出品：新浪財經上市公司研究院

作者：對話基金大咖/朋朋筆記

近日，新浪財經非常榮幸的邀請到了工銀瑞信的高級分析師齊歡進行了一次內部分享，分享的主題爲食品飲料行業的分析框架，內容主要分爲5個部分：

一、初識行業：牛股多，行業好，長期跑贏指數，高端品和大衆品的經典分類法

二、行業分析：白酒、啤酒、調味品、乳製品、肉製品行業的核心特性（重點）

三、公司分析：三力模型，以產品和渠道爲基礎，圍繞品牌構建長期中的最強壁壘

四、估值分析：對爆發期、成長期和成熟期公司，靈活切換估值方法

五、選股方法：賺戰略的錢和賺戰術的錢

本文爲分析框架的第2部分的調味品篇，主要包括3方面的內容：1、調味品是必選消費，行業成長性高；2、我國醬油集中度有待提升，頭部企業佔比可達30%以上；3、調味品配置屬性：週期性弱，防守型板塊。

本篇爲食品飲料分析框架系列的第3篇文章，後期將分爲多篇文章發佈，請大家收藏並持續保持關注。核心內容如下：

1、調味品是必選消費，行業成長性高

從調味品的整個行業規模來看，調味品應該是在食品飲料行業中僅次於白酒的第二大的一個行業。

調味品屬於必選消費，無論經濟是好是壞，人們消費的各種調料基本上都是恆定的，這個行業它內部其實有很多細分的品類，我們這張圖就列示了複合調味料、料酒、料酒、蠔油、醋、醬油、醬醃菜、雞精雞粉、味精、鹽這些調味品，有的在生活當中用得比較少，大家的感知度也沒那麼高。

但是這些細分的品類，它們所處的生命週期其實不太一樣。有一些複合調味品，像料酒這種，它可能還在一個早期的滲透率比較低的階段，所以對於不同的處在不同生命週期的這種品類來說，對於公司來說，它可能要做的一些事情，或者說它的一些打法是不一樣的。

具體來看，調味品的生命週期主要分爲三個階段：

1）、導入期：複合調味料、料酒、耗油就處於這個時期，需要重點關注品類的滲透情況。

2）、品類黃金週期：醋、醬油、醬醃菜和雞精雞粉就處於這個時期，需要重點關注消費者教育、大衆的品牌意識以及品牌的集中度等等。

3）、成熟和衰退期：像味精和鹽就處在一個衰退之內，因爲它現在確實沒什麼增量了。比如說味精可能是餐廳炒菜的時候會用，在自己家庭用的可能就比較少了。

但隨着飲食習慣的變遷和對更高品質的追求，新品類（比如醬料、複合調味料）和功能化品類（如蟹醋、蒸魚豉油等）迭出，賦予了行業的高成長性。

2、我國醬油集中度有待提升，頭部企業佔比可達30%以上

從調味品的這些細分大類來說，現在規模最大的其實還是醬油，我們現在看到有一些耳熟能詳的公司，但是實際上它們的一個市佔率其實還是挺低的，比如日本醬油前5名的市場份額爲76.9%，而中國國內的份額只有17.4%，對標來看的話，國內醬油市場的集中度還有很大的提升空間，預計頭部企業市佔率可達30%以上。

醬油主要是通過線下渠道進行銷售的，裏面的餐飲渠道是典型的易守難攻，頭部已經有了很明顯的先發優勢。而面對C端的市場又極爲分散，每一輪成本的上漲和龍頭品牌效應的增強，有望推動2C端集中度的提升，但這個速度不會太快。

3、調味品配置屬性：週期性弱，防守型板塊

醬油就是我們最開始說的必選品，它週期性比較弱，所以它更多的還是一個偏防禦性的板塊，在整個市場表現很弱的時候，它相對來說會更抗跌一些，短期它是未必能跑得過其他高彈性的板塊，但是拉長來看的話，它從頭到尾這段時間的總收益其實挺高的。不過這種短期和長期，對應了不同投資風格偏好的投資者。

調味品因爲需求的剛性和龍頭引領的提價，減弱了業績的週期性。行業通常有2種提價方式：1、間接提價，調味品企業不斷擴充各價位帶產品，升級產品結構；2、直接提價，消費者購買頻次低、花銷少，對價格不敏感，企業對成本的轉嫁能力強，頭部公司基本上3年提價一次。

從2008-2018年的情況來看，調味品的CPI一直都比國內整體的CPI更高，這意味着調味品有着更高的價格彈性。

限於篇幅，本篇爲食品飲料分析框架系列的第3篇文章，主要讓大家對調味品行業有一個清晰的認識，後期的行業分析（白酒、啤酒、調味品、乳製品、肉製品）、公司分析、估值分析、選股方法等內容，將分爲多篇文章發佈，請大家收藏並持續保持關注。