原標題：大舉擴產後財務喫緊，博彙紙業欲“賣身”金光紙業 來源：每日財報評論

近日， 博彙紙業 公開關於要約收購的最新進展，消息顯示金光紙業就山東博彙集團有限公司（600966.SH，以下簡稱“博彙紙業”）及其公司的財務、法律和安衛環等重大方面進行了盡職調查，交易雙方正積極協商相關問題，努力加快推動交易進程。

2020年1月，金光紙業擬以36.67億元（含之前增持的成本20億元）溢價收購（5.36元/股）博彙紙業實控人楊延良及其配偶李秀榮持有的博彙集團100%股權（含上市公司28.84%股權）。

收購完成後，博彙紙業實控人將變更爲金光紙業實控人黃志源及其家庭成員。那麼金光紙業即將接手的博彙紙業到底成色幾何？

大舉擴產導致財務緊張

博彙紙業成立於1994年，地處山東省淄博市下屬的桓臺縣，是一家集紙張的研發、生產、銷售於一體的大型股份制企業，於2004年在上海證券交易所上市，現有註冊資本爲133684萬元。

資料顯示，博彙紙業主營業務爲膠印紙、書寫紙、包裝紙、紙板、造紙木漿的生產、銷售；批准範圍的自營進出口業務及“三來一補”業務。

自上市起，博彙紙業主要靠銀行貸款、發債等增發事項籌集資金。2004年上市初期，博彙紙業就不斷籌措資金對高檔包板紙（牛皮箱板紙、瓦楞紙）、信息紙等產品的產線及配套工程進行升級。

2019年末，卡紙、箱板紙、瓦楞紙擴產項目陸續完工轉固，博彙紙業白卡紙的產能從2009年上半年的20萬噸提高至2019年的175萬噸+，箱板紙及瓦楞紙的產能也從原35萬噸（合計）提高至2019年的100萬噸（合計）。

2017年，博彙紙業宣告投資32.31億元建設二期年產75萬噸高檔包裝紙項目，去年9月17日，公告項目已正式投產。此外，公司正在建設三期年產40萬噸化學機械漿及100萬噸高檔包裝紙板項目。

而一旦博彙紙業所有項目投產，產能有望超過金光紙業，成爲中國最大的卡紙生產企業。

但激增的投建需求給博彙紙業的融資帶來了很大的壓力，本來爲了保持原有的擴產節奏、維持日常運營，博彙紙業就已經“重擔”不小。2014年~2017年，公司的有息負債規模已達60億元，佔總負債比重超過70%。

《每日財報》發現，其大舉擴產背後是博彙紙業財務緊張，這也許是控股股東謀求出售公司的原因之一。截至2019年末，公司資產負債率爲72.78%，爲歷史高點，有息負債已超過100億元，而貨幣資金只有19.68億元。

但博彙紙業的擴產計劃並未停止。2019年，一項預算爲17.19億元的45萬噸高檔信息紙項目仍等待着自籌資金的持續投入。截至2019年末，這項新的擴產項目工程進度只有3%。

博彙紙業問題頗多

另外自2018年開始，白卡紙的價格呈現下滑趨勢，博彙紙業的業績也隨之下滑。2018年，博彙紙業實現營業總收入83.39億元，同比下降6.18%，實現歸母淨利潤2.56億元，同比下降70.11%。

2019年，淨利潤再降47.73%，爲1.34億元。作爲全球造紙業大亨的金光紙業自然不願意見到博彙紙業再繼續做大，而行業低谷期、楊延良的出售意願，也給了金光紙業趁虛而入的機會。

值得注意的是，2018年博彙紙業前五名客戶銷售額15.0億元，佔年度銷售總額17.99%，同比增加0.99%，該比例遠超同行業華泰紙業的8.38%、 景興紙業 的14.51%以及 山鷹紙業 的8.80%，位居上市公司同行業前列。

同時，前五名供應商採購額29.4億元，佔年度採購總額的32.67%，較去年同期同比增長2.12%。

2019年前五名客戶銷售額 12.9億元，佔年度銷售總額 13.26%；雖然較2018年有所下降但仍然高於同行業上述公司。前五名供應商採購額 42.9億元，佔年度採購總額 48.44%；較去年同期同比增長45.92%。

不僅如此，博彙紙業控股股東質押比例也較高。2016年12月起，博彙紙業的累計質押數量佔持股比例從60%以下一度增長至97.06%。2019年7月後，博彙紙業的累計質押數量比例基本保持在80%左右，抵押對象爲銀行或證券公司。

博彙紙業賬面的貨幣資金看似有近20億元，但貨幣資金中因開具承兌匯票、辦理信用證、爲銀行貸款提供質押保證而受限的部分佔比越來越大。

2019年，博彙紙業賬面八成的貨幣資金在所有權或使用權上受限。從2017年起，博彙紙業手中的可支配資金就已無法覆蓋當期一年內到期的有息負債。

根據逐年增長的利息費用，可以看到博彙紙業將辛辛苦苦賺到的錢，卻大把送進了銀行。2017-2019年博彙紙業的利息費用分別爲：3.21億元、4.3億元、4.66億元。

金光紙業爲何買下博彙？

金光紙業迅速收購博彙紙業其實準備已久。《每日財報》注意到，早2019年4月27日，博彙紙業披露2018年年度報告，彼時，其淨利潤同比減少70.11%。然而，在博彙紙業利潤大幅下滑後，金光紙業就開始了資本運作。

從金光紙業提交給博彙紙業的簡式權益報告書來看，金光紙業通過子公司寧波亞洲紙管紙箱有限公司（以下簡稱“寧波亞洲”），於2019年4月開始在二級市場買入博彙紙業。

在2019年6月21日，博彙紙業公告稱，金光紙業的增持比例已達到舉牌線。隨後寧波亞洲先後4次舉牌收購博彙紙業。至2019年11月第四輪舉牌完成後，其持股比例已經達到20%。

在初期購買博彙紙業股權時，金光紙業曾表示不謀求公司的“控制權”，但最終卻準備收購集團的全部股份，金光紙業到底在打什麼算盤呢？

首先，在業務方面，通過本次交易可以實現優勢互補，充分發揮各自能力優勢和資源優勢，進一步推動雙方在造紙領域方面的共同發展，有助於提升整體實力，助力金光紙業的工業包裝紙戰略佈局。

金光紙業經營範圍包括在林業營造、林業產品、各種紙張、紙產品深度加工、機械設備等領域進行投資。

據公司官網顯示，截至2018年年底，金光紙業擁有20多家全資和控股漿紙企業，擁有19家林業公司，總資產約1726億元，年加工生產能力約1100 萬噸，2018年在華銷售額約589億元，爲世界紙業十強之一。

金光紙業表示，紙業涉及民生生活和工業等多個領域，其長期看好中國經濟未來發展前景，堅定加大投資中國市場的力度，擬通過本次交易進行戰略整合，增強上市公司的盈利能力和抗風險能力，提升對社會公衆股東的投資回報。

再者，金光紙業並不差錢，金光紙業2019年三季度末，營業收入479.3億元，淨利潤23億元，資產負債率62.21%。不難看出，金光紙業的規模實力和資金情況是十分雄厚的，收購博彙紙業不是難事。

另一方面，就目前的情況來看，金光紙業已經掌握了全中國47.6%的白卡紙產能，倘若收購順利金光紙業在白卡紙行業的市佔率將超過50%，當金光紙業成爲白卡紙行業的壟斷企業，其對於價格和產能的話語權，也將空前強大。

據博彙紙業公告披露，本次要約收購尚需國家市場監督管理總局等有關部門審查通過。目前金光紙業提交的經營者集中反壟斷審查材料已由國家市場監督管理總局反壟斷局受理，審查工作尚在進行之中。

因此目前收購進度還處於協商階段，協議收購能否完成仍然存在諸多的不確定性，後續《每日財報》將持續關注。