李斌與李想的二次對決。

文 | 程瀟熠

來源 | 未來汽車Daily (ID:auto-time)

理想汽車（LI）登陸納斯達克的第一天，股價暴漲50%，將在美股沉浮近2年的“老大哥”蔚來（NIO）甩在了身後。

8.02%的毛利率和理想汽車CEO李想的“實幹家”形象，激發了資本市場對新造車深藏已久的熱情，疊加全球汽車電動化不可逆的發展趨勢，理想汽車開盤前市值達到100億美元，成爲了自2018年3月愛奇藝以24億美元在納斯達克上市以來，中國企業在美股最大的一次IPO。

這場狂歡的影響力之大，讓美國財經名嘴吉姆·克萊默（Jim Cramer）在一檔節目中明確警告投資人：不要對電動汽車市場過度投機，這個領域看似繁榮，然而更像泡沫，“並且已經開始破裂”。

來源：CNBC

8月7日，投資人的熱情驟然冷卻，理想汽車股價在前一天升至最高點19.9美元后，大跌8.7%並呈連續下坡態勢。蔚來汽車在二季度財報中公佈毛利率首次轉正後，股價未漲反而跌去8.59%。

風險與機遇並存，一貫長期持有的價值投資者更喜歡看到股價下跌，這意味着“它會給我們以更便宜價格購買更多股票的機會”。

一邊是理想汽車，以增程式路線破局、強成本費用管控能力加持的中概股新秀，另一邊是蔚來汽車，初具規模、手握百億現金流的“國內新造車Top 1”。趨於接近的股價及市值拉齊了二者的投資門檻。

7月30日-8月13日蔚來、理想股價走勢對比，紅框內爲理想股價連續5天下挫 製圖：未來汽車日報

那麼問題來了：蔚來和理想，究竟誰更值得長期持有？

比路線：理想難有未來？

李想稱自己是一個“挺變態”的人，這體現在他要求任何涉及公司的事情，都必須得到數學模型的驗證，無論是銷售、服務、開店、展示還是投放。“當我們花了一塊不該花的錢，之後就需要再花三塊錢把可能產生的問題彌補回來。”他將此奉爲公司經營的核心本質。

蔚來CEO李斌的理念則是一切以用戶體驗爲主，做研發的幾乎不用考慮BOM（物料清單）成本，做銷售的可以選擇租賃一線城市黃金地段的店面，做用戶經營的更是能夠不計回報地滿足用戶需求。

兩種截然不同的領導風格使得“含着金湯匙出生”的蔚來和“窮孩子”理想汽車註定會選擇不同的發展路線。

智能電動汽車的未來鑰匙是自動駕駛技術，而當務之急需要解決的痛點則是里程焦慮。對此，蔚來選擇投入大量成本，鋪設充電網絡及換電站，理想汽車則選擇了更爲經濟、落地時間更短的增程式技術路線。

增程式運行模式 來源：汽車之家、未來汽車日報

在2019年8月的戰略溝通會上，蔚來總裁秦力洪曾透露NIO Power總投入約十二三億元，按照當時的數據，這些投入約等於100座換電站和500輛移動充電車的價格。

“我們正在研發新的換電站。”李斌明白換電最大的問題在於成本高昂，目前無法通過規模效應分攤成本，急需建立可持續發展的新商業模式，所以他打算新換電站研發完成後，再大體按照500名用戶1個換電站的邏輯加快部署。“同樣的錢，新的換電站能布兩個（舊的只能佈一個），所以還是要把子彈往後留一點。”

雖然前期換電站鋪設成本高昂，但蔚來已經找到了另有潛在增長空間的商業模式——電池資產管理。

蔚來參股的電池資產管理公司預計將在8月份完成設立，第一輛BaaS（Battery as a Service，車電分離，電池租賃服務）量產車型已經完成了保險、貸款、上牌等所有流程。

“BaaS挺複雜的，比大家想象的複雜多了，我們已經準備了五年。”李斌告訴未來汽車日報（ID：auto-time），這裏面有好多問題需要解決，比如車和電池如何分開賣？後續廢舊電池如何處理？

李斌認爲，這將是全球電動汽車產業的商業模式創新。“電動車行業裏電池資產管理是最大的生意。”中金公司預計，蔚來車電分離服務推出後，電池租賃帶來的毛利率有望達20%以上。

就連李想都在感嘆，大部分同行嚴重低估了特斯拉自建超級充電站、蔚來自建換電站和充電體系對於銷量的促進作用。“沒有充電條件買回來是爹，有充電條件買回來纔是車。”

蔚來NIO Power換電站 來源：蔚來官網

不僅如此，動力電池回收市場仍是一片藍海。高盛曾預計到2025年全球動力電池市場價值將達到400億美元。全球能源互聯網發展合作組織主席劉振亞也曾表示，到2050年，全球能源互聯網累計投資將超過50萬億美元。

蔚來則早在2017年5月就與武漢東湖高新區簽署包括“基於動力電池梯次儲能的能源互聯網業務”的合作項目。

反觀李想爲爭取時間窗口選擇的增程式技術路線，雖然有“少帶電池，成本較低，發動機不參與驅動”的優點，但汽車工業諮詢發展公司首席分析師賈新光告訴未來汽車日報（ID：auto-time），增程式只是過渡方案，最終還是純電模式（的天下）。

“如果將來充電極其方便，那麼就不需要增程式。”賈新光透露，中國人偏好插電式混合動力，正是因爲可以不用電池而使用發動機驅動，“所以甚至有人會把電池賣掉”。

經緯創投中國合夥人萬浩基非常佩服理想汽車在大部分人不看好增程式的情況下，成功走出一條路，“賣點做的非常好”。

不過，萬浩基也向未來汽車日報（ID：auto-time）表達了自己的顧慮，“理論上，把增程器拿走，它就是一個純電動的車。不過一個180公里的電動車和800公里續航的電動車的設計肯定是需要調整的，在電池、配置、重量、位置和BMS都需要重新考慮。”

李斌認爲電動汽車產品的終極形態會在未來3-5年內出現，而理想汽車計劃在2022年推出的新款SUV產品仍爲增程式電動汽車。或許正如李斌押注換電模式，李想也在賭一個增程式技術躋身主流動力模式的未來。

比管理：效率PK人性

李斌和李想就像一枚硬幣的正反兩面，南轅北轍又殊途同歸。

少年時期，李斌不惜絕食明志，爭取到參加高考的機會最終考入北京大學；李想拿着比父母多10倍的兼職收入，毅然選擇輟學創業。

21世紀初的互聯網浪潮以及汽車行業蘊含的新機遇，讓這兩個年輕人先後創辦易車網和汽車之家，且均登陸美股市場同臺競爭。2014年，特斯拉Model S開進中國，又讓“二李”的目光同時瞄準了電動汽車。

2017年12月16日，已經創辦車和家的李想以“孃家人”的身份參加了蔚來在北京五棵松體育館舉辦的第一屆NIO Day（蔚來日），作爲蔚來創始投資人以及蔚來ES8的0082號車主，他與李斌共同爲蔚來ES8站臺，講解其內部空間及“親子模式”等功能。此外，李斌也是車和家的投資人。

2017年NIO Day現場，左邊李斌，右邊李想 來源：蔚來

作爲互聯網創業者，“二李”都懂得用戶的重要性，但是性格與經歷不同，讓他們在執行過程中呈現截然相反的風格。

李想強調效率，李斌強調人性。在理想汽車內部有嚴格的OKR管理體制，但“蔚來沒有KPI考覈”，而是對員工的四個價值觀（真誠、關愛、遠見和行動）進行評價。

一位蔚來員工告訴未來汽車日報，“從來沒有見過斌哥發火的樣子”，另一位熟悉李想的知情人士則向36氪表示，“在理想汽車，誰做錯了事，李想是可以直接開罵的”。

華興資本集團董事長、基金創始合夥人包凡將二人的性格進行總結概括：李斌是自上而下的人，格局很大；李想習慣自內而外思考，從產品的角度出發，思考需要什麼樣的團隊，再根據團隊考慮需要搭建的體系。“兩個人思維方式很不一樣，所以最終走的路徑也不一樣。”

在業內人士看來，李想是善於內部經營的“超級產品經理”，李斌則是善於資本操盤的“戰略投資者”。

理想汽車投資人、源碼資本的王星石告訴未來汽車日報（ID：auto-time），增程路線就是李想近距離觀察用戶才發現的產品痛點。“李想給我們介紹過在汽車之家論壇有很多新能源車主，會自己DIY安裝增程器。”增程是當前充電環境下，解決續航和里程焦慮的有效辦法。

李斌曾參與創辦或主導投資超40家企業，他擔任管理合夥人的蔚來資本已投資出行平臺嘀嗒出行、首汽約車，自動駕駛公司小馬智行、Momenta、主線科技，換電技術和解決方案提供商奧動新能源，動力電池正極材料公司容百科技等。

兩種風格各有優勢，但顯然前者的風格更受投資人歡迎。理想汽車投資人、明勢資本創始合夥人黃明明認爲，世界上最優秀的企業都具有最高效的組織管理能力，“大家就是瘋狂的效率機器”。

李斌也講究效率，他曾在媒體採訪中表示願意用“資金買時間”，用大把的錢換取寶貴的時間窗口，但對於投資人來說評估一個項目的好壞，首先考慮的就是ROIC（投資資本回報率）。

在蔚來2020年二季度財報電話會議中，未來汽車日報能明顯感覺到李斌的轉變，“效率”二字成爲貫穿整個介紹及問答環節的高頻詞。

經營現金流表現及成本費用管控能力將成爲下一階段投資人評估其長期價值的重要指標。畢竟對於投資人而言，市場最終要回歸利潤的創造能力，並不僅僅是市值創造能力。

比數據：回到同一起跑線

被譽爲“價值投資之父的”本傑明·格雷厄姆曾在其著作中寫道：“短期而言，市場是一臺投票機；但長期而言，市場是一臺稱重機。”股神巴菲特則將這句話翻譯爲：企業成功被市場確認的速度並不重要，只要公司能以令人滿意的速度提升內在價值。

從這個角度來看，理想和蔚來在今年的表現都沒有讓投資人失望。

理想汽車發佈招股書時，蔚來尚未發佈2020年二季度財報。相比蔚來2020年一季度毛利率爲-12.2%，招股書中披露的動輒50億元年虧損不同，理想汽車依靠“窮孩子的活法”，以嚴格的成本管控證明了造車也有更爲經濟的路線。

招股書顯示，理想汽車在尚未大批量交付的2018和2019年，兩年總虧損不到40億元（39.6億元）人民幣。2020年第一季度，理想汽車總銷售成本爲1.12億美元（約合人民幣7.83億元），毛利爲964萬美元（約合人民幣6830萬元），毛利率爲8.02%，車輛銷售毛利率爲8.45%。

蔚來及理想汽車營收&淨虧損情況對比 來源：財報、招股書 製圖：未來汽車日報

這意味着，蔚來用2年的時間，才扭轉了賣一輛虧一輛的財務現狀，而理想汽車則在交付之初就證明了其自我造血的能力。接近李想的知情人士向36氪透露，今年二季度理想汽車的毛利率已經超過2位數。相比毛利率在二季度首次轉正至8.4%的蔚來，理想汽車的成本控制優勢仍然存在。

理想汽車成立時間較其他造車新勢力晚1年，這讓李想覺得錯過了融資的最佳時間，疊加2015年股災的影響，理想汽車的融資“從來沒有順利過”。

開源受阻，李想只能保證每賣出一輛車都能獲得健康的現金流，“資本市場不會給我們這個機會，像特斯拉和蔚來融資上百億，所以我們只能選擇有機會勝出的路線。”

與2019年蔚來、特斯拉的單車數據相比，理想汽車單車費用管控能力較強。在理想ONE開始量產之後，理想經營費用有所下降。2019年，理想的經營費用總額爲18.6億元人民幣，其中研發費用爲11.7億元人民幣；2020年Q1的的經營費用爲3億元人民幣，經營費用率爲35.5%，其中研發費率爲22%。主要原因在於2019年理想ONE量產前產生了大筆的批准確認及測試費用。

東吳證券認爲，理想汽車2020年研發費用中薪酬費用從1.09億元增加到1.14億元，折舊和攤銷從650萬增長到1040萬元（研發設施增加），符合研發部門的擴張情況。此外，因經營風格的不同，理想的單車管理費用相比蔚來少近7倍。

來源：理想汽車招股書、Bloomberg、東吳證券研究所

不過，蔚來8月11日發佈的2020年二季度財報，讓角力雙方再次回到同一起跑線。

經營現金流轉正、優化供應鏈賬期及結賬方式、研發新型換電站以降本增效，這不僅體現了蔚來在現金流管理及經營效率方面的提升，在中金公司看來，這還是供應商信心明顯回升的標誌，蔚來已進入供應商信心回升→採購成本降低→利潤率、費用率進一步改善→現金流增厚、經營持續向好的正向循環。

中金公司預計，蔚來在四季度將大概率實現雙位數毛利率目標，而超百億元的現金儲備也有助於該公司走向盈虧平衡。

來源：理想汽車招股書、Bloomberg、東吳證券研究所

長期價值投資的代表人物巴菲特曾說：“如果一隻股票我不想持有10年，那麼我一分鐘也不想持有。”但是再精妙的計算模型也無法精準預知未來，正如蔚來股價跌破2美元時，沒人能想到李斌僅用一個季度的時間就完成破繭重生。 

新造車的故事纔講到第二章，往下翻，高潮還在後面。