老凤祥B是我看上的高股息企业之一。应该说绝对股息率不算高，之所以列入高股息组合，是我对它的成长抱了一些期望。当前股息率约4.7%，市盈率约10倍。今日老凤祥发布2018年年报和2019一季报，虽说基本都在预料之中，但仍需做一个总结和梳理，以便脑中更加清晰，心中更加有底。2018年，老凤祥的经营呈现前高后低的情况。在四季度，遇到了不小的困难。据我观察，也不是老凤祥一家的问题，而是整个行业均如此。而且，也不是珠宝首饰一个行业的问题，许多消费行业都在去年4季度遇到了一些波动。其中的原因亦大体可推测：

a、贸易战的阴云打压了消费信心；

b、经济确实糟糕；

c、股市的波动，财富消失效应也会间接的影响消费，尤其是奢侈品的消费；等等。。。庆幸的是，我又在今年1季度，感受到了一些复苏的气息。从今日老凤祥的一季报中，也证实了这一感受。先看看去年的总体经营情况：

营收角度，增速在9.98%，基本算是10%的增长；过得去。而归属利润的增长就略低了一些，在6%出头，扣非利润的增长则再低一点点，5.8%。营收自然不能只看一个总数，因为下面是由各种杂项构成，必须细看里面的项目。最关心的，自然是珠宝首饰的营收情况：

实际上，珠宝首饰的营收比整体营收略好一些，增速在14.2%。需要说的是，营收一方面受公司经营情况的影响，即是公司到底能卖多少东西。另一方面也受金价的影响。简单说公司如果一年能卖100万件，当金价上扬，或许销售额也会跟着上扬；此时营收的增加却未必代表公司经营更加景气。金价与需求，有着复杂而微妙的关系。2018年，金价波动中总体平稳，全年均价1270.5美金/盎司，略微增长1.2%。整体看，珠宝首饰在金价平稳波动中，获得约小两位数增长。黄金交易额同比降2.49%，于是拉低了整体营收增速。所谓黄金交易，只是公司获取稳定价格原材料所采取的一些措施。一般而言，对公司主营业务并无大的影响。我想，各位关心的是利润情况。利润增速低于营收增速是个让人不那么开心的事情。珠宝首饰和白酒不同的是，营收的增长，几乎必然伴随原材料成本的同步增长。所以利润不像品牌白酒般和营收拉开明显的差距，这是行业特性决定的。对于利润表的理解，我直接说个人看法：实际的利润情况，比报表体现的略好一些。但是好得也不多，

3个小小的原因：

1、略微增加的研发支出，多了0.08亿的样子，比起总利润，影响不到1%，姑且按照1%算吧。这个增加的研发费用虽然不多，但是如果关心一下到底增加到哪里去了，或许能够闻到一些有趣的信息： 主要系本公司下属三级子公司老凤祥（东莞）珠宝镶嵌首饰有限公司本年研发费用增加所致。镶嵌类研发费用增加，正是我想要看到的结果，毕竟镶嵌类利润率要高一些。

2、因为业务扩张，主要是想在海外扩张，于香港贷款约10亿，让财务费用增长了约0.4亿(也有其他原因导致财务费用增加)。姑且算影响利润3%吧。

3、去年所得税因为确认一些递延所得税资产，略微少交了2300万左右，对利润大概有个2%不到的影响吧。都是会计细节，实在没必要过度深究。这几个东东加在一起，可能让净利润略微少增长3-4%左右。撇开这些细节影响，净利润可能比报表略好一丢丢。说它增速8-9%，应该不算过分。与我预期的基本吻合。刚才说过，

4季度的情况不太好，如下表(作为对比，2017年4季度净利润2.4亿，扣非利润1.8亿，2018年只有2.16和1.29亿，均下滑)：

于是，我们自然要担心下滑是否持续。对于个人投资者而言，资金量不大，由于流动性的存在，稍微领先市场一点知道经营情况，就会有着不小的价值。注意到周大福每个季度都会公布上个季度自营店的粗略经营数据如下：

我在4月中旬就可以看到周大福2019年1-3月的自营店经营状况，从而可以略微领先市场推测老凤祥的一季度情况。我不再重述，直接把我之前写的贴过来：

不出意外的，老凤祥公布一季度报表，如上述推测般重拾增长。或许不做研究的看过报表长舒一口气，其实稍微用心跟着老凤祥的人看过报表只是“哦”一声而已。一季报数据如下，营收数据增速不如利润增速，多半也只是黄金交易额的干扰，珠宝首饰的营收增速必然是两位数。

2019一季度，扣非利润增速是9%，有趣的是，我之前拍脑袋写过一篇《老凤祥B潜在投资收益推演》，当中推测的未来3年老凤祥的利润增速就是9%，你们说巧不巧？链接如下：老凤祥B潜在投资收益推演我希望未来3年，老凤祥能够维持住9%左右的利润增速，加上约5%的股息，这是一个不算惊喜，但是过得去的回报。我并不期望估值有什么提升，尽管大概率的老凤祥B的估值会回归中值，目前距离10年中值约30%。利润表看过了，略微提一下现金流。2018年老凤祥的经营现金流为负数，着实吓坏了不少人。毕竟，有些公司空有营收，根本没有收到现金，只是会计在纸上过过瘾而已。这样的公司是决计不能碰的。好在老凤祥收现其实很充足：2018年经营收到现金557亿，2017年是504亿，多了53亿。那经营现金流净额为何还是负值呢？原来2018年购买商品类现金540亿，去年是469，2018足足多花了71亿。再回去资产负债表看看：货币现金多了4亿，应收多了1亿，存货多了17亿，老凤祥的存货基本都是黄金成品、半成品等，没什么好担忧的，也不会腐烂变质。说白了，少掉的现金流因经营节奏，刚好在去年4季度末还没有交货给加盟商，暂未变成现金而已，无需担忧。结论有了，更加细节的东西自行翻阅报表吧。只要知道，老凤祥对于加盟商提货采取的基本是一手钱一手货的模式即可。

流水账说完，更加重要的还是未来。

从公司的报表中，可以获取到一些基本信息：

1、据中国黄金协会最新统计数据显示： 2018 年，全国黄金实际消费量 1151.43 吨，连续 6 年保持全球第一位，与 2017 年同期相比增长 5.73%。其中：黄金首饰 736.29 吨，同比增长 5.71%。老凤祥的首饰营收是14%，行业是5.71%；龙头效应还是明显。

这是行业的趋势：强者恒强，弱者逐渐退出市场。

在一个逐渐成熟的经济体中，这几乎是各行各业必然的趋势。我相信龙头企业的市占率还会进一步提高。

2、而更加宏观的消费情况，根据国家统计局的公布，2018 年 1-12 月，社会消费品零售总额 380,987 亿元，比上年增长9.0%（扣除价格因素实际增长 6.9%），其中限额以上的金银珠宝类零售额为 2758 亿元，同比增长 7.4%。这是整个中国的消费大趋势数据和整个珠宝行业的消费大数据。

简单说：消费行业在中国大有可为，面对的是一个增量市场，珠宝首饰行业面对的也是增量市场。

3、存量角度： 我国人均持有黄金的平均克数还远远低于世界平均水平。世界黄金协会指出：随着中国的中产阶级发展壮大，中国的黄金珠宝产业在经历转型阵痛之后会迎来新生。当然每次说平均我们都是耍流氓，毕竟中国贫富差距较大。但是我们不是和欧美比平均，这里是和全世界比人均持有量都明显低。至少是个盼头不是吗？我国已发展成为仅次于美国的世界第二大珠宝首饰市场，一些重要珠宝产品的消费已居世界前列。中国的金饰市场全球最大，从 2013 年起，中国超越印度，成为世界第一大黄金消费国，已占到全球需求量的 30%。据前瞻产业研究院发布的《中国珠宝首饰行业消费需求与市场竞争投资预测分析报告》数据显示，中国是全球珠宝玉石首饰行业增长最为明显的国家之一。

4、公司认为黄金珠宝市场仍然处于 L 型的艰难盘整过程中。这本是一个利空，我确认为是潜在利好。也就是说，目前的业绩，目前的估值，都是行业低迷期取得。万一行业情况有所改善呢？

5、关于未来：我对于老凤祥的期待是9%的增速，公司管理层似乎比我乐观一些：公司在总结了“十二五”规划完成的基础上，系统分析了“十三五”期间公司所处行业的现状及发展趋势，自身的优势及劣势等情况，作出综合判断，确立“坚持创新突破、促进结构调整、保持行业领先、

实现规模和效益年均两位数增长”的总体战略目标。希望公司真的能实现两位数的连续增长，我拭目以待

作者：大只若鱼