文|翠鸟资本

医药巨头柯菲平“撤单”？

熟悉新三板的投资者，大多知道柯菲平这家公司。柯菲平聚焦中国心脑血管、消化系统等重大慢性病领域，在药企中处于头部地位。

挂牌三年后，公司今年开始谋求转战科创板，经过半年准备后，IPO却戛然而止。

柯菲平主动撤回上市申请，这背后究竟发生了什么？

突发战略调整？

公开资料显示，柯菲平聚焦心脑血管、消化系统等重大疾病和慢性疾病领域，致力于高临床价值创新药的研制和商业化，属于一家研发型药企。

2020年11月09日，上交所对外披露：柯菲平因发行人撤回发行上市申请或者保荐人撤销保荐根据《审核规则》第六十七条（二），本所终止其发行上市审核。

据媒体报道，柯菲平是因战略调整，决定主动撤回申报上交所科创板的申请材料。

2017年-2019年，柯菲平营业收入分别为11.04亿元、7.48亿元和7.74亿元，同比增长率分别为-32.21%（2018年）、3.37%（2019年）。上述三年间，柯菲平净利润分别为1.76亿元、2.24亿元和2.5亿元，同比增长率分别为29.38%（2018年）和11.28%（2019年）。

从上述财务数据来看，作为研发型药企的柯菲平，能够实现盈利，在科创板大军中处于平均线上。

实际上，战略转型的提法在一年前初露端倪。

资料显示，2018年开始，在“两票制”的推行及行业政策频出的情况下，柯菲平积极调整公司战略，下沉终端，公司业务依然保持着上涨趋势。

两票制指药品生产企业到流通企业开一次发票，流通企业到医疗机构开一次发票。鼓励公立医疗机构与药品生产企业直接结算药品货款、药品生产企业与流通企业结算配送费用。

过往模式是：药企发货给代理商→代理商再发货给商业公司→商业公司药品发往指定医院→医院付款给商业公司→商业公司再跟代理商结算→代理商付款给企业

因此，两票制可以减少过往多票制，减少流通环节的层层盘剥，并且所有药类品种的一级经销商数量受到严格控制。

对柯菲平影响几何？

“两票制”政策影响下，除柯菲平直接配送的公立医院以及民营医院、基层医疗卫生机构外，各地公立医院直接与生产企业结算丹参酮IIA磺酸钠注射液产品货款，柯菲平的药品销售收入下降，支出的业务推广服务费相应减少。

2018-2019年度，受“两票制”政策影响，柯菲平药品销售收入占比下降，销售费用相应减少，导致销售费用率低于同行业可比公司。

这产生一个关键问题：销售渠道为王的医药市场，药品销售收入开始落后于同行，那就要比拼药品实力？

实则不然，还有一个极为特殊的行业因素。

柯菲平在发行申请材料中指出，公司的主要产品丹参酮ⅡA磺酸钠注射液及脑脉利颗粒均为国家医保目录（2019版）乙类品种，尚无需开展一致性评价，且未纳入集中采购范畴。未来，公司产品若存在被调出国家医保目录或是增加限定支付范围，未能顺利通过所需的一致性评价，被纳入集中采购范畴但未能中标，或是被长期纳入重点监控合理用药药品目录等情形，可能会导致相关产品的临床使用量大幅下降，进而对公司的经营业绩和盈利能力造成重大不利影响。

此外，值得注意的是，截至2020年一季度末，公司第五大股东上海轩舜有一个要求：有权要求颜培玲（柯菲平创人士）回购上海轩舜所持有的协议受让股份。

其中一个情形就是：公司的核心业务发生重大变化（两票制对主营业务影响以及上海轩舜书面同意的除外）。

实际上，其他股东对主营业务变化也有要求，但只有上海轩舜特别提及了两票制。

押注式的策略

上文谈及了两票制对公司策略的影响，背后就是因为柯菲平严重依赖一款产品——丹参酮ⅡA磺酸钠注射液。

如上图所示，可以看出这款注射液成为的收入水平“独占鳌头”。

公司招股书中还有如此描述：直至“两票制”实施前，一生化药业生产的全部丹参酮ⅡA磺酸钠注射液按照双方约定的价格独家销售给发行人，发行人按照市场价格自主销售给下游药品流通企业或终端医疗机构。

然而，这部分定价机制仍显得模糊，这也许就是柯菲平选择“撤单”的原因。