（原標題：H股全流通大潮已至，富力地產搶先試水）

H股全流通改革全面推開之際，房地產開發行業迎來一批試水者。2月24日消息，富力地產(02777.HK，簡稱“富力”)申請H股境內未上市股份“全流通”，證監會已接收材料。富力方面對記者表示，目前此事仍處於申請階段，是否通過還未有定論，不做過多表態。

此前，地產商藍光發展（600466.SH)旗下物業公司，藍光嘉寶服務(02606.HK)成爲地產界首喫H股全流通這隻螃蟹的選手。2月17日，藍光發展稱，擬向中國證監會申請，將其子公司所持有的藍光嘉寶合計11,509.02萬股股份參與股份轉換。

H股“全流通”，即在香港採用H股架構上市的內地公司，此前不能在港交所流通的內資股，可得以轉讓流通。2018年，證監會曾進行H股“全流通”試點。2019年11月15日，證監會宣佈，全面推開H股“全流通”改革。

過去一年，因規模增速與槓桿問題難以平衡，富力通過出售項目、暫停拿地等方式開源節流，並通過借新還舊、股權融資緩解流動性壓力。如今，H股全流通改革全面鋪開，回A多年而不得的富力，或許找到了新的紓困方式。

截至2020年1月31日，富力已發行股份總數目3,495,367,344股，其中內資股股東持有63.14%，H股股東持有36.69%。“富力地產執行上較同行差，部分因其H股結構，因爲過去大部分股份都是非流通的內資股。” 瑞信曾發表研報稱。

“H股全流通，有利於H股公司更好地利用境內外兩個市場、兩種資源獲得發展，增加市場流動性；長期來看，有利於公司價值提升和迴歸；並提升H股公司在各項全球指數中的權重，更加吸引海外投資者。” 克而瑞證券首席分析師孫楊告訴記者。

回A替代方案

過去一年，富力全年總權益合約銷售額約1381.9億元，銷售面積約1254.76萬平方米。銷售收入完成年度目標的86.38%。該集團董事長李思廉近期對媒體表示：“富力還沒掉隊，我們賺錢不錯的。”

市場上發揮穩定的富力，在資本市場上卻並不順遂，公司股價自上市以來始終不溫不火，沒能趕上中資地產股上漲的大牛行情。上市至今，富力股價最高點還停留在2007年的21.26港元（復權價），此後一路下跌至2008年低谷。借上輪地產紅利，股價緩慢抬升，2018年衝至19.79港元，隨即又掉頭向下。截至昨日收盤，富力股價12.60港元。

受估值不高、流通性不足等因素困擾，2007年富力高調宣佈迴歸A股，計劃採取A+H的形式存在。但沒想到，衝刺變成馬拉松，富力先後四次衝擊A股，均未成功。第五次回A始於2015年，但至今仍在排隊中。

富力回A的信心膨起又落下，屢戰屢敗之後，港股市場卻砸下“大禮包”。

2019年11月15日，證監會網站發佈《H股公司境內未上市股份申請“全流通”業務指引》及相關文件，宣佈將全面推開H股“全流通”改革。

H股也稱國企股（特指國內企業），是註冊在內地，在香港市場上市，供境外投資者認購和交易的股票。其股份被分爲外資股和內資股，前者在境外資本市場發行並流通，後者不能在港交所流通，只能在中國法人或自然人、合格國外機構投資者或戰略投資者之間轉讓。

此番架構下，內資股不具備流動性，且沒有減持和股權質押功能。對於企業而言，H股IPO只有融資功能，沒有套現功能。“全流通”改革推開，將容許將“內資股”轉爲“外資股”，股權分置問題將得到解決。

兩年前，證監會曾進行H股“全流通”試點。聯想控股率先試水，8名股東合計8.8億內資股參加，轉換後內資股佔比46.02%、H股佔比53.98%。中科航空和威高股份的試點更加完全，均實現100%H股份流通。

隨着證監會進一步明確，H股“全流通”的適用對象更加明晰，包括境外上市前境內股東持有的內資股、境外上市後在境內增發的內資股、外資股東持有的未上市流通股份。

尤爲重要的是，證監會不再對公司規模、行業等設置限制條件，在滿足外資准入等管理規定的情形下，公司和股東可自主決策，依法依規申請實施“全流通”。

據中金公司統計，截至11月15日，符合“全流通”條件的H股公司數量約160家，對應的股份市值1.64萬億港幣，佔160家H股公司的總市值約67%，佔香港市場31.9萬億港幣的5.1%。

作爲藍光發展（600466.SH)旗下物業公司，藍光嘉寶服務(02606,HK)成爲地產界首喫螃蟹的選手。2月17日，藍光發展稱，擬向中國證監會申請，將其子公司所持有的藍光嘉寶合計11,509.02萬股股份參與股份轉換。

而富力搶佔了房企自身改革首例。證監會表示，申請實施H股“全流通”，更加關注境內未上市股份獲得市場化的估值，擴大公司在香港上市股份的流通規模，將吸引更多國際投資者投資H股公司，有利於公司長遠發展和股東利益。

資本市場機遇

從公司基本面看，富力已走到了不得不在資本運作上有所突破地步。去年7月份，富力提出，下半年的工作重點圍繞“促銷售、抓回款”開展，原則上暫停拿地工作。謹慎發力下，富力下半年僅拿下包頭、太原、廣州等城4宗地塊。

即便如此，富力經營仍有壓力。截至去年第三季度末，該公司淨負債率進一步上升至230.1%。其中，有息負債總額1360.6億元，短期負債佔有息負債的比例升至37.7%。

標普發表報告稱，截至2020年6月底，富力將有251億元債務到期，另外還有逾90億元可回售債券可執行回售。爲置換債務，富力頻頻通過發債等方式獲得新增融資，去年上半年境內融資利率6.27%，境外融資利率7.29%。

同時，富力首次動用配股，折價配售2.73億股股份，每股配售價13.68港元，所得款項總額約37.35億港元。瑞銀報告稱，配售完成後，預期富力每股盈利攤薄約7%，淨負債率則從6月底的219%降至204%。

配股融資後，今年1月13日，富力又擬發最高7億元超短融，用於償還到期的10億元債券。2月10日，上交所信息披露顯示，富力非公開發行2020年公司債券已受理，擬發行金額80億元。

“房地產企業目前最看重的還是現金流，現金流沒了，大家就覺得行業不太好。”李思廉對媒體吐露，如果未來對房地產業的貸款還是從緊的話，大家都會覺得渾身不舒服。

如果H股全流通順利完成，富力現金流的緊張感，或能得以緩解。

廣發證券研報顯示，H股之所以“融資難”，一方面因H股在申請再融資時，受到中國證監會的監管；另一方面，市場擔憂內資股股東與流通股股東利益不一致，在考慮H股再融資需求時更爲慎重，間接提高了H股向市場融資的成本。

因此，全流通對H股上市公司來說，可增相關股份的流動性，進而便於提高H股在國際市場指數中的權重，帶來增量配置資金；其次，有利於促進H股公司各類股東利益一致和公司治理完善，提升公司估值。

不過，H股未流通股份在全流通後，可能會增加一定的股份減持壓力。中金公司認爲，考慮到全流通推進及股東實際減持可能是逐步的、緩慢的，中長期對股價的影響較小。股價的中長期走勢更多與公司基本面等因素有關。

於富力而言，2019並不輕鬆，2020年同樣壓力不小。但值得期待的是，港股大時代呼聲中，富力或將藉資本市場改革迎來新轉機。