貴金屬：通脹抬升、政策收緊貴金屬或易跌難漲

徵稿（作者：徽商期貨從姍姍）——當前全球通脹水平持續攀升與央行政策收緊預期是影響貴金屬走勢的主要邏輯。隨着美國、歐洲等國通脹繼續走高、多國央行面對高通脹均表示擔憂，在此背景下，貨幣政策收緊預期持續升溫，這將長期利空貴金屬。

一、經濟復甦放緩，通脹壓力抬升

今年上半年歐美經濟持續回升，進入下半年後經濟復甦步伐有所放緩。數據顯示美國製造業PMI指數震盪回落，分項指標多數下行。服務業方面，受疫情反覆影響，服務業復甦也略顯乏力。具體數據方面，美國10月ISM製造業指數降至60.8，預期的60.5，9月爲61.1。ISM分項數據看，大部分指標均出現見頂回落。新訂單指數持續低迷，創2020年6月份以來新低。產出指數較上月有大幅回落，表明美國製造業供需雙弱。

製造業供應交付分項指數爲75.6，創最近五個月新高，凸顯出供應交付時間延長，意味着衆多生產商因爲原材料問題而面臨更長的訂貨時間。但價格分項較上月有所回升且維持在較高水平，顯示美國通脹壓力較大。

通脹方面，全球通脹水平持續走高，通脹可能比預期的更爲持久。以美國爲例，美國CPI連續17個月上漲，美國10月CPI同比 6.2%，預期 5.9%，前值 5.4%，爲1990年12月以來最高水平。剔除波動較大的食品和能源價格，美國10月核心CPI漲幅擴大，同比上漲 4.6%，預期 4.3%，前值 4%。美國10月核心PCE物價指數同比升4.1%，創1991年來新高，預期升4.1%，前值升3.6%；環比升0.4%，預期升0.4%，前值升0.2%。

能源（燃料油和天然氣）價格上漲依然是導致CPI上行的重要因素，全球能源危機和供應鏈瓶頸導致大宗商品價格高企等因素共同推高了生產成本，短期這些問題難以出現緩解，這也將導致通脹持續的時間比預期更爲持久。通脹持續抬升也將進一步增強美聯儲政策收緊預期，這將對貴金屬構成較大利空。

就業方面：今年以來美國就業市場持續恢復，但受疫情等因素影響，美國就業市場恢復不完全，特別是近期美國非農就業人數表現並不是十分樂觀，但失業率持續走低、初請失業金人數繼續下滑以及員工平均時薪大幅上行等均暗示美國就業市場並非十分脆弱。在10月利率決議後的新聞發佈會中，鮑威爾表示目前的失業率高估了勞動力市場的復甦，可能在明年下半年前實現充分就業。目前海外疫情反彈跡象明顯，美國每日新增確診人數依然保持較高水平，疫情反彈或將繼續衝擊美國就業市場。

二、美聯儲taper落地，關注明年加息節奏

伴隨着美國就業市場改善、通脹水平維持高位，美聯儲政策收緊預期持續升溫。北京時間11月4日02：00美聯儲公佈11月利率決議：美聯儲宣佈維持基準利率不變，並將於11月晚些時候啓動縮減購債計劃，每月資產購買規模減少150億美元（100億美債和50億MBS）。美聯儲主席鮑威爾在利率決議後的新聞發佈會上強調，減碼購債的時機對加息沒有直接信號意義。此次貨幣政策會議的側重點在於減碼購債，而不是加息。雖然通脹強勁上揚，但並無證據表明存在螺旋式薪資上漲，預計通脹將在2022年二季度或三季度回落。並且可能會在2022年實現充分就業。整體上看，11月利率決議符合市場預期，縮減購債規模和時間也符合市場預期。但美聯儲對於加息表態偏鴿，此外，歐洲、日本等國央行依然維持寬鬆貨幣政策，這對貴金屬價格有一定支撐。美聯儲taper落地，後續市場關注的焦點是明年美聯儲加息的節點和節奏，對於貴金屬仍構成利空。

此外，美聯儲11月會議紀要和美聯儲官員態度表明聯儲可能會加快刺激政策的縮減，這對貴金屬構成長期利空。美聯儲官員在11月會議上討論了通脹擔憂和縮減購債規模的問題。雖然目前的高通脹水平在很大程度上反映了可能是暫時的因素，但通脹壓力消退所需的時間可能比他們此前估計的要長。同時美聯儲可能需要提前加息。而部分與會者建議，有理由將每月淨資產購買規模減少逾150億美元，以便委員會能夠更好地調整聯邦基金目標區間。

三、美元指數或偏強運行施壓貴金屬

今年下半年以來美元指數持續走強，截至11月22日美元已突破96關口，並創去年7月份以來新高。一方面，美國經濟持續恢復且表現好於歐洲國家；其次，伴隨着美國通脹水平持續抬升，美聯儲政策收緊預期持續升溫，這都將支撐美元上行，對貴金屬構成較強壓制。此外，美債收益率走勢也將影響貴金屬價格，近期10年期美債收益率保持震盪，但實際利率有所走弱且通脹預期繼續走高，這在一定程度上支撐貴金屬價格。中長期看，隨着美國經濟持續復甦和政策收緊預期升溫，美元指數或繼續維持偏強運行。

美債收益率方面，美債收益率可以分解爲實際利率與通脹預期，實際利率受貨幣政策影響較大，目前看美聯儲對加息仍持有保守態度，短期看實際利率仍有下行的可能。其次是通脹預期或仍有走高的風險，能源短缺和供應鏈危機仍是影響CPI指數上行的重要因素，短期看這些影響因素難以緩解，通脹預期或繼續走高。因此美債收益率的走勢就需要持續觀察美聯儲官員關於加息態度以及通脹的表態，若美聯儲加息時間和節奏大幅超出市場預期，以及對通脹的容忍度下降，那麼美債收益率或將大幅上行，這將利空貴金屬價格。