雷達財經出品 文|李宏晶 編|深海

聯想，中國元老級科技公司，卻長期被資本冷落。

1月12日，聯想集團在港交所發佈公告，董事會批准了一份初步建議，內容是發行中國存託憑證，在上交所科創板上市。

公告一出，隨即引發市場熱議，質疑者認爲其老資格與科創板的“科技創新”精神不符。在投資者眼中，智能手機衝擊之下，PC市場是一個有着明顯天花板的存量市場；聯想PC業務收入佔比高達70%，一直被視爲硬件組裝公司，科技含量不高。

這也是聯想在港股市場長期股價不振、市值低迷的原因。有市場人士告訴雷達財經，估值吸引力是聯想回歸科創板的重要因素，給自己披上一層科技外衣，讓其獲得投資人的認可。但是否能如願以償，充滿不確定性。

難以擺脫對PC業務的依賴

1984年成立的聯想，至今已有37年時間。從1996年開始，聯想電腦銷量一直位居中國國內市場首位，如今更是全球第一大PC廠商。

據IDC數據，在2020年全球PC廠商排名上，聯想以7266.9萬臺的出貨量、全球24%的市佔率位列第一，排名第二的惠普市佔率爲22.4%。

但貴爲全球PC市場王者，聯想股票卻一直不太受市場待見，其市值常年只有排名第二的惠普市值一半左右。最近受科創板二次上市消息刺激，市值纔在5年後重回千億港元。

究其原因，低估值與聯想所處賽道不無關係。資料顯示，自2012年開始，全球PC出貨量連續7年下跌，個人電腦市場已進入存量時代。2020年因居家辦公、線上學習以及消費需求的復甦，全球PC出貨量纔出現13.1%的增長。

長期而言，這種影響因素不會持久，PC市場的不確定性依然存在。需求飽和、使用率降低、智能手機的替代等因素將成爲用戶繼續購買電腦的阻礙。

在業內人士看來，PC已淪爲“夕陽產業”，如今手機8GB運存已成標配，16GB超大運存也成爲現實，加之移動芯片能耗比方面的先天優勢，完全可以取代5年前電腦。

這種情況下，聯想C端依然高度依賴PC業務。2021財年Q2業績顯示，截至2020年9月30日的前六個月內，個人電腦和智能設備業務收入同比增長8.8%，達到220.65億美元，佔聯想集團總收入的79%；外界預估PC業務對聯想營收的貢獻爲70%上下。

外界分析，身處港股難以享受高估值，科創板的科技創新屬性，可以讓聯想獲取“估值溢價”。根據Choice數據，截至2021年1月19日，科創板上市202家公司，剔除虧損個股的PE（TTM）中位數爲60倍，而聯想集團目前港股PE約17倍。

這方面中芯國際是成功的例子。2020年7月，港股上市公司中芯國際迴歸科創板，實現“A+H”兩地上市。在港股，中芯國際的市值在千億港元左右，而科創板掛牌後，目前其A股市值在4500億元人民幣左右。

要實現這一目標，如何找到一件合適的科技創新外衣，無疑是考驗聯想的關鍵。

不斷變換的“第二增長點”

這個關鍵，就是尋找非PC業務裏的第二增長點。

每年的上半年，聯想都有召開誓師大會的傳統，喊口號，提新戰略。早在2012年，受困於PC行業低利潤率，聯想開始效仿轉型後的蘋果，聯想集團董事長兼CEO楊元慶提出PC+概念，希望聯想的智能手機、平板電腦和智能電視產品贏得全球市場。

聯想在手機行業有着多年經驗，2002年，其就推出首款國產GSM手機。後來還做過安卓智能機樂Phone，運營商低價手機，不過都沒激起市場的反饋。自己做不好，那就買一個回來。2013年農曆年三十，聯想宣佈29億美元從谷歌手中拿下摩托羅拉。

“併購這樣一個行業最具代表性的品牌及其創新的產品組合和精英彙集的全球團隊，將幫助我們在移動領域把握快速增長的機會，讓我們加速成長爲全球性的移動設備廠商。”楊元慶說。當時聯想集團已向軟件和服務轉型，企業級服務、數據中心、雲服務等首次納入戰略規劃中。

摩托羅拉給聯想手機帶來了短暫復甦，2014年全年出貨量超過9000萬部。楊元慶雄心勃勃，提出要實現1.2億臺智能手機和平板的銷量，移動業務盈利，成爲新的增長點。然而隨着互聯網手機的興起，聯想手機又迅速沉寂，2015年出貨量2210萬部，2017年179萬部。

寄予厚望的移動業務增長乏力，聯想又把目光投向人工智能。2017年聯想全球創新科技大會上，楊元慶公開宣稱，“聯想已經看到AI是信息產業的未來，聯想已經賭上身家性命去押注AI（人工智能）。”

隨之組織架構發生調整。2018年5月，楊元慶宣佈原PC業務、手機業務和智能IoT業務將整合成智能設備業務集團，與原數據中心業務集團協同，一起發力“智能設備+雲”和“基礎設施+雲”，這種架構保持至今。在此之前，聯想的組織架構已經歷兩次調整，從四大集團調整到“三大引擎”，又調回四大集團。

值得一提的是，2020年5月15日，聯想集團發佈公告稱，知名主持人楊瀾獲委任爲公司獨立非執行董事，特定任期爲三年。聯想集團介紹，楊瀾對人工智能進行了深入的研究，發表了紀錄片系列，並出版了書籍。

CINNO Research公佈的數據顯示，2020年上半年聯想手機國內銷量佔比僅有0.1%，約百餘萬部。據相關媒體報道，其IoT業務線上的智能產品也銷量慘淡。

至於To B數據中心業務，截至2020年9月30日的前六個月內，聯想數據中心業務集團收入30.91億美元，同比增長15.04%，在收入中佔比11.09%。除稅前虧損1.05億美元，較上年同期虧損擴大246萬美元。

“雖然聯想一直強調其基本盤PC業務還在，但PC市場歷來競爭激烈、利潤率低、增長空間有限，投資者難以滿意。”有產業觀察人士指出，聯想轉型多年，結果難言樂觀。

距離創新有多遠？

聯想的創新能力同樣備受質疑。

梳理聯想PC業務發展史，其佔據全球市場老大位置靠的是不斷併購。2004年，聯想收購了IBM的個人電腦業務，一舉成爲全球第三。後相繼併購了日本NEC、德國Medion、巴西CCE等公司，2013年成爲全球第一。

這一局面一直維持到2017年一季度被惠普超越。在被惠普超越後，聯想再次施展併購財技，在2018年成功併購日本富士通後，於同年三季度反超惠普成爲全球PC老大。

有行業人士稱，嚐到買來主義的甜頭，讓聯想缺乏創新動力，過於注重實用主義。

“企業做技術創新，一定要腦子非常清楚，不是匹夫之勇就可以的。在技術創新上任正非比我敢冒險，但他摔下來的時候會很重。我就是行走50米安營紮寨，然後繼續。”柳傳志曾對媒體解釋，爲什麼聯想一直在技術創新上採取保守的態度。

今天，打開任意一款聯想電腦，操作系統、芯片、顯卡、內存等幾乎都來自其他品牌，無一是聯想原創。這也是質疑者認定其缺乏技術創新，是家軟硬件組裝公司的證明。

被詬病多年後，楊元慶治下的聯想也曾提出加強研發。

2019年4月，聯想集團喊出了未來三年要重新成爲中國科技行業第一品牌的口號。楊元慶也稱，聯想集團要向技術公司轉型，每年將會投入高達100億元用於研發，真正做到研發不輸同行。

實際情況呢？聯想集團2019/2020年報顯示，其當年研發費用爲13.35億美元（約86.5億元），佔總營收507億美元（約3283.38億元）的2.6%。

相比較，華爲2019年研發費用達1317億元，佔總營收的比例超過15%；華爲的同城兄弟中興通訊，2019年研發費用也達125億元，研發佔比接近14%。

如果跟科創板上市公司比較，聯想的研發投入水平也在低位。2020年上半年，全部科創板企業研發費用佔營收的比重平均值爲11%，聯想僅爲2.3%。

針對此次科創板上市申請，聯想集團稱：“聯想集團一直以來植根中國，佈局全球。我們相信，回A股上市計劃將有助於增強公司戰略與國內蓬勃發展的資本市場的緊密連接，提升內地投資人投資聯想的便利性，從而進一步釋放聯想的價值，讓我們能夠以更大力度投資於科技創新、服務轉型和智能化變革，更好推動各行各業的數字化、智能化轉型升級。”

聯想集團董事長兼CEO楊元慶表示：“回A股上市計劃將有助於增強公司戰略與國內蓬勃發展的資本市場的緊密連接，提升內地投資人投資聯想的便利性，從而進一步釋放聯想的價值。”

有評論人士稱，不管出於何種考量回A，最重要的還是聯想自身的基因，只要業務能給投資者帶來足夠的想象空間，市場並不吝嗇於擁抱一個引領科技創新的聯想。

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