銀華基金王華、薄官輝、王海峯、唐能：“核心資產”解析？2021年A股走勢？

“春節期間兩三個月裏市場漲幅大，有三方面因素。一個是行業供需比較好，第二是抱團資金流動還是比較明顯的，第三個也是最關鍵的一個小因素，我覺得還是大家對經濟重啓的預期還是比較樂觀。”

“近幾年外資在A股市場上的影響力越來越大，他們佔市值的權重也快接近5%了。”

“外資是更便宜更長期的資金，能忍受更高的市盈率，直接改變了我們A股長期的定價模式。如果不是這種模式，我們去年市場是撐不住的，根本不可能有這麼大的漲幅。”

“在外資看來，中國是世界最大的消費市場，消費板塊有全球競爭力。所以外資強化了我們對消費的價值認同。”

“正是因爲外資這麼大的影響，雖然現在市值權重只佔5%，但美股利率變化對我們的影響非常明顯。”

“我對宏觀判斷和擇時比較謹慎。一方面預測會犯錯，一方面預測本身會改變經濟走向，另外政策一出來對市場影響也很大。管理基金還是重點去看行業景氣度和公司盈利情況。”

“現在市場進入了估值和盈利賽跑的階段。”

“中國經濟進入中低速增長階段，中小企業機會不多了，在今年大環境下，需要仔細挖掘灰馬機會。”

以上，是銀華基金基本趨勢投資部團隊負責人薄官輝，日前在直播間分享的最新精彩觀點。薄官輝分享了對於春節前市場大漲，節後大跌，外資長期 對A股影響，基金管理方法以及新的一年市場風險和機會的看法。新浪財經整理了直播內容，分享給大家。查看視頻

春節前行業供需好，資金抱團明顯，預期樂觀，共同帶動行情抬升

我們能看到春節前12月1月，整個白酒板塊的動銷特別好。雖然大家擔心就地過年會有不利影響，我們看到低端酒的消費是受了一點影響，但是對高檔白酒的消費需求量還是比較大的，它們的價格還有一個比較明顯的上漲。

所以大家對它們的預期都比較樂觀，在這種樂觀預期的推動下，它們的市盈率也到了一個比較高的位置。主流的白酒企業，比如說三大白酒，市盈率都到了60倍。雖然沒有達到歷史的最高，但是已經在比較高的位置了。

我歸結起來春節期間兩三個月裏市場漲幅大，有三方面因素。一個是行業供需比較好，第二是抱團資金流動還是比較明顯的，第三個也是最關鍵的一個小因素，我覺得還是大家對經濟重啓的預期還是比較樂觀。

節後下跌外資是導火索，外資改變了A股定價模式，強化了消費板塊的價值認同

節後這次調整的導火索就是美債收益率的變化。近幾年外資在 A股市場上的影響力越來越大，他們佔市值的權重也快接近5%了。

外資的進入有兩個方面的貢獻。第一個是把我們的定價模式從PEG推進到了DCF模型。因爲他們的資金是更便宜的資金，更長期的資金，能夠忍受更高的市盈率。如果不是這種定價模式的話，我們去年的市場其實撐不住的，不可能有這麼大的漲幅。

第二個貢獻就是它強化了我們大家對消費板塊的價值認同，不管是食品飲料還是醫藥等等泛消費板塊。因爲在外資看來，中國是世界上最大的一個消費市場，他們認爲中國A股裏面的消費品板塊在全球都有競爭力。特別是我們還有一些行業，比如說免稅行業正在興起，另外白酒行業又擁有最好的盈利模式，醫藥我們也要逐漸融入到全球。

所以雖然我們有一些踩擠的事情發生，但是板塊還是長得特別好。同時也正是因爲這兩個方面外資對我們的市場貢獻那麼大，所以進入2021年以後，國外利率發生了變化，對我們的影響確實比較明顯。

宏觀擇時在基金管理裏不那麼重要，更關注行業景氣度和公司盈利

爲什麼說大家對擇時比較謹慎，因爲一方面預測會犯錯，這兩年我們一直在強調經濟的韌性，經濟韌性就說明經濟總是比我們宏觀預期的要好一些，總按市場預期的去做也會犯錯。而且宏觀預期一出來，預期本身也改變了經濟的走向。另外政策一出來，對市場影響也挺大。

所以我們很多基金經理就把焦點放在行業的景氣度和公司的利潤增長上，對宏觀的判斷包括擇時放在不是特別重要的位置。

所以比方說回顧這次春節之後的調整，比如說我們重點關注的消費板塊，我們當時就跟蹤了一下節前的情況，整個行業的景氣度沒有什麼大的變化，所以沒去調倉，之後沒有預料到調整的幅度如此之大，如此之快。

第二個從景氣度來看，我們覺得換到別的地方去，說不定還沒有現在這個位置好，所以也就放棄了調倉，僅僅是降低了倉位，幅度也有限。這方面我覺得到現在接受了充分的市場教育。

去年年底，我們也覺得今年面臨一個兩高的情況，一個是估值的絕對數高，一個是估值的百分位從歷史上來看也比較高。這就說明我們一個是資金優勢比較明顯，第二個是大家對今年的盈利增長充滿比較高的預期。

所以我們覺得從目前來看確實進入了估值和盈利的賽跑階段。

今年會是上有頂下有底的震盪，要充分挖掘灰馬公司

好的情況是我們可以看到全球經濟在復甦，中國的恢復過程又很領先。但是壞的情況貨幣政策會收緊，即使不主動收緊，因爲利率是上行的，貨幣市場會形成自發的壓力。所以我覺得今年總體可能是上有頂下有底的震盪。

現在的機會要一個公司一個公司去看，要投入很多時間精力資源。特別是研究一個大股票和一個小股票，其實花的時間可能差不太多，這就涉及效率問題。

另外根據我的研究經驗，公司越小的時候波動性越明顯，因爲他還小，抗風險能力就弱了一點。它加大科研多一點，利潤就少了一點；競爭得強一點，利潤又少一點；投入多了一點點，它利潤又少了一點點，導致確實需要我們充分挖掘。

現在有很多公司實際上是從黑馬變成灰馬，過去一兩年我們也見識了很多灰馬變成白馬的過程，比方說做火鍋料的公司，還有做陶瓷材料的公司，都是從一個灰馬100多億市值變成三四百億五六百億市值的過程。

中國經濟這麼大的市場，我覺得這種機會還是很多的。總體來說就是對盈利的確定性和估值進行充分的比較。今年要做的會比以前更辛苦一些，發掘更多的潛在的增長機會。

警防美國貨幣正常化薅羊毛，今年和2018年情況不同

其實中國經濟已經進入了低速增長期，中小企業的機會確實也不多了，大企業收割市場獲得市場份額的機會會比較多。

所以鑑於今年核心資產估值比較高，如果盈利不能超預期的話，我們會把更多的精力放在灰馬的挖掘上。但在未來更長的時間段裏，核心資產經過重新調整以後，還是市場的主力品種。

當然前提有一個，我只擔心通脹的影響。如果美國刺激經濟力度比較大，它又擁有全球的定價權，如果它把通脹特別是大宗商品的價格搞得特別高，那麼對於我們股市的壓力會很大。

另外全球貨幣政策方面，今年到現在美聯儲已經在放風，要QE減量。其實每個國家的在經歷疫情之後，貨幣政策都有一個正常化的過程。那麼如果美聯儲貨幣正常化，可能帶來利率上行，美元走強，對很多發展中國家還是有挺大壓力的。

最近我們已經看到土耳其的股市出現比較大的波動，這也是在歷史上出現過的，美國剪髮展中國家的羊毛的這種情況，也是可能的風險。

市場裏有聲音說今年和2018年有很多相似之處，2018年市場調整的幅度也不小。我覺得這兩年不一樣，有三方面。

第一個是信念完全不一樣。我們經過這三年，戰勝了貿易戰，克服了2020年的疫情危機，完成了脫貧攻堅，大家對社會主義的信心和信念也是更足了的。特朗普最好地教育了我們大衆，所有的人對我們國家和民族更有信心。

第二個是經濟的位置和方向不一樣。18年全球已經到頂，一直往下走，現在全球位置在往上走。

第三個不同是我們面臨的資本市場的核心問題不一樣了。18年我們面臨的是行不行的問題，這些企業和經濟行不行。那麼現在我們的問題是貴不貴。這完全是兩個性質的問題。

所以說我覺得綜合來看，從信心從位置從核心問題來看，現在和18年相比，我覺得差異還是挺大的，不可同日而語。我們對後面市場還是有謹慎，但是長期角度還是充滿信心。

總的來說我們對核心資產還是長期看好的，只是說短期過去兩年估值上升的幅度比較顯着，需要有一個調整的過程。但是我們對這種護城河比較深，格局又比較好的核心資產會長期看好。而且這些核心資產從長期全球範圍內都能算上核心資產，值得長期持有。

接下來是A股市場，短期不要特別樂觀，因爲今年是在過去兩年大漲之後，有一個消化估值的過程，再加上貨幣政策在去年的大放水之後還需要回歸正常，所以壓力也是不可少的。

但是同時A股市場企業盈利狀況還是不錯的，可以對沖一部分股指的回落，所以今年估計是一個短期看沒有太大機會，但是長期可以做適當佈局的年份。