美國：重點打造租賃金融生態

據鏈家研究院研究發現，美國作爲全球最大的住房租賃市場，截至2015年末，美國租金成交總額約5000億美元，租賃人口1億人，租賃房屋4300萬套。美國租賃市場主要分爲公寓住宅與獨戶住宅兩類運營公司。根據組織結構和金融特徵，租賃住宅運營商劃分爲金融特徵運營公司和非金融特徵運營公司。美國持有運營企業主要通過購買或自建持有大量住宅，並通過管理團隊實現房屋租賃管理，以租金收益及房屋增值收益爲收入來源。大規模持有房屋必然要求運營機構具有資本運作、專業投資、規模化管理的能力，行業轉入門檻高。總體來看，運營行業崛起得益於20世紀90年代房地產投資信託基金（REITs）的發展及開發商轉型。

在租賃金融方面，美國擁有發達的租賃金融體系，以資產證券化爲代表的REITs及獨戶抵押貸款證券化爲運營機構提供了良好的融資渠道。圍繞租賃環節，美國成長出以保險爲核心、徵信爲補充、租賃期權爲特色的場景金融產品體系。包括面向租戶的租戶財產保險、面向業主及運營公司的租賃徵信、面向業主的租賃保證保險，平滑租賃與交易租賃期權。其中，租戶保險行業較爲成熟，市場規模較大，其他場景金融產品仍處於初步發展階段。租戶保險爲租戶個人財產提供風險分擔體制，租賃保證保險爲房東提供租戶違約時租金損失、訴訟費用的補償，租賃徵信有助於租客建立或恢復信用記錄，租賃期權平滑租賃與房屋交易行爲，幫助租戶提前鎖定理想的房屋。

日本：構建從開發到管理的租房產業鏈

日本是經歷過房地產泡沫的少數具有學習價值的對象之一。其房屋租賃產業，已經形成從專業的租賃房屋開發到房屋出租、租後管理的全產業鏈條。據信達證券研發中心研究發現，日本的開發領域分爲商品房開發、自建自住房和租賃用住宅開發三個類型。住房租賃市場的供應主體大致分爲兩類：租賃中介和房地產開發商。在歷年的新屋開工中，租賃類住房佔比穩定在40%左右。租賃類住房中，79%歸屬於私人企業，10%歸屬於政府，5%歸屬於社會企業。

租賃中介服務的對象主要爲自住房屋或租賃住宅業主。日本的租賃中介企業往往也同時提供業務管理服務，使前者成爲增強用戶黏性的手段。房地產開發商往往不只從事建築業務，而是以租賃爲主線，提供從上游建造到下游資產管理的全方位服務。典型企業有大東建託、Leopalace21、三井等。

日本房東中將自家房產交由資產管理公司進行統一管理的比例佔近80%。日本現代租賃住宅資產管理公司發展已有40年曆史，業務體系、人才培養和行業的社會認知都較成熟。登記備案的資產管理公司超過6000家，其中多數規模小、經營範圍侷限於本地，也有少數不受地域限制的大型公司。資產管理業務在租賃住宅領域覆蓋率高，與租房中介業務融合度高，並且根據住宅管理公司對房東負有義務的多少形成兩種模式，分別類似中國通常意義上的託管和包租。託管，即代業主進行收繳租金、設備管理、清潔衛生等一般服務，業主以其所收租金的一定比例作爲物業管理費用。包租，即業主將房子以整租形式全權委託資產管理公司進行租賃運營，資產管理公司承擔費用和風險。

完善我國“租金貸”業務的政策建議

長租公寓頻頻“爆倉”以及“租金貸”存在的風險已經引起我國相關監管機構的高度重視，深圳、上海、浙江均發佈了相應的監管文件，進行風險提示（如表1所示）。“租金貸”客觀上形成了資金池和期限錯配，槓桿高、風險大，但從各地已出臺的監管政策看，我國目前尚無針對住房租賃信貸業務方面的統一監管規定，對中介機構聯合金融機構等發放的租房貸款要求也並不明確，對網貸平臺發放的“租金貸”等管理也存在空白。有鑑於此，我國應當積極加強制度建設，儘快補齊監管短板。

一是正視租金貸積極作用，滿足租戶合理貸款需求。目前隨着城鎮化的推進，進入一二線的“新市民”流動人口往往呈現出年輕化、家庭化流動等特徵，因此住房租賃市場在滿足中低收入羣體的居住方面起着十分重要的作用。我國目前租房需求較高的城市通常爲經濟活力發達的一二線城市，而這些城市通常也是房租收入比較高的城市，其房租佔租客收入比甚至高達40%～60%，因此“租金貸”的出現很好地解決了那些經濟壓力較大的承租人的負擔。“租金貸”衍生出諸多風險，其原因不在於自身，而是發生了異化。在信息對稱、費率合理的情況下，“租金貸”有其自身優勢及存在的合理性。不宜一刀切地杜絕“租金貸”產品，而應適當考慮到部分剛需租房者的正常需要。建議對開展“租金貸”的資質要求、費率標準和風控等進行明確規定，同時積極鼓勵商業銀行、小貸公司、消費金融公司直接爲其提供貸款，或者與長租公寓運營商合作的第三方金融機構爲其提供專門性、差異化的貸款。

二是創新盈利模式，滿足行業融資需求。在長租公寓行業還處在培育期、供給不足的大背景下，“金融+長租公寓”的模式是一種有益探索。除了大力支持和培育一批頭部企業發展外，還應當積極鼓勵長租公寓企業的模式創新，強化其與傳統金融機構的合作。進入一個正在發展中的行業需要資本的助力，“租金貸”之所以在我國出現，即充分反映了資本市場與租賃住宅類市場的對接程度不斷加深，以及提高長租公寓服務商的投資回報率、縮短投資回報期的行業發展的金融訴求。在這種背景下，可以有限度地嘗試推動長租公寓運營商發行資產支持證券（ABS）的金融創新，當前發行ABS具有高門檻要求，審覈標準嚴格。從目前的條件來看，能夠採取ABS模式融資的長租公寓運營商非常少。2017年全年，長租公寓ABS產品數量不超過4只。爲了滿足行業發展，可以考慮適當降低長租公寓企業發行的門檻和資金數量要求。

三是明確監管主體職權，建立健全住房租賃市場監管體系。由於“租金貸”形成的多頭雙層的法律關係，不僅牽涉主體較多，而且涉及證監會、住建部、銀保監會等多個部門的職責職權。鑑於法律關係的複雜性，應當構建以“行爲監管”爲核心的監管架構：一方面，要完善住建部等管理部門對住房租賃行爲的監管，目前涉及房屋租賃的法律主要有《合同法》《物權法》等，缺乏針對租房租賃行爲及相關企業管理的專門法規，應當制定統一的管理細則，明確從業機構管理要求，規範住房租賃信貸行爲，加強住房租賃信貸審慎經營；另一方面，要細化證監會、銀保監會的監管職能，對開展住房租賃貸款業務、證券融資業務的金融機構進行有效監管，對利用互聯網金融平臺開展的“租金貸”進行嚴格監管。確保在市場秩序、租賃關係、監管體系、投訴渠道、懲罰機制上形成強制約束型的制度安排。

四是完善信息披露制度，簡化合同流程。“租金貸”本身是一種有益的金融創新，但在實際操作中，由於長租公寓運營商通過設計房屋租賃合同條款，在租客不知情或者未對租客進行充分風險提示的情況下，爲租客辦理了“租金貸”服務。如何通過好的制度設計來保障承租人利益和有效化解糾紛，是值得思考的問題。一方面，應對長租公寓租房分期貸款的所有參與者進行充分的風險提示和信息披露，同時明確規定長租公寓運營商的制度流程，加強與承租人的信息溝通，盡到對承租人告知責任，充分保護承租人作爲金融消費者的權益。另一方面，爲了防止長租公寓運營商利用“格式”合同和“霸王”條款侵害承租人利益，可以由監管部門或者行業協會出臺“示範性”合同，作爲租房過程中的合同模板，除了保留必要合同條款，應當儘可能地簡化合同流程，保障承租人權益。

五是確立並實施資金託管制度。爲了強化對信貸資金的有效監管，防止企業過度擴張和經營危機，可以參考借鑑P2P監管中廣泛採用的“託管”制度，強制性要求長租公寓運營企業將提前預支的資金存到商業銀行進行資金委託和管理；同時加強對長租公寓運營商資金的用途監管，保證資金賬目清楚、專款專用；此外，爲了增加相應運營主體的抗風險能力，可以對其流動性資金比例做強制性要求，或者提高自有資金（實繳資本）。

本文刊發於《清華金融評論》2018年11月刊，2018年11月5日出刊，編輯：謝松燕

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