作 者丨申俊涵

編 輯丨林坤

圖 源丨圖蟲

近日，新股上市破發已經成爲A股市場“新常態”。

10月29日，深城交上市首日即破發，收盤跌幅7.97%，報33.59元/股，這已經是連續第6個交易日新股首日上市破發。

統計數據顯示，10月22日以來，上市新股達15只，以收盤價計算，已有深城交、成大生物、戎美、新銳股份等約半數新股在上市首日破發。尤其是科創板22日以來上市的7只新股中，已有4只上市首日破發。10月28日上市的新股成大生物，截至收盤該公司以27.27%的全天跌幅位列A股跌幅榜第一。

“最近一週科創板和創業板新股上市破發的現象確實比較多，這是二級市場投資迴歸理性的過程。這種調整也會逐漸傳導到一級市場，讓企業的估值水平有所迴歸。”新鼎資本董事長張馳對21世紀經濟報道說。

一位來自一級市場的創投機構高管也對21世紀經濟報道表示，當下的新股破發爲一級市場的投資敲響了警鐘。創投機構應該更理性的篩選標的，減少一二級市場間的套利投資行爲，把投資觸角伸向更早期。

新股破發：市場環境與自身因素疊加

10月28日，已經成功過會一年多的成大生物正式登陸科創板。但作爲狂犬疫苗第一股的成大生物，在上市首日開盤便遭遇破發。成大生物發行價格爲110元/股，截至29日收盤，公司股價爲79.47元/股，較發行價下跌近30%。

據瞭解，成大生物是A股上市企業、遼寧國資控股的遼寧成大拆分獨立上市的子公司，在本次發行前，遼寧成大持有成大生物2.28億股份，佔公司總股本的60.74%。同時，成大生物還獲得悅享資本、新鼎資本等機構的投資。

“我們大概四年前參與了對成大生物的投資，當時的成本價相對較低。所以公司雖然現在是破發狀態，但仍有一定的收益空間。”張馳說。

“對早期投資機構來說，即便破發仍有一定的投資收益空間，但對Pre-IPO階段的投資者來說，可能就比較難從中獲利了。”一位一級市場投資人對21世紀經濟報道說。

他分析稱，成大生物的破發一方面跟新股發行節奏加快、市場熱度不高等宏觀環境有關，另一方面也有公司自身原因。成大生物的核心問題在於收入來源單一，過度依賴狂犬疫苗產品帶來的收入。目前，成大生物已經在狂犬病疫苗市場佔據領先地位，但這個市場相對比較穩定，沒有新冠疫苗市場這種有那麼大的想象空間，所以公司市場估值水平受限。

據瞭解，成大生物的核心產品包括人用狂犬病疫苗及乙腦滅活疫苗，成大生物的人用狂犬病疫苗爲目前國內唯一在售的可採用Zagreb 2-1-1注射法的人用狂犬病疫苗產品，成大生物的乙腦滅活疫苗爲目前國內唯一在售的國產乙腦滅活疫苗產品。

成大生物不僅在我國人用狂犬病疫苗市場佔有率位列第一，2020年的批簽發量佔比爲52.01%，2017-2019年更是位列人用狂犬病疫苗銷量全球榜首，是我國最具競爭力的人用狂犬疫苗企業之一。

招股書顯示，2018-2020年成大生物狂犬病疫苗銷售收入分別爲12.58億元、15.67億元和19.24億元，佔主營業務收入比重分別爲90.51%、93.46%和96.42%，實現毛利金額分別爲10.70億元、13.45億元和16.63億元，佔主營業務毛利金額比重分別爲90.38%、93.60%和96.63%。2020年度，成大生物的營業收入爲19.96 億元，淨利潤爲9.18 億元，相對於2019 年同期分別增長19.00%和31.48%。

破發是市場趨於成熟的標誌，

一二級市場套利空間減少

“現在隨着科技企業的批量上市、可選標的的增多，二級市場對科技企業的投資變得更加理性，新股破發開始出現。最近連續多日出現新股破發，後續上市公司的發行定價將更加理性，破發可能會有所減少。”張馳說。

據瞭解，從2019年7月首批科創板企業掛牌交易到現在已經有兩年時間，有些科創板企業發展得比較好，但還有些企業上市以來表現並不是很好，財務數據暫時沒法支撐高估值，公司股價不斷下跌。

當二級市場投資者變得更加理性，對新上市企業的投資也變得更加謹慎。但前期一級市場的估值泡沫比較嚴重，便出現一二級市場估值倒掛的情況。泡沫形成的原因在於，此前由於存在一二級市場套利空間，不少Pre-IPO項目收益可觀，導致大量資金湧入，不專業的投資機構也大量進入一級市場。

但市場上優質的標的公司畢竟在少數，一些投資機構爲了能夠搶到投資份額，甚至不考慮估值的高低。加之一級市場流動性低、價值變化反應緩慢，估值泡沫不斷積累，最終頂着高估值進入的後期投資者，面臨非常大的虧損風險。

“當下的新股破發其實也爲一級市場的投資敲響了警鐘。創投機構應該更理性的篩選標的，減少一二級市場間的套利投資行爲，把投資觸角伸向更早期。”上述創投機構高管說。

實際上，達晨財智總裁肖冰在2020年6月的一場公開演講時曾經預測了目前新股頻頻破發的局面。他當時表示，在未來的一兩年時間裏面，IPO會很熱鬧，但是IPO的市場會逐漸趨於理性和成熟，這個標誌就是破發。新股破發大面積出現，和發行失敗出現，會是標誌性的事件。

“如果這兩個事件出現的話，會讓我們的IPO市場逐漸的理性，投資人不會再盲目的追捧新股。同時，當資本市場進一步理性和成熟以後，就沒有那麼多的公司可以去IPO，大家還是要走併購重組的路，可能到那一天併購重組會成爲主要退出的渠道。”他當時說。

本期編輯 劉雪瑩 實習生 王綺彤