原标题：【深度】地产寒冬下，深陷危机的房企还能活下来吗

记者 | 杨冰柯

“从业近二十年，还没有见到过行业像今年这么难”，一位房企人士对界面新闻感叹。

按照他的描述，以往只是单个房企遭遇困境。现在，房企接连倒下，还有一连串未倒的房企正处于危机边缘。

毫无疑问，在房地产行业的重重调控之下，过去几年大干快上的地产商们正面临巨大困境。国庆节前后，新力、花样年和当代置业到期的美元债未按时兑付，引发房企美元债兑付风险。除此之外，恒大、富力等房企也都面临债务危机。

将时间线拉长，无论是头部房企还是中小企业，都有命悬一线的时刻。

这些房企中，有被多元化业务拖垮的，有高杠杆扩张规模导致的，其表现多是现金流断裂。

中金公司证券研究报告显示，违约房企有多元化经营或股权运作导致；房地产项目去化和盈利不及预期，对融资成本覆盖不足导致两个方面。

随着房地产行业大环境全面收紧，原先房企们高度依赖的“借新还旧”模式失效，在境内外融资全面收紧的背景下，多个高杠杆扩张的房企现金流断裂。

外部环仍在恶化，10月18日，国际评级机构穆迪下调多家房企的企业评级，包括阳光城、奥园、富力等。三天后，另一家评级机构惠誉更是将富力、阳光城、祥生、旭辉、融信、禹洲等29家内地开发商列入评级观察名单。

房企们遭遇集体信用恶化的处境，这在房地产行业发展史上也是首次。

当房地产大潮退去，裸泳的房企逐渐显现。

破产类房企

企业危机出现之后，董事长和企业没有自救能力，最后选择破产，这类企业多为中小企业，比如三盛宏业和光耀。

2019年10月，因员工理财未按时兑付，不少员工集体在三盛宏业总部维权，成为压垮这家企业的最后一根稻草。

根据Wind数据，那年上半年，三盛宏业营收36.22亿，亏损7.66亿。经营活动现金流为-31.89亿，投资活动现金流为-3.9亿，筹资活动现金流为25.67亿。

然而，三盛宏业当时的有息债务高达269.5亿元，仅向投资者累计发行的债券当年就需偿还32.5亿元。在这之前，这家公司已将融资用到极致。

员工理财逾期引发的维权将三盛宏业流动性危机置于阳光下，随后，三盛宏业甩卖总部大楼、全国项目大面积停工、债务违约等问题集中爆发，公司游走在破产边缘。

经过一年多的挣扎后，巨债缠身的三盛宏业最终在2021年1月向法院申请破产重整。同时，三盛宏业的大股东上海三盛房地产（集团）有限公司也申请了破产重整。

天眼查显示，今年4月19日，三盛宏业提交了撤回破产重整申请书，留给三盛宏业的将是股权拍卖。其在广东、上海、浙江、沈阳的多个项目当前仍处于停工状态，问题待解。

在三盛宏业破产之前，更早走上破产之路的是曾经的“惠州王”光耀集团。由于深陷民间借贷，这家房企在2014年因债务危机走向破产，倒在了房地产行业即将迎来高速发展的门前。

光耀的少数几个在建未交付项目，在公司破产重整的几年时间里，曾通过政府注入资金、上市房企收购、准业主们自行筹款复工复建等方式得以复活。

但遗留的复杂法律关系问题仍然难解。比如，今年8月，有媒体曝出曾由光耀集团开发的惠阳区光耀将军湖百万花城（现更名为恒大百万花城）业主被要求限期搬离，原因是许多业主购房时没有网签备案，在光耀资金链断裂后，物权被法院判给承建商。

房企破产重组后，除了遗留的资产交割问题，更重要的是还有多个烂尾项目，对当初购房者造成长期不利影响。

重组类房企

相比最糟糕的破产重整，还有一些房企老板们仍在想方设法自救，在公司层面进行债务重组，比如华夏幸福和泰禾。

根据华夏幸福董事长王文学的自我批评，华夏幸福发展中的问题首先是误判环京形势，投资过于集中；其次是新拓区域尚在培育，对公司业绩贡献有限；第三是前期扩张激进，管理不够精细，过分强调规模，忽视效益。

然而，调控一记重锤下，环京楼市量价齐跌，几乎到达冰封的地步。销售回款作为房企现金奶牛的渠道被堵，华夏幸福一蹶不振。

初次危机，王文学引入平安为第二大股东。平安引入了以原华润置地掌门人吴向东为首的新管理团队，吴向东担任华夏幸福CEO后，大刀阔斧地进行了一系列业务调整和组织架构调整，背靠金主平安，华夏幸福财务得到一定缓解。

但在“三道红线”等监管政策下，房企们集体进入难关。2021年初开始，华夏幸福终屡次出现债务违约、到期未支付的情况。

截止目前，王文学和华夏幸福仍然在奋力自救。最新消息显示，10月7日，华夏幸福公告了债务重组计划的内容，包括债务清偿方案和企业持续经营计划等。

泰禾则是因为内部经营无序、高杠杆盲目扩张，导致公司在2019年便出现资金链危机，而当时的整体房地产市场仍是一片欣旺景象。

2019年，泰禾业绩目标实际完成了不到1000亿，与最初设立的1500亿销售目标相距甚远，危机显露。但最终爆雷是在2020年7月，泰禾此时首次出现债券兑付违约。

根据西南证券地产首席池天惠的研究报告，泰禾爆雷的原因有土地投资额大、且高价地占比高致使项目利润低；公司产品定位过于高端，项目销售情况不及预期；项目周转速度慢导致沉淀资金过多；大幅加杠杆，入不敷出。

债务违约后，泰禾也采取了一系列自救措施。2020年7月30日，还与万科签署《股份转让框架协议》，泰禾投资拟以总对价约24.3亿元将公司19.9%股份转让给万科全资子公司海南万益。其后，为了缓解资金压力，泰禾旗下多个文旅项目相继出售。

在债务处置上，中金公司证券研究报告称，华夏幸福的债务处置方式是一揽子债务重组，公司成立了债权人委员会。泰禾的债务处置方式具体是全封闭管理项目债务重组，在项目和债权人层面单独实施债务重组。

从现有房地产项目来看，无论是华夏幸福还是泰禾，其布局的多个城市出现停工现象，少量项目复工复产，距离真正全面复工复产仍有很大差距。

卖子收缩类房企

今年下半年以来，蓝光、新力、花样年接连因美元债逾期未兑付，房企境外信用受到前所未有挑战，借新还旧几乎不可能。

蓝光和新力过去几年迅速做大规模，从一家区域房企走向全国，并将总部迁往上海。

根据远东资信报告，蓝光发展爆雷的原因有以下几点，公司在房地产政策收紧背景下激进扩张，导致大量土地项目积压，占用了大量资金；2020年公司明显加快了存量项目开发进度，为此耗用了大量资金；公司前期为规模扩张举借了大量债务，这些债务在2021年出现集中到期的情况；公司货币资金规模大幅减少，且其中大部分为受限资金，不能自由动用以偿付到期债务；公司负债指标触及了“三道红线”，难以进行债务再融资。

国金证券报告认为，花样年违约本质上是由于销售疲软叠加短期大量债务到期导致。花样年整体体量较小，三季度销售仅128亿元，同比下降16.04%，项目去化速度明显放慢，造成一定回款压力。另外花样年高度依赖债券融资，尤其是美元债，且债务短期化严重。

花样年的美元债占比超过50%，并且一年内到期占比达到38%，短期化程度较高。今年6月份花样年发行的一支美元债票面利率高达14.5%。今年还将有2只美元债和1只境内债将于12月到期，金额共计38.5亿元，偿付压力仍不容小觑。

没办法继续在公开市场融资后，卖物业成为这类房企自救的共同特点。

蓝光在爆雷之前，已经极力在挽救企业于水火了。将旗下物业公司蓝光嘉宝卖给了碧桂园服务，交易价格约48.47亿元。

花样年在爆雷前几天，同样将旗下物业公司彩生活的核心资产卖给了碧桂园服务，代价约33亿元。

新力在出现危机后，也被传出要将旗下物业公司出售的消息。消息称，新力控股董事长张园林正在与金科服务谈判出售事项。

除了这三家房企，遭遇债务危机的恒大集团也在考虑卖掉物业公司控股权。10月份原本已与合生创展协商以200.4亿港元的代价出售恒大物业50.1%的股份，但因支付方式等原因，这笔物业行业有史以来最大金额的并购案没有最终完成。

甩卖资产后，蓝光的自救也还在进行中，目前已回归四川大本营，求助当地相关部门。根据蓝光发展公告，已经成立由董事长直接领导的债务应急管理专项工作，全面协调风险化解整体工作。

蓝光发展的债务风险化解整体方案还正在制定中，公司承诺以“不逃废债”为基本原则加快制定综合的债务偿付方案。但截止目前，仍没有实质性举措。

从当前阶段看，蓝光已经在卖物业后还卖了不少项目，又回归成都大本营。花样年和新力暂时未有最新动作，完全躺平。

还会有万达奇迹吗

相比还处于债务危机泥沼中的华夏幸福、泰禾、蓝光、花样年等房企，在2017年“断臂自救”的万达如今又到了冲刺港股的新阶段，已经拜托了持续数年的危机。

2017年6月，银监会突然要求各大银行排查包括万达、海航集团、复星、浙江罗森内里在内的几家企业的授信及风险分析，排查对象多是那几年来海外投资比较凶猛、在银行业敞口较大的民营企业集团。

遭遇资金问题的王健林迅速决定甩卖资产求生。彼时，他对外表示，“卖一半资产就能把全部债务清偿”。

当时无论是海外资产交易市场，还是国内房地产市场，都处于向上的发展阶段，万达集团虽然多次甩卖资产，但解盘侠总能找到。

今年上半年随着清空AMC，万达在海外的资产仅剩下传奇影业一颗独苗，基本从海外投资中抽身而出。

而在国内，2017年7月，万达将13个文旅城项目卖给融创，代价为438.44亿。同时，万达旗下的77家酒店资产包，被富力地产以199.06亿接盘。两项交易总金额637.5亿元，在当时被称为“世纪大交易”。

经过几年的腾挪和自救，万达在某种程度上已经成功渡过危难时刻。最新消息，万达商管在港交所递交招股书，要重新杀回港股市场。

不得不说万达是幸运的，当时甩卖资产时，房地产仍处于一个规模高速扩张时期，还涌现出一批黑马房企加大杠杆力求在上一个台阶。对于接盘方融创来说，也正是其对规模诉求强烈的阶段。

如今，整个房地产行业调控收紧，白武士难现。“并购王”融创也要极力保现金流，孙宏斌表态，目前已经不存在并购市场。而盘下万达酒店的富力又在调控之中陷入了危机。

对于目前的房地产行业发展形势，10月22日，万科董事会主席郁亮认为，行业冬天来了谁都冷，首先要解决自己如何过冬的问题。现在安全比增长更重要，能力比规模更重要。对于是否会帮扶个别出现危机的企业时，郁亮称，自己都不安全怎么救人呢，自己冬天都过不去的话，去帮别人可能是纯粹添乱。

房企最重要的融资收紧基本面也不会马上改观。9月以来多家房企被境内外评级机构下调评级，显著出信用风险加剧。

反映在资本市场上，就是房美元债券价格普遍下跌。截止10月12日，共有35家房企美元债价格跌至90美元以下，19家跌至80美元以下，7家房企甚至拦腰跌至50美元以下没，这些美元债都是以100美元计价。

接下来房企们还将面临大规模的债务到期压力。克而瑞证券监测数据显示，未来15个月，房企美元债到期未偿还规模多达627.23亿美元，另据CRIC监测数据，未来三个季度房企到期债券近4900亿。

然而，从后市来看，虽然积极信号显现，但实质性的放松还未出现。

根据国金证券报告，本次决策层对楼市调控的决心空前，因此不宜对楼市政策的放松有过高期待，贷款政策即便有放松，可能更多针对的也是首套住房按揭，对开发贷的放松力度不太可能重回到2015-2016年期间。

一位身处危机的房企人士对界面新闻记者表示，从人力资源市场已经看到行业的悲观态势。他从一位猎头那里得知，房企目前缩招严重，几乎很少有公开招聘，找到下一份工作很难。

留给一些房企的时间不多了，生存还是死亡，是这些企业不得不面临的难题。