邹海林：重整债权人与出资人的利益平衡
作者 |邹海林，中国社会科学院法学研究所研究员，中国社会科学院大学法学院教授、博士生导师。
来源 |首发于“ 破产法快讯”微信公众号，系根据邹海林教授2020年10月17日在长三角破产实务高峰论坛上的发言整理。
债权保护是破产程序的重中之重。任何一个破产重整制度的建立和运行都与债权人保护有关，这里所讲的债权人保护指的是普通债权人的保护。从整个破产程序制度来看，它是以普通债权人为主体的。在债务人进入破产程序以后，对债务人财产有请求权的人非常多，这些请求权被称作竞争性请求权。它们在互相竞争，利益不同，有所博弈，这个状态是肯定的。但是破产程序在安排权利人的请求顺序时是有所区分的。其中，优先请求权人几乎不受程序的限制，他可以就法律规定的某些优先事项单独行使其权利。所以不管是破产清算、和解还是重整，最终承担破产风险的都是普通债权人。保障普通债权人的公平受偿利益是整个破产程序制度的一个永恒主题。因此，我今天要讲的企业重整债权，其中重整债权人这一概念也是指所有的普通债权人。普通债权人参与重组的时候，他的权益会处于什么样的状态？
实际上这里出现了出资人的问题。作为债务人背后的股东，科学来讲即出资人，他在整个破产程序制度上原来是没有地位的。同时，我们发现《企业破产法》的制度设计，除了在重整程序这个环节给了出资人听取意见的权利，以及其在出资人权益的调整上具有表决权以外，出资人基本上是没有程序地位的。出资人在整个破产法律制度的设计上，是没有主体地位的。那么今天我为什么要讲重整债权人和出资人之间的利益衡量呢？实际上，在重整过程中，债权人和债务人进行信息沟通、利益交换的真正事项，是和出资人之间进行博弈。尤其是，我们在实务中不难发现，法律没有规定重整以后的企业是不是一个新的企业，这是《企业破产法》在重整制度设计上一个最大的缺陷。所以，无论重整案件成功或失败，我们都非常关注重整债务人的出资人能否保持对重整债务人的控制，即对治理结构以及重整企业股份的控制，这是一个非常大的问题。《企业破产法》中有一个基本原则——绝对优先原则，即当一个企业不能清偿债务的时候，出资人是没有发言权的，他处在劣后于普通债权人获得分配的顺位。所以，整个重整程序实际上是重整债权人和出资人进行博弈的过程。
当我看到《破产债权保障手册》中申林平律师所分析的19年6家上市公司的重整，我观察到一个非常重要的内容，即，在这6家上市公司的重整中，其原始资本的出资人全都没有退出该公司，其中有很多值得我们去扩展考虑的程序性问题，包括为什么没有退出？这实际上就是重整债权人和出资人博弈的结果。这6家企业里最核心的问题是用资本公积金转增所谓的股份，对此进行比例不高的分配，那么原来的出资人即股东持有股份比例的下降幅度也不高。
在重整程序中，出资人有参与重整分配的有限的权利，并非如我们所想象的，在绝对优先理念支配的破产程序中出资人没有发言权。在中国特有的情况下，这实际上来源于中国上市公司对债务人财产的两个评估的手段，进而有两种价值，其中之一为清算价值。进入重整程序后，需要对债务人财产进行调查、评估，即计算该公司值多少钱。实际上，很多上市公司并不值钱，即处于资产负债率为负的状态，但其股票在证券市场上还具有相当大的价值，所以它有两个价格。那么在有两个价格的情况下，我们就必须关注上市公司股权的交易价格与其清算价值之间巨大的利益差别，所以出资人就具有了发言权，即股权不能归零，出资人的权利不能为零。当出资人和债权人在破产程序中博弈时，出资人没有权利，但他在另一个地方，即在他和债权人的重整程序之外，他在证券市场上的权益有价值。所以此时，他参与到重整程序中，他参与了重整财产的分配。所以，从这个事例中能看到，在重整过程中，债权人真正博弈的对象是债务人的出资人，而不是债务人本身。以上是我讲这个主题的原因。
实际上我今天要讲的内容涉及到的是五个问题，都是小问题，但也是我近段时间在思考的问题。
一、重整程序中债权人的状态
第一个问题就是重整程序中的债权人究竟是什么样的一种状态的问题，我们应该如何看待重整程序中的债权人的权利？它是什么？今天上午曙光教授也讲了，民法典的修改给我们的实体法制度带来了非常大的想象的空间和许多重大的制度的改革，那么债权法是不是有重大的改革？实际上恐怕没有想象的那么大。我们不难发现民法典在这个实体权利的制度设计上，除了在技术细节上可能有一些重大的变化外，比如担保物权制度、保证制度等有一些实质性的变化或者说和以前不一样，但在债权事项上的变化并不是很大，它延续着我们过去一贯的历程。所以说，我这里讲到重整程序中的债权人，其是以前我们在实体法上一直探讨并定性的请求权人，其为因合同、侵权行为、无因管理、不当得利及法律的规定而发生的债权的享有人，债权是不附带优先性的这样的债权，这是我在重整程序中所讲的债权的一个定位。
那么在在重整程序中，债权人的权利如何实现？这是我今天在这里想给大家分享一个想法，重整程序中的债权人并不是我们在民法典上所理解的那个债权实现问题，因为民法典中的债权实现是通过清偿来完成的，通过债务人的行为来完成。但是，在破产程序中这个债权是怎么实现的呢？它是通过程序的分配机制来完成，即破产分配的工具来完成。所以说，我们在破产程序中或者说重整程序中提到债权受偿这个问题，一定要和民法典上的债权的消灭相区别。当然，通过破产程序债权最终也会被消灭，尤其是重整，让步的那部分债权会消灭掉，按照重整的计划清偿的那部分也会消灭，但是它消灭的方法不一样，它不是因为清偿而消灭，是因为程序的分配机制而消灭。所以从我从研究破产法开始，就强调破产法是程序法，他和实体法没关系，没有必然的关系，实体法上规定的权利是程序法的基础，通过破产程序要把它得以落实贯彻，但在相当程度上破产程序限制债权人在实体法上所产生的权利。比如，债权人在破产程序中不能个别行使权利，只能以团体意思行使权利，这是个非常简单的逻辑。所以在这样的情况下，我们所看到的债权人在重整程序中，他所享受的请求权的利益实际上是一个接受分配的利益，这个分配利益不取决于债务人的意思、债务人清偿债务的行为，就像合同法上所讲的提存、清偿甚至我们民法实体法上讲的代物清偿等等这些制度，都不适用于破产程序。所以说，这是在重整程序中理解债权人的一个非常重要的概念。
另外，我们要注意到的是破产法上规定的别除权的概念，别除权的权利是优先的，但是它有一个非常重要的特点，它仅仅对于债务人提供担保的这个特定的财产优先，除了这个以外，如果债务人财产作为一个整体，它并不优先。所以说有财产担保的债权仍然与没有担保的债权对债务人财产的整体享受相同的公平受偿的利益，它并没有取得优先的地位。这就是为什么破产法出现了一个别除，别除意味着什么，即不通过破产分配而在程序外对债务人的特定财产行使权利。所以说，别除权不是破产法上的债权，不能理解成一个针对债务人财产的债权，只能理解成因为法律规定对债务人的特定财产有优先效力的债权。所以说，在整个破产程序中，尤其是重整债权仅以普通债权为限，是对债务人财产有一般性的请求权这样的情况。所以在重整程序程序上，这是一个界定债权的问题。所以我今天强调并提请大家要记住的是，重整债权就是普通债权。
在重整程序中保护重整债权人的问题，应当强调两个基本原则必须得到遵守，一个就是公平对待原则，另一个就是绝对优先原则。这两个原则是必须要贯彻的，这是破产法作为程序法在调整债权人和债务人之间的关系的时候，尤其是涉及到债权人与出资人进行博弈的时候必须贯彻的原则。
公平对待原则就意味着这些债权人是平等的，他们有相同的参与重整程序的机会，他们任何人在重整程序中享有的权利都是一样的，你不能厚此薄彼，对某些债权人可以优先，这是不存在的问题，这是第一个注意点。第二个就是说公平对待，意味着在重整的方案的制定、表决以及在重组方案的内容执行方面，每一个债权人都是相同的，除非债权人放弃享有的这个权利，那么每个能够通过破产程序得到的分配利益都是相同的，不能有所区别对待。这是第一个问题，就是说必须遵守公平对待原则，所有的债权人一样。公平对待原则在涉及到债权人与出资人博弈时，也有相同的价值。实际上指的是，不论出资人持有多少债务人的资产份额，他们的地位是一样的，调整的出资人权益也是一样的，都按照相同比例进行调整，这是公平对待原则。
第二是绝对优先原则。绝对优先原则在中国的司法实务和现实经济生活中确实有许多不同。我看到这本书上所讲的6个上市公司的重整，在严格意义上说，似乎都没有贯彻好绝对优先原则。出资人对于出资人权益的调整有很大的发言权，而且这些上市公司均利用了债转股，最后保留了出资人原来的股权；当然，因为转增股本而对出资人权益有所稀释，出资人持有的权益份额是下降的。比如，资本公积金转增，一定会稀释出资人权益，股权价格也会下降，持有比例也会下降，这是中国上市公司重整的非常特变的方面。所以，我们会看到，相当程度上的上市公司的重整，仍然保留着出资人应有的权利。
这一现象由两个价值决定。不单纯由债务人财产的资产清算价格、财务报表的价格决定，这是上市公司重整的一个很大的例外。在这种情况下，我们可能会怀疑绝对优先原则是否已被抛弃？出资人在破产分配程序结束之前，不参与分配。我刚才讲到，破产程序是一个分配程序，不是债权的形成和债务人清偿债务的过程，分配和实体法中的制度没有关系。这一分配过程按照一定比例公平分配，出资人在分配完成之前，不能参与这一分配，但出资人保留了自己的出资人权利，就是参与了分配。所以在这种情况下，出资人仍然保有自己出资人地位的状态，是否会构成对绝对优先原则的质疑？我后面讲到这一问题时，会讲如何转换这一过程，即债转股整个操作的步骤和逻辑是否到位的问题。
第二个问题是债务人的出资人。依照《公司法》，出资人对债权人仅以其出资额为限承担责任，被称为出资人的有限责任。公司制度得以有效隔离公司和出资人的财产。因为这一制度的存在，我们可以看到在破产程序开始后，出资人不参加这一程序，因为公司财产（债务人财产）和出资人的财产在实体法上是被隔离的，在破产程序上如何贯彻财产隔离这种状态，即出资人没有权利参与分配。
《公司法》中，在公司解散分配财产有剩余的情况下，公司的股东才能参与分配，这就是实体法上出资人权益劣后于债权的制度。如果把这一制度搬到程序法上，就是我所讲的绝对优先原则。债务人的出资人对债务人的财产有请求权，但是在破产程序中是劣后的请求权，因为实体法中出资人权益劣后的制度设计，出资人不参与破产程序，在这样情况下，就涉及到一个基本问题，破产程序中不论通过和解、清算还是重整，最终对债务财产的清理和分配都具有相同的性质，不能认为经过重整程序所进行的债权清偿（重整分配）和经过清算进行的债权清偿（破产分配）不同，二者是相同的，所以这是一种程序性的清偿债务的方法。
在这样的情况下，出资人不参与分配，重整如何进行？这是一个非常大的问题。实际上这一问题在破产程序的制度设计上，并不是问题。因为债务人进入破产程序时，出资人不参与分配，通常是因为不能清偿，债务人的重整财产或清算财产的价格都较低（相对于重整债权），实际的债转股的出资人权益的价值都会低于重整债权。但是在中国较为特殊。上市公司的出资人权益至少有两个价值，即便不是上市公司，仍然会有与上市公司的情形相当的价格，除了债务人财产的清算价格，即进入破产程序而受程序约束的债务人财产（资产）并可以变价分配的清算价值，社会的评估机构仍然可以给债务人财产进行评估而产生第三方市场价，因为债务人财产是否真正有价值，尤其是是否有营运价值，取决于社会的发现。社会发现债务人财产有市场的交易价值，有人愿意购买，这一价值就存在并被发现，这一现象以证券市场最为明显。因此，由于出资人的出资人权益在证券市场上具有一定的价值，致使其能够成为交易标的。在这一角度上说，出资人权益是表彰债务人财产的价值的最佳工具，这就意味着所有的债务人财产都可以通过一个特别的程序制度工具，以股权分配的方法向债权人进行分配。这一点就是人民法院现在司法实践中所做的事情。
我国《企业破产法》有“出资人权益的调整”这一表述，这一表述十分重要。出资人权益的调整意味着什么？出资人权益的调整是一个程序制度，调整的基本方法落实在用出资人的权益来“交换”债权人的债权，其中能够用来交换的有且只有债务人的财产。这也是债务人财产出卖后受偿，且比例是20%的原因。
同时，在重整程序中，用股权清偿债权也是可行的办法。当然，这只是一个辅助的分配办法。这一方法不是金钱分配的方式。只要分配的标的统一并且等质，就说明价格相同，用相同的方法进行分配对于每个债权人都是公平的。因此股权是“等质化”债务人财产并进行分配的最好的表达手段之一。辅助分配就是把现有的债务人财产全部“变现”或变价为股权而进行的分配。这一关于用股权等质化债务人财产的操作，可以由管理人进行，但股权的价值则可以由市场选择。在这一点上，如果找一个第三方评估机构进行评估，这一评估机构也许会认为这一企业的股权价值较低，应该变价为出资人权益的全部或部分份额。这一点完全可以做到，最后把这个出资人权益份额分配给债权人，原来的出资人的权益就被剥夺了。这就是“调整出资人权益”的含义。
人民法院在公司重整中就开始使用上述方法。例如，重整计划草案调整原出资人的股权比例，至于如何调整，就与债务人财产的评估和清算价值相关，债转股就是典型例证。如果第三方评估的结果还是财产不足清偿所有债权，因为以股权对债务人财产进行变价，出资人权益就会调整为零。此时以调整后的股权进行分配，分配完成后这一过程随即结束，此时原先的出资人的权利事实上就被剥夺了。之所以原先的出资人在这一场场景下仍旧保留着原先的地位，原因就在于调整的过程中，债务人财产的多个交易价值依旧存在。上市公司的股权在证券市场交易的价格，是一个真金白银的价格，有潜在的购买者这一价格就存在。但是，此时上市公司在破产程序中的清算价格非常低，因此要调整出资人权益，就要找到一个交易的合理价格，通过对债务人财产做一个合理的估价，来保证出资人能够保留相应的部分，甚至是原有的出资人权益的全部。如何进行合理的估价，是以出资人权益向债权人进行辅助分配的基础，只有这样才能保证出资人在上市公司的权益所持有的权益调整是否公平。就同一分配标的债务人财产而言，利用出资人权益这一计算公司财产的制度工具，作为债务人财产“换价”的方法，对出资人权益进行调整，是破产重整进行非现金分配的特有方式。
因此，在出资人这一问题上，具有中国市场的特点。当债务人的资产还有一个不同于清算价格的市场价格（第三方价值）时，出资人就可以参与重整过程，虽然无法得到清偿，却可以享受配利益。在分配的过程中给出资人留下的股权，就是出资人得到分配的内容。通常，股权都应当分配给债权人（或传真引进的战略投资人），出资人没有任何的权益，但由于有一个客观的市场交易出资人权益概念，使得出资人对重整债务人仍然有利益。因此，出资人利益肯定存在，但是具体的数量是现实中交易时的具体计算问题。从以上内容可以看出，出资人的地位非常特殊，在重整的情况下可以保留相应的股份，这是绝对优先原则的一个例外。
关于出资人，我国公司法规定有认缴资本制度制度；还有一些特别的规定。以出资人的利润分配为例，在认缴资本制度中，出资人可以不缴纳所有认缴的出资份额，等到约定的出资期限届满后再全额缴足出资。在出资的过程中，还有关抽逃出资的规定。以上所提到的问题，在程序法的层面该如何解决？如果认定债务人的出资人这一身份能够存在，那么这些问题同样会延伸到破产法领域。此时，这些问题就成为事关债权人保护非常重要的问题。当管理人开始履行职责时，就会审查出资人在破产程序开始之前，有没有违法分配利润的情形存在。如果出资人存在以一种不符合公司法规定的方式对利润进行分配的行为，就可以认为出资人先于债权人获得了破产程序方面的利益。作为实体法的公司法同样如此，违法进行利润分配的出资人，应当向公司返还利润。但是，破产程序开始后，这个违法分配利润的问题，就不是一个按照破产撤销权的有关规定进行处理的处理的问题。出资人违法分配利润的，破产管理人有权利追回相关利润，而且不受破产临界期间的限制。
关于未缴出资的问题。按照我国现在的破产法关于加速到期的规定，出资人应当在破产程序开始后，及时向破产管理人履行出资义务，即向债务人财产履行出资义务。此时关于期间利益的问题就不复存在。实体法中的出资人向法人出资的制度就被程序法上的破产程序的约束力所取代。之所以在破产程序中规定加速到期，把出资人享有的期间利益消除掉，这是个程序问题，而不是《企业破产法》给实体法创造了新制度。因此在出资人的问题上，出资人实际上承担着很重的程序义务，以满足债权人对债务人财产的分配需求。追究出资人的出资义务、出资瑕疵的责任，以及剥夺未缴出资的加速到期的利益，最终目的仍是为了保障债权人的分配利益。
第三个问题就是债转股。虽然法院经过多年债转股的实践，已经形成了较为完整的机制，但并没有真正从制度逻辑和理论上把债转股阐释清楚。司法实务中的债转股做法是正确的，结论是正确的，但制度逻辑和理论不清楚，就会在出资人和债权人的博弈过程中出现偏差，最终损害绝对优先原则。尤其是前些年的案件，重整方案就是资本公积金转股，这意味着原出资人的让步，把股份按照一定的比例让渡给重整债权人，从而使得股东甚至很多控制股东保留着绝大部分的股权。最终完成重整计划之后，公司还是原来的公司，没有债务，出资人地位保留较为完整，这不是逃债吗？
虽然在实践中仍有很多债转股是这样操作的，但越来越规范，因为法院已经注意到调整出资人的权益这个问题。调整出资人权益不是交易，出资人没有义务与债权人进行交易，债权人也只能对债务人财产提出请求。如果说调整是实体法上的交易，用股权换债权，那应该是债务人用它对其他企业持有的出资人权益来清偿债权，而不是由债务人的出资人来清偿债权，所以将债务人的出资人权益分配给重整债权人，不是实体法上的债权清偿的过程，原本就不是实体法律制度。
出资人权益就是债务人财产的表彰工具，和货币一样，在债务人进入重整程序时，用一块钱去买它，就相当于一块钱；股权是五块钱，就相当于五块钱人民币。出资人权益的性质相同，实行同股同权。在这种情形下，当债务人重整时，出资人权益就是表彰债务人财产的“价格”，可以作为支付手段；债务人财产变价为金钱或股权，这就是调整出资人权益的方法和工具。
所以《企业破产法》上的分配不是用原来约定的方法清偿，而是通过金钱或者其他辅助工具来完成重整债权的清偿。在这种情况下，上市公司用以表彰债务人财产的出资人权益至少有两个价格。例如，一个价格是章程中写的出资人权益，发行了50万股，每股1元；另一个价格是上市公司的股票交易价格，可能其价值是5000万，即每股100元。此时就必须考虑，将债务人财产“变价”为出资人权益来清偿重整债权时应当用哪一个价格？实践中又通常以清算价格来计算出资人权益，但实际上清算价格与上述所称“两个价格”有不同，并不完全可行。如果找不到第三个市场价格，清算价格就是委托评估得出的价格，更非资产负债表上的数额。如果是经过第三方机构评估出来的价格，那么清算价格就是固定的，而不是有两个价格。因而此时就应当考虑如何来调整出资人权益，调整为5%保留给出资人，还是调整为10%、20%或80%保留给出资人。这就是商业交易的安排，是管理人在整个重整程序中应该做的事情。如果经过第三方机构评估价格固定后，两种价格的情况将不可能出现，选择也会唯一。但这与证券市场中的上市公司有所不同，需要考虑如何调整出资人权益问题，如调整为出资人保留5%、10%、20%或80%的出资人权益，定价就十分关键。这不仅是商业交易安排，也是管理人在重整过程中为实现债转股应做之事，即管理人能否将债务人财产换价为相同份额的出资人权益并予以合理定价。上述两种权益概念并不相同，如何解决其中差价成为问题。
法律规定资本公积金可以转增股本，意味着原上市公司的价格将会被除权，计算出具体价值后可置换为出资人权益，分配清偿时在普通债权可量化计算的基础上，债转股方案更容易被接受。如果没有固定交易价格，则只能按清算价值计算，当评估值低于债权总额时，出资人会根据绝对优先原则退出，债转股将可能无法实现。但出资人退出并不意味着企业消失，可以通过引入战略投资人或寻找愿意承担投资风险的重整债权人完成债转股，此即《企业破产法》所规定的出资人权益调整，通过分配工具的选择对出资人权益作调整。上市公司中该调整较为麻烦，因为上市公司经过核准上市后需在特殊的交易市场进行交易，股权变动需按照特别方式运行，在重整程序中能否直接通过重整计划方案排除原债务人的股东权益，实现与新债权人股东权益的无缝移转，能否被我国登记结算制度支持，都将成为问题。如果通过上述方式“更换”全部出资人，该上市公司不再等同于原上市公司，上市公司能否保留上市交易资格也将成为问题。实体法制度会因为重整程序中出资人权益调整这一程序工具的应用而受到影响，如果实体法制度无法与重整程序配套，债转股操作起来会非常困难。上市公司重整都会刻意回避该问题，实务中仅表述为通过资本公积金转增分配或原出资人“让渡”其部分出资人权益给重整债权人的方式调整出资人权益，其理论逻辑来源于重整制度模型中分配的“等质化”，将金钱分配等同于出资人权益分配。此时不能说已经落实了绝对优先原则。通过双方合议达成合理的价值选择，将投资权益折算为具体价值分配给债权人以“抵偿”重整债权，只有当全部普通债权清偿完毕（包括用出资人权益抵偿的部分）时，出资人才可以保留其应当持有的份额，破产重整制度才能说已经圆满。
因此，债转股应多从程序法角度考虑，而非仅从实体法角度分析。程序法角度还有一重大特征，《企业破产法》规定出资人有权列席债权人会议，当涉及出资人权益调整时，出资人可以对此进行表决。该规定在程序法中意义不大，如果不存在两种价格情况或出资人无能力取得分配权益时，出资人意见不会影响重整计划或方案。如果清算价格的负债率为负，评估价格也为负，出资人表决没有意义。因此，出资人表决在程序中唯一的机会取决于债务人财产换价为出资人权益时其价格是否高于普通债权全额，高于普通债权全额才有意义。以上是第三个问题，强调的是出资人权益的调整问题，实际上，这是程序、制度、理念转换的问题，而不是我们现实生活中一般性讲的“债转股”问题。这与现实生活中通常讲的债转股是不一样的，如国务院出台的有关商业银行债转股的规定，纯粹是银行债权人与债务人、出资人的交易，采用订立合同或契约的方式，共有三方当事人，包括债权人、债务人与出资人。这里面的债权人和出资人降低债务人的负债率问题，和我们这个破产法上的内容是截然不同的，大家应当有所识别。
第四个问题是隐名出资。近几年关于隐名出资，最高法院不仅出台了司法解释，而且判决也有很多创新。隐名出资说的是实际的出资人，或者说实际投资人，不愿意“显名”的情况。这意味着他不需要公司向其出具出资证明书，因而股东名册也不会记载实际投资人的名称，且在工商登记上也不出现其出资人身份。即实际出资人不会表现在出资人权益的基本公示方法上，所以称之为“隐名”，但至于为什么要隐名则是另外一回事了。
总体而言，隐名协议在当事人之间是有效的，除非违反法律的强制性规定。比如说设立保险公司时的隐名，《保险法》中规定的出资人是有条件要求的。如果不符合条件，用（符合条件的）其他人来代持，最高法院已有判决认定无效。在这种特别情况下，隐名协议由于违反了法律强制性规定或者公共秩序而无效。另一种情况是违反了公序良俗无效。它无效的原因是以规避法律为目的，规避法律为目的来签订的协议是违反公序良俗的。违反法律的、或者规避法律的行为，最基本的表现形式就是在找不到法律依据的情况下，通过民事行为来规避一些法律有强制性要求的交易条件，而它实际上达不到强制性规定所要求的合同有效的条件的。除了这些情况以外，隐名协议是有效的，但它仅在当事人之间生效。隐名出资人实际上对公司是没有权利的，这意味着什么？意味着隐名出资人在组织体法上并非债务人的出资人。
刚才讲到的债务人和出资人承担的义务和享有的权利，隐名出资人都是不具备的。所以隐名投资人不参与分配，当然也相应地不存在所谓分配优于债权人的状态。例如，《民法典》第65条规定的登记，是以外观主义为基础的。隐名出资人对于公司而言不是出资人，公司是不能要求隐名出资人向公司出资的。之前的《公司法司法解释<三>》第24条规定，“实际出资人未经公司其他股东半数以上同意，请求公司变更股东、签发出资证明书、记载于股东名册、记载于公司章程并办理公司登记机关登记的，人民法院不予支持。”但是，最高人民法院在这个问题上采取的立场还是有所变化的，《九民纪要》第28条修正了过去一贯的立场，给隐名出资人显名提供了路径。在这样的情况下，《九民纪要》第28条其实是做了相应修正，提出“实际出资人能够提供证据证明有限责任公司过半数的其他股东知道其实际出资的事实。且对其实际行使股东权利未曾提出异议的，对实际出资人提出的登记为公司股东的请求，人民法院依法予以支持。”
这就是说，《九民纪要》不要求程序上所谓的股东会决议，也不要求同意，只要求股东过半数以上知情，而原先《公司法》的解释是要求股东过半数以上同意的。只要股东知道隐名投资人实际出资的，尽管实际出资可能不是出资额的全部，只是部分或者第一期的出资也满足“实际出资”的条件。同时，隐名投资人参与了经营活动，而股东对隐名出资人的这些行为没有提出异议。那么，符合这两条，隐名投资人就可以向公司主张出资人的地位，即向公司主张股东的权利。
按照《公司法》司法解释三第24条，隐名出资人要求“显名”的，人民法院应予支持，在程序上有股东过半数同意的要求，即股东会同意之后隐名出资人才能登记上去，否则就没有权利。那么，按照《九民纪要》第28条这个立场来看，隐名投资人在过半数股东知情且不对他提出异议的情况下，他已经相应的取得对公司的权利，就符合第28条所规定的条件。那么反过来讲，隐名出资人既然已经是被认可的出资人，他拥有了出资人的全部权利，那么他当然要承担出资人的义务，尤其是在债务人进入破产程序的时候。一般而言，债权人不能对隐名出资人主张权利。现实中还存在过半数股东可能不知道隐名投资人存在的情况。如果知情，且公司已有的股东并没有对隐名出资人行使股东权利提出任何异议，那么能不能因此主张隐名出资人应当向债务人财产履行出资义务？这就是一个风险。在债务人破产的时候，如果显名出资人，也就是说实际记载在名册上的出资人没有能力出资，而隐名出资人有能力出资，那能否突破以往的条件性要求，直接请求隐名出资人履行出资义务？因为毕竟之前显名和隐名投资人之间签订了投资协议，且这个协议是有效的，所以说这是一个值得考虑的问题。
最后一个问题我想跟大家介绍一下对赌出资人。对赌出资人实际上涉及到一个核心问题：谁是对赌出资的回购股权义务人或现金补偿义务人？从《九民纪要》来看，人民法院对对赌协议的司法立场是明确的：除非违反法律的强制性规定或违反公序良俗，否则，对赌协议都是有效的。但是存在一个顾虑：在一个有效的对赌协议中，尤其是目标公司自己作为回购股权的义务人或是现金补偿的义务人的情形下，对赌出资人请求公司回购股权或履行现金补偿义务的时候，人民法院会按照公司法规定的不得抽逃出资、不得违反利润分配义务来进行评价。并且，如果是股份公司，还涉及到股份公司不得回购自己的股权的这一强制性规定。因此，法院不支持实际履行的请求，不是因为股份回购条款无效，而是因为请求实际履行回购义务或现金补偿义务与公司法的规定相冲突，也就意味着请求实际履行义务不能。但是，《九民纪要》中规定的前提条件却是对赌条款有效。那么我们不禁会提出这样的疑问：这样一个有效的对赌条款却不能实际履行意味着什么？回答应当是转换成损害赔偿，就成为了一种普通债权。这又会引发一个问题：即在目标公司发生破产的时候，由于对赌协议的有效却不能实际履行，目标公司就因无法实际履行股份回购的义务而需要承担赔偿义务。可是，对赌出资人原本就是出资人，现在却摇身一变成为对赌协议的债权人，这样就会造成参与对赌的出资人与债权人发生直接的联系。是否允许这样的做法呢？我国目前司法解释的立场模棱两可，这便是问题的源头所在。
在这个问题上，我个人认为，当出资人与公司或与其他出资人之间约定要求公司回购或以现金补偿的方式来调整出资价格的情形下，应当反问一个问题：即出资或投资的目的是什么？出资人基于其身份和地位，原本应承担全部的投资风险，而不能让所出资的公司进一步增加风险，尤其不能强制目标公司的其他出资人与“对赌出资人”分担目标公司的风险。因此这样的条款是违反公序良俗的，因此与《公司法》如何规定没有必然关系。只要违反了出资的目的，那么对赌协议中约定的由目标公司承担回购股份义务或现金补偿义务的条款就无效，这就使得对赌协议中出资人的地位在实体法和程序法上（尤其是破产的程序法上）得到很好的升华。《九民纪要》的精神还有进一步提升的空间。
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