來 源 | 滄海一土狗

作 者 | 滄海一土狗

引子

2015年《大空頭》上映以來，收穫了無數的擁躉，尤其是性格古怪的獨眼基金經理邁克爾-布瑞，他看出了美國房地產市場極度不穩定，並預測了房地產市場將於2007年二季度崩潰，所以，他利用信用違約互換做空了美國房地產市場。

這個過程並不是一帆風順的，一方面委託人質疑他的策略，不相信美國房地產市場會崩潰；另一方面他做空的太早了，交了很長時間的“保費”，業績很難看。

幸運的是，他扛下來了，獲得了489%的傲人收益。

做空是一場跟衆人對賭的遊戲——衆人皆醉我獨醒，最後贏下來會特別爽。

但是，做空極度兇險，邁克爾-布瑞是專業投資者，他在選擇做空工具上十分老練，自己創造了一個信用違約互換的貸款違約保險市場，損失僅僅是每年交的保費，收益則是違約事件爆發後巨大的賠償金。即便如此，他還是入場太早了，差點沒扛過去。

想象一下那些1999年4000點用期貨做空納斯達克的人吧，期權的成本是保費，期貨的成本則是空間，你不知道代價會是多少。

在資本市場上，空頭是極少數人，多頭纔是大部分。所以，做空的條件極其苛刻，要兼顧的因素很多：

1、空間；

2、入場時機；

3、觸發因素；

4、做空工具；

今天國債期貨市場雲波詭譎，大幅度震盪。這篇文章將帶着大家從空頭實戰的視角覆盤整個市場，一起來窺探期貨和做空的本質。

入場的時機和理由

以十年國債期貨合約T2009爲例，8月11日尾盤其實是一個很不錯的入場時機，當天股票市場跌幅較大，T2009上漲到99.2附近的位置，這是一個很不錯的阻力位，它形成於兩波反彈：

1、8月3日，財新PMI超預期，T先大幅低開向下，然後反彈，走出了利空出盡的走勢，之後的2個交易日T持續反彈至99.2-99.4的區間。

2、8月10日，ppi落地符合預期，國債期貨進入利空空窗期，T高開高走，反彈至99.2附近。

所以，趁8月11日股市調整，在99.2附近開國債期貨的空倉是一個不錯的選擇——空間充足。

那麼觸發因素又是什麼呢？

1、主要因素，8月12日一級市場大量發行國債，2年期660億，5年期700億；

2、次要因素，股市可能v反；

在以前的文章裏，我們有寫過，影響債市的大牌有三類：

1、債券的供需——社融增速及結構，債券的佔比很重要；

2、經濟基本面——主要看BCI和PMI等領先指標；

3、資金面——主要看資金利率，一年期存單利率的高低很重要；

由於債券大量供給是一張大牌，作爲觸發因素是夠格的。近期的成功案例有兩個，

1、7月29日，財政部表示要加快債券的發行，債券收益率大幅度上行；

2、8月5日，3年期國債招標660億，7年期國債招標660億，結果一級利率發得有點高，國債期貨下跌。

綜上所述，在8月11日基於“空間+觸發因素”的打法來做空國債期貨是靠譜的，不是無的放矢。

策略work的上半場

儘管夜盤美國國債收益率大幅上行對債市情緒造成了一定影響，現券收益率有所上行，但是，T2009仍然平開。

開盤之後，股市如期下跌，帶動T小幅上揚。

但是，在計劃裏沒有預料到的是股市下挫得有點多，上證指數上午收盤跌了2%。股市情緒差推高國債期貨，T上午最高漲到99.295，空頭承受浮虧。

但是，並沒有關係，我們做的是一張大牌，市場情緒是牆頭草，小角色。

空頭繼續等待，等待11點35出國債的一級發行結果，就像炸金花一樣，要花錢才能看對手方的底牌。

十一點出頭，主承銷商反饋投標結果不是太好，於是T開始跳水，儘管此時上證指數持續下跌。

十一點三十五，國債一級招標結果出爐，

2Y 200011   加權利率 2.64%   邊際利率 2.69%   全場倍數 2.06倍   邊際倍數 1.25倍   
5Y 200005X3   加權利率 2.81%   邊際利率 2.8502%   全場倍數 2.34倍   邊際倍數 5.26倍

兩隻國債的邊際利率都飛了。

由於做空的空間很充足，一旦觸發因素起了作用，資產價格就迅速反應（不會出現鈍化）。於是，下午一開盤，T繼續跳水，最低跌到了98.87附近。

黑天鵝驟現的下半場

在這波下跌的過程中，把一級國債招標情況作爲主要觸發因素的保守空頭已經獲利了結了。

但是，人都是貪婪的，剩下的空頭還想享受次要觸發因素的盈利——股票市場的v反。

他們繼續待在裏面等待股市反彈。

實際上，正如他們所料，下午一點半之後上證指數開始反彈，跌幅開始收窄。但是，詭異的事情發生了，T也反彈了，在這十五分鐘內股債齊漲。

在這段時間裏，除了少數的知情人之外，所有人都是懵逼的。

好在，股市繼續反彈，上證指數的跌幅收窄到1%以內了，所以，T維持了一段時間又掉了下來，一直在98.98附近徘徊。

不知情的人會一直覺得奇怪，T好強啊，難道股債日內蹺蹺板失效了？

臨近3點收盤，更加詭異的事情發生了：T爆拉，最高飆升到了99.345。國債期貨的空頭從巨賺到血虧（十年國債期貨的槓桿有50倍）。

所有人都在四處找人問，出什麼事情了。這時有人在羣裏發了一則通知的截圖，財政部削減下個周國債的發行量了。

如前文所言，債券的供給是一張大牌，國債期貨因一級國債發飛賺到的錢，又因爲財政部重新安排發行節奏吐了出來。

一些經驗教訓

一、貪婪還是不要貪婪？

捨棄掉次要矛盾，只做主要矛盾，必定會帶來足夠的安全邊際。這一次就是明證，早早落袋爲安，躲開了一個大雷。所以，不貪婪的確是一個不錯的選項。

二、邏輯要足夠清晰，嗅覺要足夠敏銳

貪婪也沒什麼錯——做完主要矛盾，再做次要矛盾，機會都是很珍貴的。但這有一個前提，頭腦要足夠清晰，嗅覺要足夠敏銳。

這一次市場下午一點半之後提示異常了：股市反彈，國債期貨也反彈，股債不走蹺蹺板了。邏輯清晰並嗅覺敏銳的人會選擇跑路，因爲市場異常的方向對國債期貨的空頭不利。

想必很多空頭只是納悶而不行動，他們心裏想的是，等股市再反彈反彈，T就會跌。結果，市場異常來自於增量的意外，等全市場都知道意外消息，只能被埋。就被意外消息埋在裏面了。

三、期貨不是現貨

現貨是用來持有的，期貨卻不是，期貨是用來做具體事件的。也就是說，拿期貨頭寸不能漫無目的，潛在利空/利好空窗期儘量不要持有期貨頭寸。尤其是對於期貨做空，8月10日ppi數據符合預期，製造了一個利空空窗期，也給空頭來了一記悶棍。

關於期貨和現貨，有一個很形象的比喻，期貨是手術刀，只能用來切組織；現貨是大砍刀，既能劈柴也能用來砍骨頭。

把期貨和現貨搞混的人，都會特別慘；把做空和做多條件搞混的人更慘。

四、空間極其重要，尤其是做空

做空最難的點在於空間的判斷。一方面是因爲人們都是天然的多頭，跌多了有人抄底；另一方面是因爲標的的價格有下限——零。

享受泡沫最好的辦法是跟着多頭們一起吹泡泡，享受樂觀帶來的溢價，而不是做空泡沫。所以，最敗家的兩種交易方式都跟做空有關，一種是逆勢做空泡沫，另一種是追空，踢到鐵板上。

8月3日，財新pmi數據出爐之後，有很多人右側做空，這些人最終都追空被埋。

五、看長做短不可取

投資是關於空間和時間的藝術，如果感受不到空間和時間，那就危險了。

ps：數據來自wind，圖片來自網絡

ps：對於普通投資者而言，有兩個忠告，不要開期貨賬戶，不要做空