文|翠鳥資本

醫藥巨頭柯菲平“撤單”？

熟悉新三板的投資者，大多知道柯菲平這家公司。柯菲平聚焦中國心腦血管、消化系統等重大慢性病領域，在藥企中處於頭部地位。

掛牌三年後，公司今年開始謀求轉戰科創板，經過半年準備後，IPO卻戛然而止。

柯菲平主動撤回上市申請，這背後究竟發生了什麼？

突發戰略調整？

公開資料顯示，柯菲平聚焦心腦血管、消化系統等重大疾病和慢性疾病領域，致力於高臨牀價值創新藥的研製和商業化，屬於一家研發型藥企。

2020年11月09日，上交所對外披露：柯菲平因發行人撤回發行上市申請或者保薦人撤銷保薦根據《審覈規則》第六十七條（二），本所終止其發行上市審覈。

據媒體報道，柯菲平是因戰略調整，決定主動撤回申報上交所科創板的申請材料。

2017年-2019年，柯菲平營業收入分別爲11.04億元、7.48億元和7.74億元，同比增長率分別爲-32.21%（2018年）、3.37%（2019年）。上述三年間，柯菲平淨利潤分別爲1.76億元、2.24億元和2.5億元，同比增長率分別爲29.38%（2018年）和11.28%（2019年）。

從上述財務數據來看，作爲研發型藥企的柯菲平，能夠實現盈利，在科創板大軍中處於平均線上。

實際上，戰略轉型的提法在一年前初露端倪。

資料顯示，2018年開始，在“兩票制”的推行及行業政策頻出的情況下，柯菲平積極調整公司戰略，下沉終端，公司業務依然保持着上漲趨勢。

兩票制指藥品生產企業到流通企業開一次發票，流通企業到醫療機構開一次發票。鼓勵公立醫療機構與藥品生產企業直接結算藥品貨款、藥品生產企業與流通企業結算配送費用。

過往模式是：藥企發貨給代理商→代理商再發貨給商業公司→商業公司藥品發往指定醫院→醫院付款給商業公司→商業公司再跟代理商結算→代理商付款給企業

因此，兩票制可以減少過往多票制，減少流通環節的層層盤剝，並且所有藥類品種的一級經銷商數量受到嚴格控制。

對柯菲平影響幾何？

“兩票制”政策影響下，除柯菲平直接配送的公立醫院以及民營醫院、基層醫療衛生機構外，各地公立醫院直接與生產企業結算丹蔘酮IIA磺酸鈉注射液產品貨款，柯菲平的藥品銷售收入下降，支出的業務推廣服務費相應減少。

2018-2019年度，受“兩票制”政策影響，柯菲平藥品銷售收入佔比下降，銷售費用相應減少，導致銷售費用率低於同行業可比公司。

這產生一個關鍵問題：銷售渠道爲王的醫藥市場，藥品銷售收入開始落後於同行，那就要比拼藥品實力？

實則不然，還有一個極爲特殊的行業因素。

柯菲平在發行申請材料中指出，公司的主要產品丹蔘酮ⅡA磺酸鈉注射液及腦脈利顆粒均爲國家醫保目錄（2019版）乙類品種，尚無需開展一致性評價，且未納入集中採購範疇。未來，公司產品若存在被調出國家醫保目錄或是增加限定支付範圍，未能順利通過所需的一致性評價，被納入集中採購範疇但未能中標，或是被長期納入重點監控合理用藥藥品目錄等情形，可能會導致相關產品的臨牀使用量大幅下降，進而對公司的經營業績和盈利能力造成重大不利影響。

此外，值得注意的是，截至2020年一季度末，公司第五大股東上海軒舜有一個要求：有權要求顏培玲（柯菲平創人士）回購上海軒舜所持有的協議受讓股份。

其中一個情形就是：公司的核心業務發生重大變化（兩票制對主營業務影響以及上海軒舜書面同意的除外）。

實際上，其他股東對主營業務變化也有要求，但只有上海軒舜特別提及了兩票制。

押注式的策略

上文談及了兩票制對公司策略的影響，背後就是因爲柯菲平嚴重依賴一款產品——丹蔘酮ⅡA磺酸鈉注射液。

如上圖所示，可以看出這款注射液成爲的收入水平“獨佔鰲頭”。

公司招股書中還有如此描述：直至“兩票制”實施前，一生化藥業生產的全部丹蔘酮ⅡA磺酸鈉注射液按照雙方約定的價格獨家銷售給發行人，發行人按照市場價格自主銷售給下游藥品流通企業或終端醫療機構。

然而，這部分定價機制仍顯得模糊，這也許就是柯菲平選擇“撤單”的原因。