涪陵電力這種類公用事業股的公允PE估值到底應該怎麼釐定？無增長的公用事業股，10倍PE也就差不多了；會衰退的公用事業股，10倍都嫌多；有增長的，來個15倍？能高增長的，給個20到25倍？

　　看似資本市場可以給予這類公司多種估值標準，取決於其所從事的配電網節能業務到底能否不斷增長還是持續衰退。本文假定涪陵電力在其現有已公佈業務完成時達到均衡期，即後期無法增長，只能維持現有業務收入及盈利，藉此窺探其屆時公允PE應該是多少。

　　幾個假設：

　　1. 電網業務不考慮估值，假定已剝離；

　　2. 配網節能業務永續經營，涪陵電力可長期獲取項目，業務不衰退，毛利無變化(見參考資料)；

　　3. 假設每一單平均合同期爲7年；

　　現有節能業務全部投產後，保守取14億營收，對應的經營現金流爲12.5億，淨利潤爲4億。其差值8.5億是由於涪陵電力節能業務特殊的會計政策導致的，原因是節能業務折舊按合同期線性折舊。那麼爲了保持住4億年盈利，每年公司需要新增40000/7=5714萬利潤以彌補合同到期退出的項目。因此，對應公司的年度投資額約7億。而這部分投資，可以完全由8.5億的差值來覆蓋。注意，此時，公司不需要再貸款，也不需要再壓供應商應付賬款，只憑自有資金投入即可完成。

　　那麼，這時在財務報表上展現的是一個年盈利約4億，可全額分紅；同時，公司無任何有息負債，且仍有盈餘可用於擴張或進一步加大分紅。假設公司超額分紅，則分紅率爲5.5/4=1.375。此時，公司的公允PE=分紅率/（折現率-淨資產增長率）=137.5%/(9.5%-0%)=14.47倍。屆時公允市值57.88億，股息率9.5%。

　　$涪陵電力(SH600452)$

　　參考資料：涪陵電力投資常見的幾類錯誤思考

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