招商銀行披露2018年三季報，9M18實現營業收入1882億元，同比增加13.2%；實現歸母淨利潤674億元，同比增加14.6%，基本符合市場預期。3Q18淨息差爲2.54%，季度環比提升1bp；3Q18不良率1.42%，季度環比下降1bp；3Q18撥備覆蓋率爲325.98%，季度環比提升10個百分點。

申萬宏源觀點：

17年至今ROE領先同業持續提升成就招行高估值溢價，牢牢把握盈利水平穩穩向上的基本面標杆銀行。招行三季報再次證明其自身基本面龍頭的地位，9M18淨利息收入、非息收入、營業收入、撥備前營業利潤及歸母淨利潤同比增速均較中報均繼續改善，助推前三季度ROE同比提升41bps至19.07%，穩步向上趨勢不改，依然是支撐招行高估值溢價的最核心邏輯。

資負兩端各有強處，高且穩定的淨息差是招行的核心競爭力之一。3Q18招行淨息差季度環比提升1bp至2.54%，前三季度累計淨息差同比提升12bps至2.54%，三個季度息差顯著高於同業平均水平，且趨勢平穩，資產負債配置策略靈活、存款基礎強大構築招行的息差優勢。資產端，三季度招行增配零售貸款、壓降同業資產。“寬貨幣”環境下，銀行普遍在3Q18壓降市場利率逐漸下行的同業資產，招行也不例外。3Q18招行同業資產季度環比下降15.8%，佔總資產比重季度環比壓縮1.4個百分點至7.8%。在貸款投放上，招行保持自己的節奏，3Q18總貸款季度環比增加2.0%（1Q、2Q18 QoQ：4.2%、4.0%）。而在貸款行業選擇上，隨着對公貸款定價上行壓力顯現（2Q18對公貸款收益率季度環比已經開始下降），與上半年向企業信貸資源傾斜不同的是，招行3Q18加大零售貸款的投放。從母行口徑來看，招行4Q17-3Q18零售貸款佔比分別爲53.4%、52.0%、51.4%和52.4%，三季度零售貸款佔比反彈向上。負債端，總規模略有下降，存款與“同業存單+同業負債”佔比一升一降，活期存款佔比仍在60%以上。3Q18招行存款佔比季度環比提升1個百分點至72%、廣義同業負債佔比季度環比下降2個百分點至15%。儘管在今年存款競爭加劇的大環境下，招行存款活期化水平亦略有下降但依然顯著高於可比同業，母行口徑來看，4Q17-4Q18活期存款佔比分別爲63.8%、62.4%、62.0%和60.3%。因此，三個季度持續高位穩定的淨息差持續鞏固招行業績向好態勢。

“零售之王”名副其實，代理業務高增繼續帶動財富管理手續費收入較中報改善。9M18招行母行口徑財富管理手續費收入同比增長7.8%（1H18 YoY：+3.7%），儘管資管新規、資管產品增值稅及保險政策影響猶存，但代理基金和代理信託計劃收入分別同比大幅增長51%和66%（1H18 YoY：47%和25%）。在行業理財業務轉型普遍承壓的大環境下，招行零售業務上的優勢支撐其中收保持正數增長，亦是其業績持續提升的根源之一。

資產質量穩健優秀，進一步夯實撥備基礎。3Q18招行不良率季度環比繼續下降1bp至1.42%，3Q18加回覈銷不良生成率季度環比提升22bps至61bps，我們預計三季度覈銷處置規模約爲51億元，較前兩季度有所上升。但綜合前三季度來看，9M18加回覈銷不良生成率依然同比下降8bps至38bps。在外部環境不確定性加劇的情況下，持續增強風險抵補能力，3Q18招行撥備覆蓋率季度環比繼續提升10個百分點至326%。

招行基本面龍頭屬性持續印證，核心盈利能力、ROE進一步提升，資產質量穩健優秀，強者恆強。我們預計招行2018-2020年歸母淨利潤增速爲15.9%/16.7%/18.5%（維持盈利預測），當前股價對應1.4X 18年PB，維持“買入”評級和龍頭銀行首選。

來源：申萬宏源銀行組

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