6月11日，在納斯達克摸爬滾打了20年之後，丁磊帶着平均年齡不到29歲的2萬網易員工在香港二次上市。

（網易CEO丁磊，圖源：網易）

上市首日，網易股價高開，最終以130港元收盤，大漲5.69%。

當晚，丁磊也立刻現身直播，4小時賣出了7500萬元的貨。在超過1600萬人的注視下，丁磊又一次向用戶們介紹了他的新身份——帶貨主播。一如之前20年裏，丁磊不斷通過新業務出現在不同人羣的面前那樣。

從郵箱、門戶網站、遊戲，再到教育、音樂、電商和養豬，網易這些年的探索，就如丁磊所言，“不定義自己，不束縛自己，無論邊界，無論領域”。

儘管在這些領域網易都盡力保持着自己的精品路線，但遊戲業務增速連年放緩、音樂版權被騰訊長期壓制以及考拉的低價賣身，基本宣告丁磊“再造一個網易”的野心暫時擱置。

丁磊在致股東信中解釋：“這種不設限，有時會損失一些短期收益，有時會不被認可和理解，甚至會收穫一些嘲笑和譏諷。但好在我們心大，臉皮厚，還算能坦然面對。”

二次上市的網易想要更加坦然地走向下一個20年，面臨的問題依然很多。

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電商不是重生

在招股書提到的募資需求裏，網易將45%的募資份額給到了“推動對創新的不斷追求”。

創新，確實是網易一直在做的事。

2014年之前，如果要說網易是傢什麼公司，基本沒人會反對遊戲公司這個說法。雖然是做門戶網站起家，但2001年入局遊戲領域以來直到2013年，網易的在線遊戲收入都常年佔到公司營收的8成左右。

但從2014年入局電商開始，網易給了市場新的期待。

2015年初推出網易考拉並上升到戰略高度，2016年繼續推出網易嚴選，一猛子扎入了精品電商領域。

電商業務對網易總營收的帶動顯而易見。從2014年Q2開始，網易創新業務的收入連續4個季度同比增速超過200%。到2018年Q4，電商業務已經佔總營收的1/3，成爲網易營收的第二引擎。

但營收的增長，並不意味着電商能賦予網易新的活力，因爲電商帶來的成本支出也在不斷攀高。

由於電商增加了採購、倉儲、物流等多項成本，網易的營業成本在2014年到2019年間劇增750%。淨利潤率也應聲而落，從2014年的40.9%一路下滑到2018年的9.6%。

當時已經有市場分析認爲，丁磊“再造一個網易”的夢想越來越縹緲了，因爲電商業務在高成本、低毛利的同時，增速也有明顯放緩。

儘管2019年前兩個季度，網易電商業務的毛利率略有回升，但第二季度的電商營收增速只有20%，增速進一步放緩。在季度財報電話會中，網易CFO楊昭烜表示，網易的經營理念，並不支持用不惜虧損來換取快速增長的模式。

緊接着9月份考拉20億美元賣身阿里，正是對這一言論的佐證。

2018年底，網易通過大規模裁員進行了重大的組織架構調整，將網易漫畫出售給B站、下線網易有錢產品、關閉薄荷直播業務等，一系列動作都指向網易在廣撒網之後集中資源打造優勢業務的退守決心。

這些行爲被市場解讀爲棄車保帥。在互聯網整體追求高增速的情況下，電商拉低整體毛利率的幾年內，遊戲作爲網易的主心骨，增長已經有些乏力。

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遊戲公司網易的三大問題

2017年到2019年，遊戲收入分別佔網易總收入的81.6%、78.5%和78.4%。剛剛結束的2020年Q1當中，遊戲也爲網易帶來了79.2%的收入。當一家公司8成的收入都來自遊戲時，我們也得以遊戲公司的標準來評判它的業務。

從市場份額來看，網易是成功的。

近幾年大火的中國遊戲市場，常由騰訊和網易兩家公司主導——尤其是手遊市場。伽馬數據測算顯示，2018年和2019年，中國手遊市場的頭部產品基本由騰訊、網易兩家瓜分。鵝廠和豬廠分別擁有《王者榮耀》和《夢幻西遊》兩張金字招牌之餘，還各自擁有《和平精英》《陰陽師》之類的頭部遊戲。

但網易也有自己的問題——持續造血能力不足。2019年流水最高的10款新遊戲中，騰訊延續了自己的強勢，依然佔據半壁江山——網易卻消失了。

我們回過頭繼續看2019年流水最高的10款手遊，上榜的5款騰訊遊戲平均上線時長爲1.8年，網易系4款產品的平均上線時長卻達3.8年。

經過市場考驗的老遊戲更能夠沉澱高淨值用戶，比如《夢幻西遊》《大話西遊》系列聚集了衆多花費數萬元甚至幾百萬元的玩家。繼續開發這些玩家的潛力，網易也能夠通過歷史沉澱更快獲得高額回報。

但在更新速度極快的手遊市場，網易如果仍然期待以新瓶裝舊酒的模式一次次包裝這些老IP，結局似乎也可以預料。

更值得警惕的是，缺乏穩定造血能力的情況是長久存在的。

2010年到2019年，網易遊戲業務的增速並不穩定。在2010年和2016年，網易遊戲業務的增長飆升，甚至在2015年出現年增長近8成的優異成績。但在其餘時間，每年1-2成的業績增長實屬常見。這也說明，網易對於主營業務的增長把控，存在“看天喫飯”的情況。

持續造血能力不足之外，網易的產品運營能力也存在一定問題。

今年4月初，上線5年的《率土之濱》走紅，卻發生了服務器過載、遊戲數據丟失的情況。但隨後網易粗暴的公關做法引起更多付費玩家的不滿，話題發酵後，業務基本盤遭到動搖。

類似情況在幾年前的《陰陽師》中同樣出現過，2016年底《陰陽師》出現“業原火Bug”，導致玩家大規模流失；2017年初，“山兔大暴走”副本又因爲數值設定不佳、玩法過於不友好，導致玩家怨聲載道。

這兩大問題，讓網易這幾年的遊戲發展情況顯得有些尷尬。

反觀網易的第一大對手騰訊，它在中國遊戲公司裏，就是一個學習比你好，還比你努力的尖子生形象。騰訊剛剛發佈的2020年Q1財報顯示，一季度騰訊遊戲收入同比上漲33%，達465.51億元人民幣，這個數字是網易的3.44倍。更重要的是，這僅佔騰訊總收入的43.1%。

通過研究騰訊的戰略，我們發現這家公司在遊戲業務上的成功得益於兩個方面。

首先，騰訊的遊戲業務追求的是“整體化”。比如，從《英雄聯盟》、英雄聯盟遊戲直播再到英雄聯盟職業聯賽，騰訊以版權爲錨，攥緊了這款遊戲一整條鏈路上的所有環節。

其次，版權上的強勢。就算網易在“喫雞”類手游上擁有先發優勢，但騰訊最後也通過入股藍洞（絕地求生製作公司），再次掌握了遊戲版權、正版手遊的開發權以及剩下整條產業鏈，從而實現超車。

通過金元獲得版權，再通過版權“包場”整條產業鏈。如今的市場上，也只能財大氣粗的騰訊能夠做到這一點。

相較之下，這也引出了網易遊戲業務發展道路上的又一個問題，版權上的弱勢——與網易雲音樂的處境何其相似。

國金證券傳媒互聯網行業首席分析師裴培曾經撰文稱，與騰訊這樣的平臺型公司相比，網易不但缺乏用戶基數，而且缺乏內部協調。近年來，網易將太多資源投入了電商業務，這個業務與其他任何業務都缺乏協同效應。

在可見的未來，網易仍將以手遊爲主要的收入和利潤來源，而它尚未找到讓手遊業務實現可持續發展的途徑。

3教育會是網易的下個增長點嗎？

遊戲業務與競爭對手騰訊的差距越拉越大之下，除了繼續依靠這個不太穩定的基本盤，另外兩個業務網易有道和網易雲音樂造血能力的提升也變得更加急切。

2018年和2019年，網易遊戲的營收增速已經下滑到了10.77%和15.51%，2020年Q1增速也只有14%。

相比之下，2006年推出、2019年剛剛登陸紐交所的網易有道，則顯示出了強勁的增長能力，雖然營收體量依然較小，但近兩年的收入增速達到了61%和78%。

今年第一季度受疫情影響，網易有道的營收更是同比大幅增長139%。主要得益於網易精品課K-12付費學生註冊人數同比增長358.7%，達到15.28萬人。

網易招股書顯示，網易有道旗下學習工具產品2019年的平均月活躍用戶數超1億。

也許是強勁的增長讓丁磊意識到了在線教育市場的潛力，直到今年初，丁磊纔將教育作爲網易的四大戰略之一公開提出，表示將充分利用網易已有的資源對在線教育進行推廣。

但在線教育早已是巨頭林立，好未來的學而思網校、新東方的新東方在線，包括作業幫、猿輔導等大玩家也都是有道精品課的強勁對手。

根據易觀千帆2020年4月份的數據，有道精品課的月活躍人數爲162.4萬，與新東方在線共同處於6大在線教育APP裏的第四梯隊。

雖然有道精品課4月份的MAU和全網滲透率優於新東方在線，但付費用戶的數量依然與後者有不小差距。

2017年到2019年，有道精品課的付費學生註冊人數分別爲41.8萬、63.4萬和83.3萬。而新東方在線2020財年上半年（截至2019年11月30日）的總付費用戶數爲132萬人。

不僅如此，在線教育同樣擺脫不了燒錢獲取流量的底層邏輯，而網易有道則有着更高的獲客成本。這就導致近三年來其營收表現雖然比新東方在線更優秀，但虧損情況也更突出。

2019年，新東方在線的淨利率爲-4.35%，網易有道的淨利率則是-46.05%。這意味着每賣出100塊錢的課程，新東方在線會虧4塊錢，而網易有道則是虧46塊錢。

在付費用戶大幅增長的同時，如何降低獲客成本已經迫在眉睫，丁磊直言要充分利用網易已有資源，正是要解決這一棘手問題。

在網易雲音樂深陷騰訊版權壓制、營收增速始終平緩的情況下，或許以有道精品課、網易雲課堂以及中國大學MOOC爲代表的教育產品，將是網易下一個20年有力的業務支撐點。

但問題在於，如果難以忍受長期虧損的電商生意，那網易未來是否能夠像現在這樣，爲在線教育業務持續輸血？僅靠遊戲業務支撐，網易還能再上一個臺階嗎？