國盛證券發佈研究報告稱，重申阿里巴巴-SW（09988）“買入”評級，預計2022-24財年收入爲0.93/1.14/1.35萬億元；non-GAAP歸母淨利達1738/2051/2475億元。基於核心電商20x2022eP/E、雲計算10x2022eP/S、大文娛3x2022eP/S、創新業務3x2022eP/S，給予公司港股259港元/美股266美元目標價。

國盛證券主要觀點如下：

2022Q1財季收入、用戶穩健增長，加大戰略投資。

22Q1財季阿里實現收入2057億元，同比增長34%，剔除高鑫零售並表影響則同比增長22%。其中商業/雲計算分別爲1802/160.5億元，同增35%/29%。調整後EBITA同比下降8%至417億元，調整後EBITA利潤率20.3%，主要由於22Q1財季公司加大新興業務如新零售、本地生活、淘特、Lazada、菜鳥等的投資，戰略投資領域的虧損高達139億元。Non-GAAP歸母淨利同比增長13%至457億元。

本財季阿里國內零售年度活躍買家數環比增長1700萬人至8.28億人，MAU環比增長1400萬人至9.39億人。Q1中國零售市場實物商品交易額（GMV）取得強韌增長，今年天貓“618”共有25萬商家參加、爲去年同期的2.5倍，共有1300萬款商品上架、其中140萬款爲新品首發。

商業：挖掘下沉市場，互聯互通有望帶來更多流量。

流量端，阿里加大投資淘寶特價版、社區商業平臺等新興產品，聚焦下沉市場以及注重性價比的人羣，截止6月淘特AAC超1.9億，淘特本季度貢獻超過1000萬新增AAC。此外，7月工信部啓動互聯網行業專項整治行動，整治無正當理由限制其他網址鏈接的正常訪問、實施歧視性屏蔽措施等現象，預計未來阿里會與更多平臺實現互聯互通，帶來更多的流量增量可能。變現端，超級推薦等創新變現模式、搜索變現單次點擊平均單價的提升等，推動本季度客戶管理收入同比增長14%至810億元。

本財季新零售收入增長82%至548億元，主要由於高鑫零售並表、天貓超市等直營業務驅動。菜鳥收入同比增長50%至116億元，主要由於跨境和國際零售業務的履約訂單量增加。本地生活服務收入88億元、同比增長23%。7月阿里組織架構調整，高德、本地生活和飛豬組成生活服務板塊，有望整合供應鏈能力、提升用戶體驗。

雲計算：收入多元化，盈利釋放中。

22Q1雲計算收入160.5億，同增29%，主要由於單一互聯網頭部客戶停止使用海外雲服務，剔除該因素預計雲計算收入增速近40%，該客戶的影響預計持續到本財年結束。此外，釘釘業務重分類至雲計算，“雲釘一體”進一步促進企業客戶的數字化轉型。預計未來雲計算收入會在客戶及產業端趨向多元化。雖然釘釘對盈利端造成影響，但云計算EBITAmargin在22Q1依然增長至2.1%。隨着規模效應的顯現、解決方案的成熟，阿里雲盈利將持續釋放。

打造矩陣，持續加大投資。

公司的經營策略從過去依靠超級APP手機淘寶向消費APP矩陣轉化，通過增量投資建立新的消費APP矩陣、滿足用戶在不同場景的不同偏好。投資領域業務進展迅速，如社區商業平臺GMV、GFA環比增長200%、260%，閒魚MAU超1億，淘特AAC超1.9億，餓了麼訂單同增50%，Lazada訂單同增90%等。

基於良好的投資回報，公司計劃將2022財年增量利潤投入用於支持平臺商家、投資新業務和關鍵戰略領域。22Q1財季戰略投資領域的虧損約139億元，預計未來的幾個季度戰略領域業務的規模增速和虧損還將持續。

風險提示：監管力度及對公司業務影響超預期，電商業務、雲計算進展不及預期