三連問沃森轉讓HPV資產：爲何要賣？估值咋算？定價合理
原標題：三連問沃森轉讓HPV資產：爲何要賣？估值咋算？定價合理
12月的第一個週末，沃森生物11.41億元轉讓擁有兩款在研宮頸癌疫苗（又稱HPV疫苗）上海澤潤生物股權的消息引發軒然大波。
“你們把我們傻子嗎？你看看萬泰生物值多少錢，你竟然賣的那麼低，你們這些人不相信因果報應嗎？”，“這（將）會是中國資本市場的一場恥辱。” 12月5日，“沃森生物轉讓澤潤生物股權”的電話會議點燃了投資者對於雲南沃森生物技術股份有限公司（沃森生物，300142）的怒火。
電話會議前一天，12月4日，沃森生物發佈公告稱，公司第四屆董事會第十六次會議審議通過了《關於簽署上海澤潤生物科技有限公司股權轉讓及增資協議的議案》，公司擬向淄博韻澤創業投資合夥企業（有限合夥）（簡稱“淄博韻澤”）、永修觀由昭德股權投資基金中心（有限合夥）（簡稱“永修觀由”）轉讓所持有的子公司上海澤潤生物科技有限公司（簡稱“上海澤潤”）合計註冊資本人民幣2.93億元對應的32.60%股權，股權轉讓價款合計爲11.41億元。
據天風證券，上海澤潤二價宮頸癌疫苗有望在明年年底獲批，成爲國內第二家二價HPV疫苗上市品種。
考慮到宮頸癌疫苗的稀缺性，此刻沃森生物將上海澤潤控股權拱手讓出，在投資者看來就像是“難以理解的神操作”，排山倒海般的質疑紛沓而來：賣掉股權是否合理？轉讓價格是否過低？是否存在利益輸送？
在12月5日的的電話會議上，投資者除了質疑沃森生物賤賣宮頸癌疫苗資產，還提出公司應該停牌。
關於停牌事項，沃森生物12月6日上午向澎湃新聞（www.thepaper.cn）回覆：“停牌事項還要向交易所申請，不一定能夠審批下來。”對於目前是否在申請停牌事項，對方表示：“現在還不明確。”
12月6日下午，深交所對沃森生物發問詢函，要求說明本次交易轉讓上海澤潤控制權的合理性，以及轉讓股權比例的確定依據，本次交易是否存在利益輸送等損害上市公司和中小投資者利益的行爲。
11.4億元轉讓澤潤32.6%股權
沃森生物惹衆怒的源頭是轉讓上海澤潤的32.60%股權。
沃森生物子公司上海澤潤生物科技有限公司成立於2003年，致力於新型重組人用疫苗的開發，主要產品包括二價宮頸癌疫苗、九價宮頸癌疫苗，重組手足口病疫苗等。2012年底，沃森生物以5.93億元的代價控股上海澤潤。
根據沃森生物今年4月30日的公告，上海澤潤的二價宮頸癌疫苗於4月完成了Ⅲ期臨牀研究，申請新藥生產的藥品註冊申請於6月獲得受理。九價宮頸癌疫苗方面，沃森生物在一份成立二十週年暨上市十週年的手冊上介紹，已進入1期臨牀試驗最後階段，計劃在明年開始三期試驗，至今累計投入1.24億元。
按照公告，沃森生物擬向淄博韻澤創業投資合夥企業（有限合夥）（簡稱“淄博韻澤”）、永修觀由昭德股權投資基金中心（有限合夥）（簡稱“永修觀由”）轉讓所持有的子公司上海澤潤生物科技有限公司（簡稱“上海澤潤”）合計註冊資本人民幣2.93億元對應的32.60%股權，股權轉讓價款合計爲11.41億元。如果轉讓完成，公司還將直接持有上海澤潤註冊資本人民幣2.3億元對應的股權，直接持股比例降低至28.50%，上海澤潤將不再是沃森生物的控股子公司。
天風證券在今年6月的一份研報提到，根據審評時長，上海澤潤二價宮頸癌疫苗有望明年年底獲批，成爲國內第二家二價HPV疫苗上市品種。在不考慮海外市場的情況下，沃森二價有望實現峯值銷售收入超過10億元，若考慮海外市場，則銷售峯值或進一步突破20億元，爲沃森生物貢獻顯著的營收增量。
從這一角度來看，上海澤潤的宮頸癌疫苗對於沃森生物來說，似乎都是下一個較爲肯定的利潤增長點。此時放棄部分股權，投資者難以接受。
憑藉疫苗概念，沃森生物成爲今年翻倍牛股，目前沃森生物市值爲705億元。1月2日沃森30.6元，8月6日創下歷史新高95.86元，年內漲幅高達213.27%。截至12月4日報收45.66元/股，沃森生物目前的年內漲幅也近50%。
賣掉宮頸癌疫苗公司股權是否合理？
全球已上市銷售的宮頸癌疫苗包括英國葛蘭素史克公司（GSK）的二價HPV疫苗、美國默沙東公司的四價HPV疫苗和九價HPV疫苗，以及國內廈門萬泰生物（603392.SH）的二價HPV疫苗。
其中，萬泰生物的二價宮頸癌疫苗在2019年12月30日獲國家藥監局批准上市，並取得了藥品註冊批件，成爲國內第一家，全球第三家HPV疫苗生產商。根據萬泰生物今年第三季度報告，其二價宮頸癌疫苗於2020年5月份正式上市銷售，受益於該疫苗的產量及市場需求，疫苗銷售收入大幅增長，疫苗業務扭虧並貢獻利潤。
此前在互動平臺上，萬泰生物表示，截止10月22日，公司HPV二價疫苗批籤量爲2200018瓶，按照市場定價爲329元/支，最低接種2針來算，已經貢獻了7.24億元的銷售額。
爲什麼沃森生物選擇在此時放棄宮頸癌疫苗公司這塊“香餑餑”？
12月6日，沃森生物方面在給澎湃新聞（www.thepaper.cn）的回應中解釋，此舉是公司基於現實業務和未來發展的戰略性選擇。
根據這份回應，沃森生物將集中精力和資源，快速推進mRNA新冠疫苗和腺病毒新冠疫苗的臨牀研究進程和生產車間的開工建設，力爭在明年上半年建成一定規模的新冠疫苗生產基地。另一方面，加大力度佈局mRNA、腺病毒等技術平臺，開發更多更好的疫苗重磅品種，爲公司的可持續發展奠定堅實的基礎。
沃森生物強調：“我們需要在公司發展戰略的指引下，對有限資源做出合理配置。”
沃森生物還稱，轉讓股份對於澤潤也有益處，“決定爲上海澤潤引入戰略投資者，在獲取發展資金的同時，也藉助合作伙伴之力爲澤潤的HPV等項目產品臨牀試驗加強專業能力建設、引入更多專業人才、提高公司管理績效，讓項目發展更快更好，未來早日獲批上市，早日創造價值。”
深交所6日在關注函中提到，請結合淄博韻澤、永修觀由主營業務、主要財務數據、出資人背景、出資人持續投入計劃等，具體說明引入淄博韻澤、永修觀由作爲上海澤潤的股東是否能實現前述助力上海澤潤髮展的目的，淄博韻澤、永修觀由是否有能力支持上海潤澤的研發和生產經營，淄博韻澤、永修觀由對上海澤潤下一步發展的戰略投入或安排的具體措施。
實際上，宮頸癌疫苗的市場表現仍有許多不確定性。以二價宮頸癌疫苗爲例，此前澎湃新聞曾就國內宮頸癌疫苗短缺進行調查，發現在各個接種點，多數面臨的情況是，九價和四價短缺，而二價正常供應，原因之一也是在同樣的疫苗中，大多數人更傾向於選擇高效價的疫苗。
有疫苗業內人士對澎湃新聞記者表示，宮頸癌疫苗需求量確實存在，但在消費端來看，選擇的排序是九價、四價，最後纔是二價，上海澤潤的二價宮頸癌疫苗的確有市場，但有多大依然需要打一個問號，而九價宮頸癌疫苗尚在I期臨牀試驗階段，需要更多投入。
沃森生物在上述回應中強調，雖然轉讓控股權後相對份額少了，但是沃森作爲第二大股東，未來收益的絕對值未必比原來自己控股時少。沃森還鎖定了宮頸癌疫苗產品上市後五年內的銷售權，這部分核心利益仍然能夠得到有效保障。
還有業內人士認爲，宮頸癌疫苗市場巨大，此次通過轉讓股權，可能是上海澤潤要分拆上市的前兆，這和此前沃森生物與港股上市的嘉和生物（006998.HK）之間的做法類似。
2013年，沃森生物從嘉和生物原大股東惠生投資和安勝投資手中獲得其63.48%股權。到了2018年6月20日，沃森生物公告稱，公司擬向浙江康恩貝製藥股份有限公司（康恩貝，600572)）轉讓公司持有的嘉和生物8.6455%的股權，作價爲3億元。此後多次轉讓，沃森生物在嘉和生物的持股比例降至10%左右。
今年10月7日，嘉和生物在港交所正式上市，發行價爲24港元，募集資金約3.71億美元（不包括超額配股權）。
11.41億是否屬於賤賣？
與是否應該股權轉讓相比，投資者更大的質疑是，此次交易中上海澤潤35億的估值，11.41億元是否太低，甚至有投資者認爲，背後存在利益輸送。
在對澎湃新聞的回應中，沃森生物強調，關於大家關心的估值合理性問題，公司主要參考了上海澤潤其他股東近期交易的等值對價，同時也考慮本次引入的是戰略投資人，除了提供資金保障外，還能對澤潤髮展賦能，而且其受讓的持股比例僅比沃森出讓股權後的持股比例多1.4%，沃森繼續保留幾乎是並列大股東的地位。另外，通過本次交易，沃森也回收近12億元的投資款，並獲得了11億餘元的投資收益。
沃森生物稱，經各方協商一致，確認上海澤潤的整體估值爲人民幣35億元，沃森生物則將所持有的上海澤潤32.6%的股權轉讓給淄博韻澤和永修觀由的轉讓價款合計爲人民幣11.41億元。
這一解釋顯然未打消投資者的疑慮，在部分投資者的角度，擁有兩款宮頸癌疫苗的上海澤潤估值僅僅爲35億元，這對比只有二價疫苗的萬泰生物超過780億的市值，顯得過於低價。
中國證券報援引一位緊密跟蹤沃森生物的PE資深人士的話稱，萬泰生物是首家國產二價HPV廠商，公司目前市值近800億元，其中約400億元市值由二價HPV疫苗貢獻，雖然一二級市場存在估值差異，但上海澤潤一級市場估值應該不低於70億元。
深交所同樣在關注函中提到，評估報告顯示，上海澤潤的HPV疫苗在產品價格和疫苗推廣上具有進口HPV疫苗無法比擬的雙重優勢，面臨巨大的待接種存量和每年的增量適用人羣市場，預計HPV疫苗未來將爲公司帶來較大收益。
深交所要求沃森生物結合上海澤潤 HPV、手足口病疫苗的研發進展，市場需求以及同類產品銷售盈利情況，分析評估方法的確定過程及其合理性。
說明本次交易轉讓上海澤潤控制權的合理性，以及轉讓股權比例的確定依據，本次交易是否存在利益輸送等損害上市公司和中小投資者利益的行爲
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那沃森生物押寶mRNA新冠疫苗合理嗎？
除了此前上海澤潤的宮頸癌疫苗，沃森生物受到關注的另一個原因是新冠疫苗。此次沃森生物官方解釋，轉讓原因之一是要專注mRNA新冠疫苗。
今年5月11日，沃森生物與蘇州艾博生物簽署了《技術開發合作協議》，根據協議，沃森生物主要負責新型冠狀病毒mRNA疫苗QA、QC、IND、臨牀研究以及 NDA及商業化生產。
今年6月28日，沃森生物曾發佈公告稱，近日收到國家藥品監督管理局批准的新型冠狀病毒mRNA疫苗《藥物臨牀試驗批件》。
但是時間已經過去半年，新冠疫苗研發進展一直未再有官宣，而國外多款mRNA疫苗宣佈利好消息，國內也有滅活疫苗提交上市申請的消息。
一邊想要發力mRNA新冠疫苗，一邊是明顯落後於國內外同類產品，這也是沃森生物此次選擇轉讓擁有宮頸癌疫苗的上海澤潤遭受質疑的原因之一。
泰格醫藥是此次交易最大贏家？
本次交易後，自交割日，上海澤潤的股權結構來源：沃森生物公告
不過，沃森生物是無錫新沃的有限合夥人，持有無錫新沃44.55%的財產份額。本次交易完成後，無錫新沃將持有上海澤潤 9.0345%股權，成爲僅次於淄博韻澤、沃森生物的第三大股東。
在深交所的問詢函中，沃森生物被要求結合淄博韻澤的主要財務指標、已投資的企業，說明淄博韻澤是否爲收購上海澤潤而設立及具體原因、背景。
值得關注的是，根據天眼查資料，淄博韻澤成立於今年11月，這家公司背後是杭州上市公司泰格醫藥（300347.SZ，003347.HK），西安泰明股權投資合夥企業（有限合夥）淄博韻澤99.9%的股權，而泰格醫藥持有西安泰明15.81%的股權，佔最大持股比例。
另外，永修觀由昭德股權投資基金中心（有限合夥）背後的股東是杭州泰格股權投資合夥企業（有限合夥），持股超過32%，其背後也是上市公司泰格醫藥。
天眼查資料顯示，泰格醫藥成立於2004年，是一家專注於爲新藥研發提供臨牀試驗全過程專業服務的合同研究組織（CRO），爲全球醫藥和醫療器械創新企業提供綜合全面的臨牀研究服務與解決方案。
有市場觀點認爲，泰格醫藥“接盤”上海澤潤是撿了便宜。
值得注意的是，早在2018年沃森生物轉讓嘉和生物交易中就出現過“泰格醫藥”身影。2018年6月，泰格醫藥旗下的觀由興沃和泰格盈科兩個併購基金以整體31億元的估值向嘉和生物增資3.7億元，而根據嘉和生物今年上市招股書，其引入的機構也包括泰格醫藥。
轉讓協議仍需股東大會審議
根據12月4日的公告，本次簽署上海澤潤生物科技有限公司股權轉讓及增資協議的事項，仍需公司2020年第六次臨時股東大會審議通過。該股東大會將於12月21日下午召開。
WIND數據顯示，截至今年三季報，沃森生物前十大股東累積持股僅28.58%，其中前三大股東持股均未超過5%，且持股接近，第一大股東爲雲南省工業投資控股集團有限責任公司，持股4.97%。董事長李雲春爲第四大股東，持股3.13%。
按照目前的態勢，12月21日臨時股東大會註定不會平靜，不少股民肯定會投出反對票。
