天風證券發佈研究報告，維持平安好醫生（01833）“強於大市”評級，認爲公司是平安醫療生態圈的重要戰略組成，扮演流量入口與線上醫療提供者。

報告中稱，平安醫療生態圈與平安集團有較大戰略協同作用，對用戶方、支付方、服務方進行橫向打通，平安好醫生卡位流量入口，提供線上服務，完成線上線下協同。服務政府撬動醫療資源，科技賦能建立競爭壁壘，實現縱向連通。保險+健康實現主業協同，集團每年15%-20%的新增用戶來自醫療生態圈，使用醫療生態圈服務的金融客戶客均AUM達1萬人民幣。平安好醫生孵化於集團，受益於集團的品牌效應和客戶渠道資源。

商業模式：以在線醫療爲起點，發展健康業務多元變現模式優越性：與保險公司相比，平安集團長期投入醫療健康板塊，已樹立自身話語權，並通過科技賦能醫療，建立了競爭壁壘。與互聯網醫療機構相比，公司以在線醫療爲流量入口，通過四大業務板塊打通“社保-商保-用戶-醫療-醫院”，貫通產業上下游。

核心：提高服務能力。1）資源端：藉助政府撬動核心資源，持續完善醫療健康網絡，提升服務供給能力。2）運營端：推出平安醫家，致力於解決用戶健康防護、醫生資源分配、醫患有效溝通產業難題。3）用戶端：精細化管理C端需求，擴大B端合作挖掘邊際效益。

生態：打通醫藥康保通路。1）醫療服務：以在線醫療爲流量入口，流量分化實現用戶價值最大化。2）醫藥服務：打造一站式健康商城，並行自營與平臺模式，貫通線上線下服務網絡，2019年末商城GMV規模達44.47億。3）健康服務：推出消費醫療與健康管理和互動業務，精準對接用戶個性化需求；打造服務互動體驗，提升用戶粘性。4）醫保服務：是行業中大規模打通醫保支付體系的先行者，整合數據助力分級診療、費用控制。

護城河：科技鑄就競爭壁壘。公司依託AI技術，在診療入口精準分流患者，協助醫生診斷提效，截至2020H，公司已累積了超8.2億人次諮詢數據，龐大的真實問診數據利於進一步打磨AI技術精準度。

盈利模式、未來變現空間：1）在線醫療：與商保合作及會員制爲主要收入，2020H其營收佔比約25%，毛利佔比近46%，毛利率爲54.6%，同比+4.1pct。目前服務同質化嚴重，現有模式驅動作用有限，公司可向具備更大發展潛力的數據服務延伸。

2）健康商城：平臺銷售產品所得收益（自營模式）和來自第三方商家賺取的佣金收入（平臺模式）爲收入流，2020H其營收佔比55.0%，而毛利佔比16.9%，毛利率爲9.17%。醫改+疫情雙重催化，醫藥電商或受利好，健康商城可作爲產業鏈融合的連接點，廣泛觸點B端，挖掘變現空間。

3）消費型醫療：以體檢爲收入抓手，收取標準化服務組合服務費，2020H其營收佔比15.8%，毛利佔比25.9%，毛利率達48.9%。在消費型醫療市場的打開與居民健康意識提高下，成長空間較大。

4）健康管理與互動：收入產生於廣告代理商或直接客戶投放的廣告。

報告中稱，平安好醫生以在線醫療爲核心，橫向縱向打通醫療生態圈產業鏈，具備最大自建醫療團隊。京東健康（06618）和阿里健康（00241）均背靠互聯網集團，具有電商優勢，九成收入來自醫藥電商，並由此延伸至醫療細分領域，公司規模均大於平安好醫生。京東健康供應鏈體系行業領先，通過打通上游廠商、中游分銷商及下游藥房獲得規模效應。阿里健康更具流量及技術優勢，依託支付寶、淘寶、天貓獲取龐大客戶羣體。