原標題：【深度】倒計時！賣不了PE一年損失1個億，財富管理公司代銷陷僵局

圖片來源：圖蟲創意

記者 | 胡穎君

編輯 | 宋燁珺

王琳是一家頭部三方財富管理機構私募股權業務負責人，最近一段時間她所在的整個團隊都在焦頭爛額中度過。

剛剛處理完一單爆雷的私募股權項目，還沒來得及輕鬆，一項新規又“壓”了過來——《公開募集證券投資基金銷售機構監督管理辦法》（以下簡稱“銷售新規”）及配套規則將在10月1日正式施行。

該銷售新規第九條指出：“獨立基金銷售機構是專業從事公募基金及私募證券投資基金銷售業務的機構，獨立基金銷售機構不得從事其他業務，中國證監會另有規定的除外。”這意味着，三方財富管理公司旗下的獨立銷售機構或將無法繼續代銷私募PE/VC產品。

若代銷私募股權這一細分業務被徹底掐斷，不僅對王琳所在公司構成挑戰，其他頭部財富管理公司無疑也將“失血”嚴重。

一、三方代銷PE陷入僵局

私募股權基金銷售未被納入獨立基金銷售機構業務範疇，這在第三方財富管理業內掀起巨浪。

王琳告訴界面新聞記者，“銷售新規確實有這樣一個約束，也給了兩年過渡期的安排。”

不過，條文中的 “中國證監會另有規定的除外”又給了陷入焦灼的三方機構們一絲希望。

王琳告訴界面新聞記者，自8月底銷售新規出臺後的這段時間，一直在積極跟監管溝通，想明確公司是否能繼續代銷私募股權基金，但還未有結果。

中基協信息顯示，截至當前，獨立基金銷售機構共計122家，多數由王琳所在的這類三方財富管理機構所掌控。

“我們理解還是防風險的思路和角度。”王琳向界面新聞坦言，在過往以“產品銷售”爲導向的畸形行業生態中，相當一部分並不屬於私募股權的資產，通過各類複雜的交易結構設計包裝成私募股權形式，實際卻投資於債權或類債權的底層資產。

“證監會此前發佈的2020立法工作計劃包括《私募投資基金銷售業務監督管理辦法》，可能會對私募股權基金和其他私募基金的銷售有所約束，業界非常期待在過渡期內該管理辦法可以出爐，這樣會和目前的公募基金銷售新規形成良好的補充。”王琳表示。

中基協的統計數據顯示，截至2020年8月末，私募股權、創投基金存量規模達10.61萬億元人民幣。

不過，據界面新聞記者多方瞭解，由於部分存量產品存在多層嵌套，實際規模或遠低於協會公佈的規模。鉅派方面告訴界面新聞，三方作爲市場化募資的重要渠道，代銷的私募股權基金存量規模或在5000億元左右。

“從現有政策、出資主體來看，高淨值、超高淨值客戶還是私募股權領域中非常重要的一股社會資本。” 王琳對界面新聞記者表示，而監管對三方代銷私募股權基金進行“一刀切”的做法，並不符合資產配置邏輯。“長遠來看，高淨值客戶需要的是財富管理機構提供專業的資產配置方案，而不應該只是某個產品，那不應該是財富管理的最終形態。”

目前私募股權基金銷售規模較大的三方機構分別爲諾亞、宜信、鉅派以及恆天。過渡期結束，若三方代銷私募股權這一細分業務被徹底掐斷，上述頭部三方機構將失血嚴重。

鉅派資產管理事業部執行董事錢曉波告訴界面新聞記者，私募股權佔鉅派募集體量的15%左右，但佔存續體量將近50%；目前公司私募股權存量約爲230億，完成退出將近100億。

另一家不願透露姓名的頭部三方高管表示，代銷的私募股權基金佔比在20%-30%之間，存量規模大約爲100億元。

通常第三方財富管理機構作爲銷售渠道方，可以拿到相當於私募股權基金募資總額1.5%-3%的佣金提成。部分三方機構在基金存續期結束後，還要抽取一定比例的分紅。

一位頭部三方財富公司內部人士告訴界面新聞記者，公司今年上半年募集私募產品總額100多億，包括私募股權和私募證券類產品。其中，純代銷的私募股權基金約爲30億元，按照2%的佣金中位數來測算，一次性佣金收入6000萬左右。粗略估計，如果私募股權代銷業務暫停，該公司一年損失的收入將在1億元左右。

二、轉戰母基金

王琳告訴界面新聞記者，對於三方而言，私募股權基金募集主要有兩種方式，一種是代銷，另一種是直銷。“如果是純做代銷的財富管理公司，新規殺傷力確實很大。但是目前頭部三方尤其是擁有資產管理能力的機構還是有應對策略的。”

多數頭部三方機構都較早設立了資產管理子公司。10月1日辦法正式實行之後，諾亞、宜信、鉅派、恆天等頭部三方旗下獨立基金銷售機構將暫停代銷私募股權類產品，但可以借道資產管理子公司以母基金的方式完成募資，再分散化地投向若干只私募股權產品。

一位三方銷售人員對界面新聞記者表示：“我們現在更建議客戶做母基金的配置，這就相當於把個人和機構的合作轉換成機構和機構的合作。”

私募股權母基金一般100萬起投，相較於單一私募股權產品最低300萬，動輒千萬以上的起投金額而言，參與門檻的確低了不少。

不過，母基金令人詬病的雙重收費屬性，客觀上也會抬高個人LP參與私募股權的投資成本。多位業內人士告訴界面新聞記者，作爲母基金管理人的三方機構資產管理公司普遍收取1%的認購費。以存續期8年的私募股權母基金爲例，具體包括 3年投資期+4年退出期+1年延長期，前三年投資期內母基金管理人還會收取1%/年的管理費，待存續期結束後，超過業績基準的部分還要抽取10%的carry（超額收益）。

除此之外，投資者還須每年支付給底層GP2%左右的管理費，並將單隻基金全部收益的20%給予GP。上述銷售人員表示，一般而言，三方與頂級GP合作時間較長，溝通也較爲順暢，因此具有一定的議價權，相較於個人LP投資單一私募股權產品，這部分費率會有一定優惠。

私募股權母基金具有風險分散的天然優勢，客觀上來說，這也是頭部三方機構大力向客戶推薦母基金的共同原因。

“對於個人客戶或超高淨值客戶來說，單一項目確實是風險相對比較高的，母基金還是最爲穩健的一種打法。我們建議客戶以母基金做股權配置打底，等具備一定的風險承受能力，並對投資的細分行業有一定的瞭解之後，再嘗試投資單一的私募股權基金，但那個只能是作爲甜點，不是主食。”王琳介紹。

王琳告訴界面新聞記者，在私募股權資產類別裏，70%、80%以上都是公司自主管理的母基金，公司當前存量的私募股權母基金規模在300億元左右。

“未來母基金仍然會是鉅派戰略性資產配置選擇，經過這些年積累，我們對合作的GP有一套自己的打分標準，當然優先肯定是合作業績突出的GP，以及在投後賦能和退出上做得更好的GP，另外能與我們保持深度溝通也很重要。” 鉅派資產管理事業部執行董事錢曉波表示。

三、發力公募銷售

“我們現在對外叫xx基金，不再叫xx財富，爲什麼？公司剛成立那會定位是做高淨值客戶，但是拿的牌照又是屬於基金銷售牌照，雖然基金銷售新規出爐，但說實在的，我們仍然無法明確最終到底能賣什麼。”某頭部三方機構的一位執行總裁接受界面新聞記者採訪時坦言。

新規約定，獨立基金銷售機構可銷售的品種只有兩大類，一類是公募基金，一類是私募證券投資基金。而除了私募股權之外，新規對私募資管產品的匹配銷售也沒有明確規定。王琳坦言，這部分細分業務的銷售要求不明確，對員工開展銷售工作有較大影響。

監管趨嚴背景下，標準化產品成爲確定性最強的轉型方向。今年疫情期間線上理財紛紛崛起，股市行情火熱，也給着急轉型的頭部三方機構發力公募銷售提供了難得的契機。

上述執行總裁所在的公司向來以銷售非標類固收產品著稱，不過新規之下，非標債權銷售也走向末路。他向界面新聞透露，今年以來公司財富管理業務募資規模超過1000億元，受益於股市的良好表現，公募基金銷售額達500億元，佔比近半，非標規模佔比壓降至50%以下。他表示，公司接下來將積極申請基金投顧業務試點資格。

另一家美股上市的三方公司高管亦向界面新聞記者透露，未來將鼓勵客戶通過組合的方式來購買公募基金，幫助客戶以穩健的方式去參與二級市場，因爲權益類資產也是資產配置中的重要一環。

受“承興事件”影響，自2019年第三季度開始，諾亞財富放棄了“非標類固收”產品的投放，向標準化產品全面轉型。財報顯示，今年上半年，諾亞財富公募基金募集量達到370.8億元，佔總募集量的83.1%。

“我們以前不太重視公募，因爲不掙錢。”上述執行總裁訴界面新聞記者，原有的銷售考覈體系主要以私募爲主，購買公募基金的投資者並不會被納入活躍成交客戶。因此，即便在內部，轉型公募也並非易事。“公司5000多名銷售人員會面臨思維轉換的問題。我們的解決辦法是引入新的團隊，爭取在較短的時間內把整體的公募團隊、直銷隊伍的架構全部做起來。”

不僅如此，他表示，還要在產品層面進行創新，建設科技能力，提升用戶體驗；搭建基金評價體系，提高基金組合的賺錢效應。

新規規定，基金銷售牌照有效期爲3年，如果出現未實質開展公募基金銷售業務或最近一個會計年度基金（貨幣市場基金除外）銷售日均保有量低於5億元，牌照將無法續期。設立分支機構要求開展基金銷售業務3個以上完整會計年度以及最近一年度基金銷售日均保有量不低於100億元，受訪業內人士普遍表示，這對擁有較多客戶資源的三方機構來說不難做到。

更爲現實的問題在於，標準化產品佔比提高同時，即便是頭部三方也要承受較長一段時間內淨收入下滑的陣痛。

以諾亞爲例，今年二季度，諾亞財富管理產品淨收入同比下降13.2%至5.43億。公司稱，財富管理產品收入下降主要是交易額下降以及一次性佣金率較低產品的分銷所致。

轉型是否意味着三方機構要做好過冬的心理準備？上述機構執行總裁坦言：“只能儘量做到既不降低利潤，又能把標準化產品做起來。無論如何，未來肯定還是要靠做大權益來獲取長期的利益，從企業經營的角度來看肯定是這樣的。”

責任編輯：陳悠然 SF104