年末行情尚未見到頹勢。

12月2日，A股三大股指衝高之後小幅回落整固，滬指盤中突破今年7月留下的3458.79點階段高點，最高至3465.73點，刷新2018年2月以來新高紀錄。截至收盤，滬指微跌0.07%報3449.38點，深成指漲0.22%，創業板指跌0.57%。

明年如何佈局成爲市場關注的重點。海通證券首席策略分析師荀玉根12月2日在海通證券的年度策略會上表示，2021年市場將進入由基本面和情緒面驅動的牛市泡沫期，展望2021年，首推科技，原因是政策紅利、技術紅利下利潤將進一步加速，子行業中計算機、傳媒、新能源產業鏈等產業發展空間巨大；同時注重配套科技進行股權融資的券商，短期看牛市三浪成交量放大將推高券商業績，中期看金改最終將提高券商ROE。

同日，海通證券首席經濟學家姜超也發佈了對明年的宏觀判斷。他認爲，中國經濟將迎來人才紅利、城市化以及深化改革開放等三大新動力的支撐。在十四五期間，國內大循環將成爲經濟發展的主體，內需和消費大市場將進一步繁榮。從長期來看，中國經濟有望邁入高質量增長時代，科技消費將驅動股市長牛。從短期來看，受益於加槓桿帶來的經濟復甦，順週期的藍籌股有望短期領漲，而債市利率將繼續上升。但隨着市場利率的持續上行，在未來某個時間或會發生信用緊縮，從而再次出現債市和股市的牛熊切換。

荀玉根：2021年進入牛市泡沫期

荀玉根在年度策略中提出了主要的三個觀點：一、經濟轉型大背景下我國長期股權投融資時代已徐徐展開，權益投資出現三大特徵：賽道化、龍頭化、機構化。二、長期股權時代與小牛熊週期不矛盾，2021年市場進入盈利和情緒驅動的牛市泡沫期，即“股”舞人心。三、A股是轉型升級牛，科技和內需是中期主線，短期金融修復。未來AH溢價收窄或源於港股補漲。

他認爲，認爲產業結構升級和融資結構轉變大背景下中國股權投融資時代已經徐徐展開，借鑑1980年代前後美股經驗，A股未來有望迎來長牛。

股權投資大時代的市場將有三大特徵：第一是賽道化，經濟轉型期優質賽道長期集中在消費+科技。從第三產業佔GDP比重、消費佔GDP比重、人均GDP、各行業增加值看我國消費和科技還有很大成長空間。第二是龍頭化，隨着行業集中度提升，龍頭市場份額提升，龍頭公司業績更好，龍頭公司溢價有望進一步增強。第三是機構化，註冊制大背景下A股上市公司數量快速增加，擇股難度上升，機構投資者優勢凸顯。

與此同時，他指出，A股的長牛趨勢和小牛熊輪迴並不矛盾，A股目前機構投資者佔比低，長牛更可能由一系列小牛熊構成，即市場將鋸齒形上移。一輪牛市按驅動力可以分成三個階段，2019年市場處在由流動性驅動的牛市孕育期，今年是基本面和資金面雙輪驅動的牛市爆發期，2021年市場將進入由基本面和情緒面驅動的牛市泡沫期。預計2021年全部A股歸母淨利潤累計同比增速爲15%，市場情緒將從目前的60度進一步上移，明年股市將是“股”舞人心的一年。

明年宏觀流動性將不及今年寬鬆，但微觀流動性依舊充裕。今年前三個季度資金淨流入已接近1.3萬億，預計全年1.5萬億。2021年居民資產配置將進一步轉向權益市場，全年資金淨流入將爲2萬億元以上。

對於具體的配置，荀玉根指出，要順勢而爲向陽而生。

“雖然中期視角下本輪牛市是轉型升級牛，科技和消費是主線，但在主線上漲過程中也要注意其他行業輪漲。”荀玉根表示。

今年上半年創業板指領漲源於基本面，消費和科技類行業亦如此；7月份以來早週期行業領漲得益於基本面數據開始改善；進入4季度，後周期發力，以大金融爲代表的板塊低漲幅、低配置、低估值可能被資金追逐。

展望2021年，荀玉根表示，我們首推科技，原因是政策紅利、技術紅利下利潤將進一步加速，子行業中計算機、傳媒、新能源產業鏈等產業發展空間巨大；同時注重配套科技進行股權融資的券商，短期看牛市三浪成交量放大將推高券商業績，中期看金改最終將提高券商ROE。

荀玉根指出，要關注的第二梯隊是內需方向：“十四五”規劃《建議》再次強調構建“雙循環”新發展格局，提出形成強大國內市場，將擴大內需作爲戰略基點。明年大衆消費有望崛起，乳製品、餐飲、超市等大衆消費需求或將大增；同時隨着收入水平提升，專科醫院、高端醫療器械、醫療美容、養生保健等醫療服務領域需求也有望提升。

“此外，我們認爲港股基本面向好，且估值較便宜，有望迎來補漲，AH價差將趨於收斂。”荀玉根說。

姜超：科技消費將驅動股市長牛

海通證券首席經濟學家姜超用復甦和挑戰來總結2020年，展望2021年。他認爲，中國抗疫得力推動了經濟復甦，而信用擴張主力復甦。

姜超認爲，得益於疫情的有效控制，中國的供應鏈在全球率先恢復，中國出口佔全球的比重出現明顯提升。今年1季度，新冠疫情的突然爆發導致中國經濟短期衰退。隨着中國的疫情得到有效控制，2季度以後中國經濟逐漸復甦，到3季度以來中國經濟復甦進一步加快。3季度以來，房地產和汽車兩大需求表現強勁，未來將會帶動中上游需求，預示着4季度的工業經濟復甦有望加快。

信用擴張方面，3月份我國社融增速開始回升，同時代表經濟走勢的發電量增速也從底部開始反彈。社融增速的回升意味着信用重回擴張週期，目前政府、居民和企業三大主體均在加槓桿。其中政府融資連續三個月大幅多增，貸款利率下行推動居民部門重新加槓桿，而企業部門的中長期貸款也保持多增，主要反映庫存週期的啓動。

展望2021年上半年，政府融資仍將大幅多增，居民和企業的中長期貸款也有望繼續回升，從而拉動社融增速繼續上行，預示本輪經濟復甦有望持續到2021年上半年。

姜超指出，國內的寬鬆政策面臨推出。

“2020年的社融增速超過13%，而預計GDP名義增速僅爲3%，這意味着融資增速超過經濟名義增速10%。”姜超說，貨幣超發之後，首先需要防範的是地產再度泡沫化的風險。其次，通脹風險也會再度升溫，貨幣融資增速的高增將推動PPI在未來繼續走高，進而推動CPI非食品價格同步走高。

貨幣超發的另一重要影響是債務槓桿率的上升。2020年3季度的中國全社會債務槓桿率已經從去年末的242%升至266%。未來發生債務違約的風險也會加劇。

展望2021年，經濟復甦有望加快，但考慮到債務率的約束，預計2021年的廣義財政赤字或與2020年基本持平，到下半年政府融資或出現同比下降。經濟通脹的回升，必然帶動銀行貸款利率的回升，進而導致央行政策利率的調整。因而在2020年市場利率回升之後，2021年的政策利率也有上升的可能，貨幣政策將穩中趨緊。

對於大類資產如何輪動，姜超表示，展望未來，中國經濟將迎來人才紅利、城市化以及深化改革開放等三大新動力的支撐。在十四五期間，國內大循環將成爲經濟發展的主體，內需和消費大市場將進一步繁榮。

從長期來看，中國經濟有望邁入高質量增長時代，科技消費將驅動股市長牛。

從短期來看，受益於加槓桿帶來的經濟復甦，順週期的藍籌股有望短期領漲，而債市利率將繼續上升。但隨着市場利率的持續上行，在未來某個時間或會發生信用緊縮，從而再次出現債市和股市的牛熊切換。

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