上週公佈的4月貨幣政策會議紀要顯示，美聯儲官員認爲，美國經濟復甦速度可能比之前想象得緩慢，需採取更多措施來更好支持經濟。

基於此，在討論引入更多措施支持經濟時，美聯儲官員首次提到“收益率曲線控制”，討論了對短期利率路徑提供更詳細的指引，以及爲長期利率設定上限。

事實上，一段時間以來，伴隨疫情對美國經濟前景不確定性增加，除了負利率，市場對美聯儲是否會採取收益率曲線控制政策的討論也與日俱增。

美聯儲官員首次發聲

收益率曲線控制本質是一種利率工具，通過設置各期限收益率的目標水平，將收益率曲線保持在理想水平。美聯儲上次採用收益率曲線控制是20世紀40年代。

日本央行已採取收益率曲線控制方法多年，以此保證日本10年期國債收益率維持在0%。今年3月，澳大利亞聯儲也表示，他們將把3年期國債收益率設定在0.25%。

多位美聯儲現任和前任官員在過去一個月內也就收益率曲線控制政策的可行性發聲。

美聯儲副主席克拉裏達近日表示，控制收益率曲線是美聯儲可能用來管理長期利率的其他補充工具，並將是其未來研究的主要政策，因爲日本和澳大利亞央行都在採用這種做法。他稱，美聯儲至今採取的行動通過放寬金融環境，爲美國經濟贏得更多時間，不過如果疫情大流行和相關經濟低迷持續，已推出措施的正面影響將受威脅。

克拉裏達強調，當前危機對需求側的打擊或已超過供應側，並將減緩而非加快通脹。此外，目前仍很難預測經濟走勢，因爲可能會出現多種情境，並取決於控制病毒的措施是否成功。不過他仍然相信經濟將會增長，失業率將從今年下半年開始回落。

聖路易斯聯儲主席布拉德稱，無論是否使用收益率曲線控制等策略，市場利率都將維持在低位。

此言非虛。爲應對疫情帶來的危機，美聯儲自3月以來累計買入了1.4萬億美元的各期限國債，從而壓低了長期國債收益率。

過去一個半月，基準10年期美國國債收益率一直徘徊在0.66%上下，僅略高於3月創下的歷史低點0.5％。美國債市隔夜休市。截至第一財經記者26日發稿時，10年期美債收益率爲0.657%。

但若美國國會通過新一輪紓困計劃，爲了給數萬億美元的救市資金融資，美國財政部勢必將發行更多國債，這會給美債收益率帶來上行風險。如何繼續令長債收益率維持低位，從而遏制借貸成本成爲接下來的關鍵問題。

亞特蘭大聯儲前主席洛克哈特表示，收益率曲線控制是2020年稍後可能考慮的政策選項之一。如果實施，則將加強對較長期限債券的控制，並幫助支撐樓市、車市及其他消費市場復甦。但他也指出，收益率曲線形態及各期限間利差目前並未抑制經濟活動。

前紐約聯儲市場分析主管弗裏德曼認爲，結合“限制2~3年期收益率”以及前瞻指引，將非常有利於財政部保持低融資成本。

現就職於彼得森國際經濟研究所的前美聯儲官員蓋格農對收益率曲線控制會否產生與大規模資產購買“截然不同的結果”提出質疑。在他看來，如果國債收益率開始上升，那麼美聯儲寧願選擇加大資產購買力度，並“將其打壓下去”。他也認爲，“退出過程將會有點混亂。他們對此感到擔憂，所以他們寧願做他們正在做的事情。”

下一步將是收益率曲線控制？

花旗銀行有限公司個人銀行財富管理部投資策略部主管吳晶晶在接受採訪時告訴第一財經記者，美聯儲空前的刺激政策已經影響了美債收益率曲線，令曲線的短端在一段時期保持相對平靜。收益率曲線控制的倡導者認爲，隨着短期利率接近零，保持長期利率下降可能會成爲刺激經濟的越來越有效的政策選擇。此外，該方法還可以幫助防止經濟衰退或減輕衰退的影響。

“美聯儲官員在4月的政策會議上討論的想法包括對短期利率路徑提供更詳細的指引以及將長期利率限制在低位。”她稱，“美聯儲現任理事會克拉裏達和佈雷納德以及美聯儲前主席伯南克和耶倫均表示，美聯儲應考慮使用收益率曲線控制措施。現任美聯儲主席鮑威爾也曾表示對此持開放態度。因此，不排除美聯儲採用這種政策可能性。”

華創證券首席宏觀分析師張瑜分析稱，通過對歷史上收益率曲線操作經驗的梳理，可以看到在危機時期爲配合國債發行需要，以及在央行購債空間已接近上限情況下，通過收益率曲線控制的操作，能夠將國債利率穩定在合適的水平以降低發債成本，並通過“前瞻指引”的效果減少維持利率水平所需的購債規模。

在她看來，美聯儲採取收益率曲線控制有其必要性。首先，通過收益率曲線控制美聯儲將能夠有效管理收益率曲線中各期限的利率水平，以維持較低的國債發行成本。其次，由於收益率曲線控制具有對未來利率水平做出前瞻指引的效果，也有可能減少美聯儲所需的購債規模。

美國銀行的研報指出，到目前爲止，美聯儲的寬鬆政策可能是基於嚴重衰退而非基於戰後最嚴重的衰退制定的。而對美聯儲而言，負利率似乎是最後的選擇。因此，下一個明顯的潛在步驟是實施收益率曲線控制。

美國銀行認爲，控制收益率曲線的方式有很多優點。首先，也是最重要的，它使得控制曲線的長端變得更加容易。其次，這大大降低了2013年“縮減恐慌”重演的可能性。第三，它加強了財政刺激，因爲它阻止了利率的正常上升和私人支出的“擠出效應”。第四，它確保了在經濟爬出深淵時，債券收益率的上升不會減緩。

不過，渣打銀行有限公司中國財富管理部首席投資策略師王昕傑在接受第一財經記者採訪時稱，收益率曲線控制其實會對美國本身或者對美聯儲本身有比較大的副作用，可能是其不願意去承擔的。

“美聯儲目前在控制長端利率時，都是採取回購方式，即通過加大回購的力度或購買量來壓低收益率區間。但若要控制收益率曲線，關乎的就不是量，而是上限了。也就是說，若希望將收益率，尤其是長端收益率壓在某個較低的目標位，美聯儲需要無限制或大量大幅度地購買長端債務。”他稱，“這當然會釋放出非常多流動性，但這種流動性不是美聯儲一開始可以控制的，因爲它壓的是利率的上限，而無法估計購買量。這會產生非常大的風險，因此我覺得這一政策大概不會是美聯儲優先考慮的一個方式。”

他補充稱，目前，各國央行比較明確宣佈自己在進行收益率曲線控制的其實就是日本和澳大利亞。但他們在國際市場的長期債務與美國10年期以上國債在市場上的規模不可同日而語。日本大部分的國債其實都集中於日本本土，澳大利亞的規模則更小。

此外，他還指出，因爲基本上市場上所有的風險資產均以美國國債的收益率來定價，收益率曲線控制又會對整個金融市場的金融資產定價造成很直接的影響。“因此，即使美聯儲可能願意去做一部分的嘗試操作，也不會很優先地採取該政策。”

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文章作者

後歆桐