原标题：高途经审计无保留意见年报出炉：沽空报告不实，用户和业绩双增长

4月26日，跟谁学更名为高途（GSX.US）后发布2020年经审计的年度报告，由德勤出具的内部控制有效、标准无保留意见年报，这无疑给了沽空机构Grizzly Research暴击。该机构于4月8日发布《德勤无法签署跟谁学年度审计的7个原因》的报告，称德勤应该会在4月30日对跟谁学（高途更名前）发布的2020年度报告和财务报表发表意见。

智通财经了解到，Grizzly Research一直在沽空高途，但一直都未曾得手，早在2020年2月就曾沽空过高途，称跟谁学存在夸大财务数据、刷单等问题，且转移资金让报表“好”到不真实，紧接着跟谁学发布靓丽的2019年业绩，用实力证明价值。如今，高途再次用时间及实力获得市场认可，沽空机构或已经黔驴技穷了。

受此信息影响，高途当日股价高开达12.89%，收盘大涨15.07%，次日续涨2.7%，由于沽空机构的连续沽空信息干扰，今年以来高途估值错杀，股价跌了近40%，但拉长周期看，该公司自2019年6月份上市以来涨幅仍超过1.5倍，坚持持有的投资者获得可观的资本溢价。而经过大幅度回调之后，跟谁学是否还值得持有呢？

品牌聚焦下的高速增长

对于高途来说，2020年是极其不平凡的一年，外部环境非常不友好，一方面是新冠疫情叠加在线教育规范监管，行业成长速度变缓；另一方面是沽空机构的沽空，据统计，自2020年以来，该公司被多家沽空机构沽空的次数达16次，其中Grizzly Research一直追空，时间证明做空言论都站不住脚。

即便是“外患”严重，但该公司在内部搞好经营，制定精准的业务战略，仍显示出强劲的业绩实力，2020年，该公司收入71.25亿元，保持三位数的增长水平，近三年复合增长率高达323.6%。

高途从事K12在线双师大班直播课，涵盖 K12 阶段全部学科，以及包括语言培训、职业资格和生活兴趣类在内成人教育在线教育课程。2020年10月，该公司宣布进行重大战略升级，将旗下所有K12业务全部整合至高途课堂，原两大品牌的主讲名师、辅导老师、教育教研体系进行了全面融合和打通。

经过业务整合之后，该公司形成高途课堂（K12业务，品牌有跟谁学、高途课堂及小早启蒙）和高途学院（成人教育业务，品牌主要为金囿学堂）两大业务体系。为了更加品牌聚焦，于4月22日，该公司公告将跟谁学更名为“高途”，有利于内部集中资源优势及全面提升运营效率。

从收入构成看，高途课堂为业绩核心，高途学院有望成为第二增长曲线。2020年高途课堂收入62.37亿元，同比增长265.6%，收入贡献87.54%，正价课付费542.9万人次，每人次付费1149元，同比提升451.3%。而高途学院收入8.87亿元，同比增长117.4%，正价课付费44.2万人次，同比增长93.01%，每人次付费2007元。

智通财经了解到，2017年，高途课堂在行业内率先开启“在线直播大班课”赛道，并率先实现单月盈利，随后高途全面all in 在线直播大班课，实现业绩高速增长。2021年4月，高途课堂宣布将推出下一代在线教育新产品，开始探索“本地网校”新赛道，以持续提升在线教育的产品、教学和服务。

在价格策略上，高途采取以免费课及低价课作为流量入口，有效区分用户，通过优质的免费课程吸引大量的用户流量，以低价课筛选付费人群，锁定潜在目标，降低转化为正价课的用户成本。同时采取名师模式，严选名师以及标准化培训的方式，持续保持教师队伍的优质性以及稳定性，使得付费人次及付费单价都得到了明显提升。

高途学院则通过大数据、人工智能与在线教育的结合，推出“大班教学、小班服务、个性化体验”的教学模式，为用户带来更优的学习体验，通过研发在线教研智能化体系，打通测评、课堂、作业等环节，为学员生成学习报告。截至目前，高途学院平台累计注册用户超1300万，50岁以上的学员占比达25.8%。

此次年报是跟谁学公告更名高途后首次发布财报，“高途”品牌聚焦，获客成本有望降低，也使得两大业务体系各大品牌矩阵的发展脉络及商业模式将更加清晰，而在行业高速成长下，作为细分行业龙头其成长前景十分可观。

行业进入“良性成长通道”

智通财经了解到，据艾瑞咨询数据，2020年中国在线教育行业市场规模2573亿元，近5年的复合增长率达34.5%，未来五年也将保持中高双位数增长，其中低幼、素质教育赛道及K12学科培训赛道在线化速度加快。这部分市场需求强劲，市场份额不断提升，占比合计为42.4%。

在线教育野蛮生长，进入者试图获取更大的市场份额，因此行业具有高投放及高亏损的显著特点，但因此也诞生了许多细分行业龙头，其中就包括作为大班课龙头的高途。在线教育行业市场集中度比线下教育高，2020年前五大参与者的市场份额提升至15.2%，约为线下教育3.3倍。

从行业的成长规律看，盲目的成长势必需要“第三只手”，即政府的监管约束，使得行业进入良性增长。我们知道2020年以来，在线教育多家平台部分产品被监管部门叫停，行业监管规则呼之欲出，在线教育进入良性增长通道，马太效应将更显著，市场份额逐步集中至头部企业。

高途是直播大班课行业龙头，该公司采取本地化教学模式及名师模式在行业也形成一定的竞争壁垒，行业优势明显，且从整个行业范围看，同行中基本处于亏损状态，但该公司的大班课已实现盈利，具成本优势。在行业规范成长的过程中，该公司竞争优势显著，有望持续获得更大的市场份额。

沽空不实，估值不高可关注

4月28日，高盛发布报告，将刚刚更名为高途的跟谁学股票评级从卖出上调至买入，目标价60美元， 并表示相对于同行，跟谁学目前的股价提供了诱人的风险回报，其市销率仅为3.1倍，是同行的1/4，鉴于该股目前的交易价格接近其ipo以来的低点，并预测高途将在未来5年保持每年41%的复合增长率，并在此期间实现盈亏平衡和盈利。

此前，招商证券发布报告，给予在线教育公司高途“买入”评级，目标价为51 美元。该行认为，跟谁学拥有坚固的资产负债表以支撑持续性增长，大幅下调之后，高途已进入新常态，预计21财年收入将同比增长64%，股价将温和攀升，负面因素已出清，上调至买入评级。

强劲的基本面以及成长前景，该公司获得投资者认可，股价自上市以来按年趋势性上涨，在去年12月，该公司宣布获得几家价值投资者已约定购买总计约8.7亿美元的公司新发行股票，凸显了公司的长期价值。即便是在沽空机构一直发布沽空报告下，该公司仍得到价值投资者认可。

为提升股东价值，在2020年5月，该公司董事会批准的一项股份回购计划，在2022年5月6日前回购至多1.5亿美元的股份，截至2021年3月30日，已通过股份回购计划回购了3980万美元的股份。此外，该公司管理层也十分看好，在今年3月，其董事长兼CEO陈向东拟在未来12个月内用个人资金购买至多5000万美元的公司股票。

高途目前的估值并不算高，一般高成长性企业，以PS作为估值手段，该公司的PS为7.4倍，以近三年的复合增速及最近一年的增速看，其PS值在2022年保守将打至2倍以下，且在规模成长之下，有望迎来规模化利润。

综上看来，高途发布经审计的年度报告，德勤出具内部控制有效、标准无保留意见，直接证实了沽空机构不实言论。该公司历史业绩高成长，业务调整之后，高途品牌聚焦，两大业务主线成长清晰，而行业规范迎来良性增长，在马太效应下，该公司作为细分龙头，有望获取更大的市场份额。持续看好该公司的成长前景，市场也投了信任票，投资者可重点关注。