瑞幸咖啡、好未來財務爆雷餘波未平，同爲中概股的在線教育上市公司跟誰學再度被盯上。

　　北京時間4月14日晚間，著名調查機構香櫞在社交媒體上發佈針對中概股跟誰學的做空報告。在報告中，香櫞認爲跟誰學誇大財務數據、存在虛假學員、管理層涉嫌多種金融欺詐等，最終直指該公司虛報收入高達70%，其股票應立即被停止交易，並啓動內部調查。

　　對此，跟誰學方面及其創始人陳向東火速發聲回擊。陳向東數度通過社交媒體用“如此無恥”、“一派胡言”來形容這份報告，跟誰學方面也先後發佈兩份聲明予以駁斥。

　　而這已是2月底以來跟誰學第二次成爲做空機構的“獵殺對象”。就在一週前，面對做空機構Grizzly Research的“狙擊”，陳向東纔在媒體溝通會上公開表態，希望跟誰學能夠成爲標杆，爲中概股真正樹正氣。

　　然而陳向東的話音未落，該公司再度遭“狙擊”。根據香櫞在報告中的表述，這份報告只是跟誰學系列報告的第一部分，“由於近期衛生事件，我們在中國的實地調查被推遲，但我們將在不久後發佈更多報告，舉例證明該公司的欺詐行爲”。

　　上述報告一經發布，跟誰學股價盤中一度暴跌近10%，隨後股價震盪上揚，最終收報31.2美元，跌幅縮窄至0.64%。

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　　被指高估70%的收入

　　繼Grizzly Research之後，做空機構香櫞並沒有給中概股跟誰學太多喘息的機會。

　　在這篇做空報告伊始，香櫞就將跟誰學定義爲“2011年以來造假最明目張膽的一隻中國股票”。其稱，所有騙局都有一個共同點，即如果一件事情表明看起來太過於美好，那這肯定是個騙局。

　　香櫞首先對跟誰學財報上的數字可信度提出質疑。其通過將新東方、好未來、新東方在線(港股01797)和跟誰學不同時期的業績進行對比，以及跟誰學在中國媒體報道及行業調研中“缺席”，並根據跟誰學管理層近日在投資者電話會議上的說法，最終認爲跟誰學虛報了高達70%的營收，並無意減緩欺詐行爲。

　　香櫞表示，在其調查的18個課程中，總計有34726個學員ID。在這些ID中有27558個是唯一的，這證明有一定比例的用戶同時購買了2個或多個課程。而這34726個ID的總收入，根據其推算爲7090萬元。

　　香櫞將該樣本收入推算到其餘未追蹤課程的收入上，得出2020年第一季度跟誰學K12業務的收入爲3.16億元。這與2019年第四季度K12業務收入相比有60%的下滑。“考慮到過去四個季度每季度近乎翻番的一貫增速，我們認爲2019年的營收高估可能高達70%……我們懷疑跟誰學用重複的班級來掩蓋他們的數字。”

　　這家知名機構表示，根據跟誰學在中國發布的資信報告披露，2018年淨利潤1125.2萬元，而在遞交美國證監會（SEC）的報告中，跟誰學披露2018年淨利潤爲1965萬元，前者比後者少了74.6%，因此香櫞還質疑跟誰學存在掩蓋欺詐方面的問題。

　　對於跟誰學給出中美通用會計準則（GAAP）的差異所致，與經營數據完全無關的解釋，香櫞卻不以爲然，其認爲跟誰學管理層在說謊。

　　緊接着，該報告質疑了跟誰學的“明星教師”。據香櫞稱，跟誰學在招股書和企業資料中的賣點是“通過技術讓教育變得更好”，後來意識到自己微薄的技術支出與這個故事並不相符，又將故事改爲有“明星教師”，“然而，這些跟誰學的老師們卻沒有合同，沒有自己的網站，也沒有在任何地方掛牌”。

　　此外，該報告還羅列了跟誰學的經營疑點。香櫞稱，今年年初，跟誰學宣佈將向湖北省內，尤其是武漢市的學員發放價值2000萬元的免費課。而經過其廣泛的盡職調查數據顯示，跟誰學2020年一季度的付費用戶中，有近一半來自湖北省，而且大部分來自武漢市。“這讓人感到不安，因爲這隻能說明跟誰學一開始就不具備強大的多元化生源，而且之前的銷售收入基本都是誇大了。”

　　最後，香櫞還指出，跟誰學還存在僞造大批用戶虛增收入的問題。報告稱，跟誰學不止一次被指通過在微信羣植入假冒的學生用戶虛增收入，其還援引機構Leaps Capital的說法稱，（跟誰學）約有80%的用戶是捏造的。

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　　創始人、公司火速回擊

　　與2月底遭受Grizzly Research做空後的反應速度相比，跟誰學這次在反擊上可謂神速。

　　在香櫞報告發布後，陳向東率先通過社交媒體駁斥香櫞報告是“無恥”、“無知”的。同時，跟誰學方面也在4月15日凌晨發佈聲明稱這份做空報告“污衊中概股大多爲造假公司，刻意曲解及污名化中國上市公司”。

　　“Citron（香櫞）的做空報告，有大量重複此前灰熊做空報告，已經被管理層澄清並舉證的內容，此外，該做空報告完全不知曉公司K12課外輔導收入的主要來源爲跟誰學旗下品牌高途課堂，其對公司業務運營的無知令人髮指，其試圖誤導投資者和公衆的意圖昭然若揭。”跟誰學在聲明中指出。

　　故事到此並沒有結束。北京時間4月15日午間，跟誰學官方再發長文，針對做空機構香櫞提出的質疑進行正面回擊。

　　“該份報告充滿了主觀惡意，以偏概全，企圖誤導投資者和公衆，以達到做空機構做空牟利的目的。這家做空機構惟利是圖、毫無底線的特徵是如此明顯。”跟誰學在回應的開頭對做空報告予以定性後，並未直接對做空報告給予解釋，而是翻出了香櫞“翻車”的“舊賬”。

　　“今年2月份，當渾水發佈針對瑞幸的做空報告時，香櫞在其官方社交平臺上表示，該公司通過商業數據、應用下載以及訪談競爭對手都確認了瑞幸的數據，證明瑞幸在中國業務爆發。香櫞資本創始人Andrew Left更公開表示，瑞幸的股價或將翻番至60美元，他將繼續持有瑞幸咖啡的頭寸。”跟誰學稱，如果說香櫞曾經非常嚴謹地研究過瑞幸，那麼今天它以同樣“嚴謹”的態度，發佈了針對跟誰學的報告。

　　記者注意到，在跟誰學給出的9條反駁意見中，第一條便是直指香櫞做空報告具有片面性，“在K12領域，高途課堂一直是本公司的主要收入來源……但爲何報告通篇並未提及高途課堂？”

　　對於香櫞質疑的“明星教師”問題，跟誰學稱，明星教師沒有自己的網站，是因爲老師並不是出產明星的產業。“如果香櫞對中國有一定的瞭解，哪怕是和他們所聘請的中國人多聊一會，他們就會知道中國的一句古詩——桃李不言，下自成蹊”。

　　而針對香櫞在報告中統計出跟誰學K12業務2020年第一季度的收入爲3.16億元，這明顯低於2019年第四季度K12業務7.73億元收入這一說法，跟誰學回應稱，這是因爲香櫞忽略了另一品牌高途課堂。

　　另外，香櫞在報告中提出，其調研課程上近一半學生來自湖北，其中大部分來自武漢，這一佔比並不正常。跟誰學反駁稱，在疫情期間向武漢地區捐贈了價值2000萬元的正價課，提供正價課的品牌是高途課堂。經過通過反覆統計和比對後發現，在香櫞所調研的課程中，湖北學生佔比約爲4%。

　　4月15日中午，香頌資本董事沈萌在接受《國際金融報》記者採訪時稱，看空是資本市場允許的機制，反駁時只需就事論事、完全沒必要惡意攻擊。跟誰學的駁斥主要是基於情緒而非客觀實際。

　　“人們都說時間是最好的朋友，我們還說時間很快會證明一切。”4月15日下午1點，陳向東轉發上述《跟誰學駁斥香櫞做空報告》並再度公開喊話。

　　對於該做空事件的後續發展，在沈萌看來，如果香櫞沒有更多令市場信服的舉證，這件事可能就此不了了之。如果香櫞舉證後，跟誰學仍然只是情緒性反擊，那麼在市場上可能造成負面影響。

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　　連續遭“狙擊”

　　跟誰學是一家中國互聯網教育科技公司，2014年6月由陳向東（前新東方執行總裁）帶領創建，團隊成員主要由來自新東方等著名教育培訓機構及百度、阿里、騰訊等互聯網公司的精英組成。

　　2019年6月6日，跟誰學在紐交所上市，股票代碼爲GSX。和其他在線教育企業有些不同的是，跟誰學於上市前已經實現盈利。

　　2月18日，跟誰學發佈截至2019年12月31日第四季度及全年未經審計的財務業績報告。報告顯示，整個2019財年，跟誰學實現21.15億元淨收入，同比增長432.3%；實現淨利潤2.869億元（非美國通用會計準則），同比增長10倍之多。

　　在目前普遍虧損的K12在線教育市場中，跟誰學如此強勁的增長速度猶如一枝獨秀。或許因爲靚麗的業績表現吸引了機構的注意，2月25日，做空機構Grizzly Research發佈一份長達59頁，題爲《刷出來的學生數量和財務造假》的做空報告。在報告中，Grizzly Research直指跟誰學2018年淨利潤誇大74.6%、刷單虛增學生人數以及利用未合併的關聯方分流成本，從而進行財務造假。此外，Grizzly Research還直呼跟誰學是“最差的上市教育企業”。

　　次日，跟誰學方面回應稱，“我們認爲對於這種主觀臆斷、邏輯混亂的報告不需要評價。”在這份做空報告發布35天后，4月3日，跟誰學發佈經審計的2019財年年報。5天后，陳向東在一場長達兩個半小時的媒體溝通會上公開表態，跟誰學是一家以誠信爲核心價值觀的企業，所有經營行爲和業績數據都是以誠信爲基礎，從不弄虛作假，從不誇大和粉飾，經得起檢驗。

　　同時，陳向東還對Grizzly Research做空報告中的多項質疑做出回應。其中，面對在線教育行業普遍虧損，跟誰學沒有品牌、沒有廣告、沒有營銷，APP下載量不高，盈利卻高的驚人的質疑，陳向東對此解釋爲：“跟誰學不是靠融資活下來的，跟誰學是在彈盡糧絕的時候，我作爲創始人拿出錢來才活下來的。可以坦率的講，一個公司花的是自己的錢，和一個公司花的是別人的錢，人的行爲是完全不一樣的。你會告訴每一個夥伴，要把每分錢花到極致狀態。”

　　對於包括跟誰學在內的教育機構頻遭做空一事，安邁中國區高級董事孫超告訴《國際金融報》記者，中國的教育培訓行業，尤其在線教育，這幾年整體市場需求非常旺盛，行業呈現高速發展的趨勢。“在這個過程中，容易誕生明星企業，也容易出現渾水摸魚的企業。高速發展的行業既被投資者看中，也被做空機構關注，這是在所難免的。”

　　孫超表示，教育行業本身的特性也容易形成信息上的盲區。“舉例來說，比如教育行業的銷售收入，消費者可能花錢買的是一年的課程，但不同的消費者有不同消費行爲，有的人可能分成52個禮拜，每個禮拜一次課；有的人前三個月就上完了所有的課。這樣的情況就造成教育行業的銷售確認不是線性的，很難用一個平均理念匡算到每一個人，對行業並不瞭解的普通投資者來說，在信息辨識上可能會出現盲區。給投資者造成的信息盲區，同樣有可能成爲公司造假的空間。”

　　不過，孫超還表示，幾乎所有的做空機構都是以獲利爲目的的，而非對資本市場進行監督，每一份做空報告背後都有很強的傾向性。“對於衆多優秀的企業來講，自身的利益和中概股的清譽都需要去維護，一旦被做空，企業還是應該迅速和主動地通過無可爭議的事實，有針對性地進行辯駁，讓投資者和普通股民能夠儘快辨別真僞”。

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