光大證券發佈研究報告稱，維持中國飛機租賃（01848）“增持”評級，目標價下調至6.28港元（對應1.05X2021E扣除永久資本證券後的PB），維持2021-23年淨利潤分別爲8.5/9/9.8億港元。

事件：公司發佈2021年上半年業績。公司21年上半年實現收入15.9億港元，同比下降3.1%；實現歸母淨利潤3.03億港元，同比下降8.7%。公司21年中期派發現金股息約1.1億港元，現金分紅率約爲36%。

光大證券主要觀點如下：

航空需求逐漸復甦，公司自有機隊規模恢復增長。

公司2021年6月底自有機隊規模爲104架（較20年末增加1架，較20年6月底減少9架），其中融資租賃合約飛機49架（與20年末相同，較20年6月底減少2架），經營租賃合約飛機55架（較20年末增加2架，較20年6月底減少7架）。2021年上半年公司向客戶交付飛機6架，另外出售飛機4架。在全球航空需求逐步恢復的情況下，公司逐漸轉向積極的經營策略，開始擴張公司自有機隊規模。

平均租賃收益率提升，租賃收入下降。

公司2021年上半年平均租賃收益率爲10.5%，較上年同期增加0.4pct，其中融資租賃平均收益率爲12.7%，較上年同期增加0.1pct；經營租賃平均收益率爲10.3%，較上年同期增加0.6pct，主要原因是公司新進飛機數量較少導致機隊賬面價值相對下降。由於自有機隊規模同比有所下降，公司21年上半年實現租賃收入約11.6億港元，同比下降8.6%。

飛機交易淨收入小幅上漲。

公司21年上半年共出售4架飛機，與上年同期相同，公司21年上半年來自飛機交易的淨收入爲1.8億港元，同比增長約4.3%。

利率下降推動稅前盈利增長。

公司2021年上半年經營開支同比下降11.9%，其中利息開支同比下降16.0%，主要因爲公司21年上半年銀行及其他借貸的平均實際利率爲2.67%，較上年同期減少1.17pct（美元3個月LIBOR從2020年1月初的1.9%下降至2021年6月底的0.14%）；另外折舊開支同比下降12.7%，主要因爲公司經營租賃飛機由2020年6月底的62架減少爲21年6月底的55架。綜合以上，公司21年上半年實現稅前利潤約4.5億港元，同比上漲約14%。

公司未來自有機隊預計小幅增長。

公司2021年下半年計劃交付16架飛機（自有+售後回租），計劃出售7架飛機，合計淨增加9架飛機；公司2022年計劃交付30-35架飛機，出售30架飛機；長遠來看，公司計劃未來每年出售飛機的數目與購入的數目基本持平，同時維持自有機隊小幅增長。

投資建議：全球航空需求逐漸復甦，公司自有機隊規模將恢復增長；公司將繼續通過輕資產模式推進多元平臺飛機資產管理業務，以提升資本利用率、提高淨資產回報率和降低負債比率；隨着後疫情時代的到來，公司盈利能力有望重回穩健增長。

風險提示：疫情持續時間超預期導致航空需求下降；新飛機、二手飛機價格下跌；公司融資成本上升。