來源 | 公衆號：capitalwatch

實際利率的下降是導致黃金下跌的關鍵。在未來，是否能成爲現實，進而使黃金的價格因此暴跌？

今年，通貨膨脹的上漲是導致黃金不斷攀升的重要原因，但在這其中也存在可能導致下跌的跡象。最讓我們不安的是實際利率可能會上升。如圖所示：

由此可見，實際收益率和黃金價格之間存在極強的負相關關係。當利率上漲時，黃金價格下跌，而當利率下跌，黃金價格上漲。

我們可以發現，實際利率在2018年11月達到1.17％的峯值，距離美聯儲上一個緊縮週期的最後一次加息只有一個月。而自那以來，股價一直在下跌，並在2020年夏季跌至-1.0％的歷史最低點。在此期間，黃金則正處於牛市，達到了近2010美元的紀錄高位，但當時的利率卻已觸底。而且，隨着利率正常化，黃金價格也被修正至低於1,900美元的水平。

而現在顯而易見的問題是，實際利率是否還會有進一步下跌的空間？在2019年，由於經濟放緩和鴿派作法的美聯儲降息，利率下降。去年，由於與新冠肺炎疫情而引發相關的經濟危機以及美國中央銀行將聯邦基金利率降低至幾乎爲零的狀態，導致進一步的滑鐵盧（由於風險溢價的飆升而短暫下跌）。

隨着經濟大蕭條和深度衰退已經過去。當我們面對第二波疫情的襲來，人們開始接種疫苗時，經濟將會開始順應復甦。此外，美聯儲已經將利率提高到至零–這也意味着如果美國中央銀行未實施NIRP，則名義政策利率將達到其下限。

因此，若假設美聯儲將不會進一步降息，投資者也不期望經濟進一步放緩，那麼實際利率進一步下降的空間將會是非常是有限的。

正如我在本期《黃金市場概覽》上一部分中所解釋的一樣，唯一的希望在於通貨膨脹預期的提高，這實際上是很有可能發生的。而考慮到廣義貨幣供應量的激增，需求的壓抑以及順應結構性的變化與大金融危機之後的情況相比----2021年的通貨緊縮的可能性將會更大。

但是，黃金投資者也應該爲低通脹的情況提前做好準備。畢竟，美聯儲一再低估其年度通脹的目標。在這種情況下，實際利率可能保持大致相同，甚至還可能上升。

而下面的圖表也顯示了大衰退之後的黃金價格和實際利率。在雷曼兄弟破產後開始激增，但在恐慌階段結束後，他們持續下降，直到2012年年底。也就是黃金熊市開始的時候。

有人會說實際利率下降了四年，直到2012年底達到了最低點，所以我們不必擔心利率正常化。但是疫情導致的經濟危機非常嚴重，但也很短暫。現在一切都在加速發展，因此我們可能已經到達(或接近)本地利率的底部。

當然，那個時期與現在有個重要的區別。首先，正如我已經強調的那樣，現在通貨膨脹率上升的風險是更高的。其次，與2013年不同，美聯儲維持超強勢的立場，並沒有在可預見的未來發出加息的信號。雖然美國央行沒有在12月份擴大量化寬鬆政策，表明它對債券收益率的一些上升感到放心，但它不會接受利率的大幅上升。溫和的美聯儲的偏見是實際利率下降趨勢背後的主要因素之一（即使它們在一定程度上正常化，但隨着時間的推移它們將達到更低的峯值和谷值）。

第三，美元看起來有所不同。如下圖所示，美元在2011年開始升值，導致金價下跌。但如今，由於美國政府的更迭、經濟企穩和資金流入發展中國家、公共債務飆升、零利率政策以及通脹上升的風險，美元更有可能進一步貶值。

如果是這樣的話，實際利率的正常化(如果真的實現了，這還不確定)並不一定會使黃金價格暴跌。換句話說，今年黃金看漲的情況存在重大下跌風險。黃金市場在2021年的前景不一定會像2013年那樣。