2021年物管上市潮還在繼續。繼新希望服務之後，德信服務、世紀金源服務、朗詩綠色生活於近日相繼遞交港股上市申請。其中，世紀金源服務以大盤項目爲特點。

截至2020年9月30日，世紀金源服務在管項目爲223個，在管總建築面積爲63.9百萬平方米。其中來自關聯方世紀金源集團開發的12個項目，在管面積44.4百萬平方米，佔總在管的比例達到60%。12個關聯方項目平均在管面積約3.7百萬平方米，其中五個項目的在管建築面積超過4百萬平方米。

大盤項目的優勢被世紀金源在聆訊資料放大，但大盤項目均來自集團，如何延續？

世紀金源二代兄弟掌權 上市前狂分15億

世紀金源服務背靠世紀金源集團，後者成立於1991年，主要從事房地產開發、大型購物中心、星級大飯店及文旅、醫養大健康、教育業務，從2005年至今13次進入中國企業500強排行榜。

但世紀金源的創始人黃如論較爲神祕，坊間戲言“見地產商容易，見黃如論難”。這次世紀金源服務的上市，站在臺前的是黃老闆的兩個兒子黃濤和黃世熒。

世紀金源服務前身福州金源物業管理有限公司，緊隨集團成立，主要向控股股東集團提供配套的物業管理。2011年，公司的境內控股公司世紀生活物業集團成立。2017年，黃濤和黃世熒兩兄弟開始分別擁有世紀生活物業集團之60%和40%的權益。

2020年8月啓動上市重組之時，兩兄弟合計擁有世紀金源100%。重組後，朗勝環球馬濤作爲戰略投資者持有8%，兩兄弟合計持股比例下降至92%。此番上市世紀金源服務並未像其他物企一樣對管理層進行股權激烈，家族企業特徵明顯。

兩兄弟都是甩手掌櫃，也未在世紀金源服務管理層任職。公司採用職業經理人的管理方式，董事長爲2012年加入的集團的翟兵權，其房地產和物業行業方面擁有約18年經驗。

值得注意的是，物業管理行業現金流良好，世紀金源服務過去少有併購，累計二十多年的利潤在上市前一下子被分光。2018年、2019年、2020年9月，公司先後宣派股息10億元、1.9億元、2.3億元，合計分紅14.2億元。2020年10月再度派發1億元股息。2019年世紀金源服務全年淨利潤僅1.8億元相當於分去將近8年的利潤。而這些都進入了身爲大股東的黃氏兄弟腰包。

閒錢都借給關聯方  利息收入導致業績波動

而在沒分配前，這些錢都用來幹什麼呢？答案是借給關聯方。

作爲世紀金源系第一個推上市的平臺，從股權架構來看，世紀金源與集團可能是同一控制人的“兄弟”關係。世紀金源服務融資活動顯示，報告期應收關聯方借款分爲19.5億元、6.7億元、0.68億元，顯然在上市前該部分資金往來已經清理完畢。

有意思的是，這部分利息收入直接導致了世紀金源服務的業績波動。2018年、2019年、2020年9月，公司實現營業收入9.2億元、10.6億元、8.6億元，同比增長14.8%、13.1%；實現淨利潤2.2億元、1.8億元、1.8億元；同比增長-17%、32.4%。

2019年淨利潤的下降主要由於其他收入減少及同期行政開支增長了26.5%，超過營收增速。其他收入中利息收入從2018年的7560萬元大幅減少至2019年的1060萬元，主要是關聯方借款減少和關聯方相應利息收入減少所致。

6000萬的利息收入能夠影響淨利潤，也從側面反映出世紀金源服務其他業務的增長不算高。背靠世紀金源集團，世紀金源服務所管理的大部分物業由世紀金源集團開發。報告期內，由集團開發的物業項目分別佔在管總建築面積的91.0%、75.1%和74.7%。

儘管第三方項目在2019年佔比有所增長，但細究之下公司或許並沒有大力進行外拓。2019年新委聘的物業管理面積達到了11.2百萬平方米，這其中包括了同年成功重續的服務合同。這就存在一種障眼法，世紀金源服務大部分合同是與開發商簽訂的無固定期限，後期成立業委會後續約即可認作第三方項目。2019年，公司第三方項目同時增長10.3百萬平方米。以此推斷，新委聘的服務合同大部分是第三方項目，而其中又有多少是重續的合同，我們就不得而知了。

大盤項目優勢能持續多久？

在較強的房企依賴背後，世紀金源服務在聆訊資料中着重突出了自己的大盤管理優勢。

2019年，公司人均毛利和人均淨利潤分別爲5.4萬元和2.9萬元，高於同期百強物業服務企業的2.7萬元和1.6萬元。根據中物研協，於2018年和2019 年，百強物業服務企業中前十大公司的毛利率平均值分別爲23.4%和22.2%，同期，世紀金源服務的毛利率分別爲32.1%和31.8%。淨利率爲23.65%、17.09%。世紀金源服務稱，大盤管理項目極大的提高了公司的盈利能力。

一般而言物企影響物企綜合毛利率有兩個因素：一是物業費較高，比如商業物業的物業費有提價空間，物業管理服務的毛利自然高；二是發力增值服務，這個部分業務毛利率在40%~60%之間，遠高於基礎的物業管理服務。

不過世紀金源服務不走常規路。增值服務收入佔比從2018年的25.2%下降至2020年9月的19.5%，近幾年依靠物業管理服務驅動收入增長。同時物業管理服務分部毛利率較高，從2018年的31.9%提高至2020年9月的36.8%，但這也不是因爲物業費高。報告期內，世紀金源服務的平均物業費爲1.53元、1.46元、2.01元，2018/2019年數據遠低於2.1元的行業平均值。其中，第三發項目的物業費甚至比集團項目還要低30%~40%。

高毛利何來？世紀金源服務稱，在管理大盤項目過程中，物業服務企業通過人員共享來提高運營效率。根據中物研協，就主要經營大盤項目（平均住宅物業項目在管建築面積在20萬平方米或以上）的百強物業服務企業而言，2019年其每平方米營業成本和社區增值服務平均收入分別是主要運營非大盤項目的物業服務企業的0.6倍和2.9倍。

世紀金源服務員工人數爲7116人，人均薪酬約爲4000元左右。根據前文介紹，世紀金源服務的大盤項目均來自於關聯方，相當於剩下200多個項目佔在管面積比例僅40%，第三方項目以小項目居多。小項目如何延續這一優勢是個難題。從長遠角度考慮，關聯房企的項目增量有限，第三方項目始終是更大的市場。

另一方面，截止招股書，公司在管總建築面積爲63.9百萬平方米，合約建築面積爲74.1百萬平方米，面積儲備率僅爲0.07。以世紀金源服務一箇中型物企的規模，每年增長面積若在10百萬平方米以下，便會被高增的同行甩開。已上市物企中建業新生活、永升生活服務、新城悅服務三家在管面積在70百萬平方米的物企，上半年新增面積均在10百萬平方米以上。