贵金属：通胀抬升、政策收紧贵金属或易跌难涨

征稿（作者：徽商期货从姗姗）——当前全球通胀水平持续攀升与央行政策收紧预期是影响贵金属走势的主要逻辑。随着美国、欧洲等国通胀继续走高、多国央行面对高通胀均表示担忧，在此背景下，货币政策收紧预期持续升温，这将长期利空贵金属。

一、经济复苏放缓，通胀压力抬升

今年上半年欧美经济持续回升，进入下半年后经济复苏步伐有所放缓。数据显示美国制造业PMI指数震荡回落，分项指标多数下行。服务业方面，受疫情反复影响，服务业复苏也略显乏力。具体数据方面，美国10月ISM制造业指数降至60.8，预期的60.5，9月为61.1。ISM分项数据看，大部分指标均出现见顶回落。新订单指数持续低迷，创2020年6月份以来新低。产出指数较上月有大幅回落，表明美国制造业供需双弱。

制造业供应交付分项指数为75.6，创最近五个月新高，凸显出供应交付时间延长，意味着众多生产商因为原材料问题而面临更长的订货时间。但价格分项较上月有所回升且维持在较高水平，显示美国通胀压力较大。

通胀方面，全球通胀水平持续走高，通胀可能比预期的更为持久。以美国为例，美国CPI连续17个月上涨，美国10月CPI同比 6.2%，预期 5.9%，前值 5.4%，为1990年12月以来最高水平。剔除波动较大的食品和能源价格，美国10月核心CPI涨幅扩大，同比上涨 4.6%，预期 4.3%，前值 4%。美国10月核心PCE物价指数同比升4.1%，创1991年来新高，预期升4.1%，前值升3.6%；环比升0.4%，预期升0.4%，前值升0.2%。

能源（燃料油和天然气）价格上涨依然是导致CPI上行的重要因素，全球能源危机和供应链瓶颈导致大宗商品价格高企等因素共同推高了生产成本，短期这些问题难以出现缓解，这也将导致通胀持续的时间比预期更为持久。通胀持续抬升也将进一步增强美联储政策收紧预期，这将对贵金属构成较大利空。

就业方面：今年以来美国就业市场持续恢复，但受疫情等因素影响，美国就业市场恢复不完全，特别是近期美国非农就业人数表现并不是十分乐观，但失业率持续走低、初请失业金人数继续下滑以及员工平均时薪大幅上行等均暗示美国就业市场并非十分脆弱。在10月利率决议后的新闻发布会中，鲍威尔表示目前的失业率高估了劳动力市场的复苏，可能在明年下半年前实现充分就业。目前海外疫情反弹迹象明显，美国每日新增确诊人数依然保持较高水平，疫情反弹或将继续冲击美国就业市场。

二、美联储taper落地，关注明年加息节奏

伴随着美国就业市场改善、通胀水平维持高位，美联储政策收紧预期持续升温。北京时间11月4日02：00美联储公布11月利率决议：美联储宣布维持基准利率不变，并将于11月晚些时候启动缩减购债计划，每月资产购买规模减少150亿美元（100亿美债和50亿MBS）。美联储主席鲍威尔在利率决议后的新闻发布会上强调，减码购债的时机对加息没有直接信号意义。此次货币政策会议的侧重点在于减码购债，而不是加息。虽然通胀强劲上扬，但并无证据表明存在螺旋式薪资上涨，预计通胀将在2022年二季度或三季度回落。并且可能会在2022年实现充分就业。整体上看，11月利率决议符合市场预期，缩减购债规模和时间也符合市场预期。但美联储对于加息表态偏鸽，此外，欧洲、日本等国央行依然维持宽松货币政策，这对贵金属价格有一定支撑。美联储taper落地，后续市场关注的焦点是明年美联储加息的节点和节奏，对于贵金属仍构成利空。

此外，美联储11月会议纪要和美联储官员态度表明联储可能会加快刺激政策的缩减，这对贵金属构成长期利空。美联储官员在11月会议上讨论了通胀担忧和缩减购债规模的问题。虽然目前的高通胀水平在很大程度上反映了可能是暂时的因素，但通胀压力消退所需的时间可能比他们此前估计的要长。同时美联储可能需要提前加息。而部分与会者建议，有理由将每月净资产购买规模减少逾150亿美元，以便委员会能够更好地调整联邦基金目标区间。

三、美元指数或偏强运行施压贵金属

今年下半年以来美元指数持续走强，截至11月22日美元已突破96关口，并创去年7月份以来新高。一方面，美国经济持续恢复且表现好于欧洲国家；其次，伴随着美国通胀水平持续抬升，美联储政策收紧预期持续升温，这都将支撑美元上行，对贵金属构成较强压制。此外，美债收益率走势也将影响贵金属价格，近期10年期美债收益率保持震荡，但实际利率有所走弱且通胀预期继续走高，这在一定程度上支撑贵金属价格。中长期看，随着美国经济持续复苏和政策收紧预期升温，美元指数或继续维持偏强运行。

美债收益率方面，美债收益率可以分解为实际利率与通胀预期，实际利率受货币政策影响较大，目前看美联储对加息仍持有保守态度，短期看实际利率仍有下行的可能。其次是通胀预期或仍有走高的风险，能源短缺和供应链危机仍是影响CPI指数上行的重要因素，短期看这些影响因素难以缓解，通胀预期或继续走高。因此美债收益率的走势就需要持续观察美联储官员关于加息态度以及通胀的表态，若美联储加息时间和节奏大幅超出市场预期，以及对通胀的容忍度下降，那么美债收益率或将大幅上行，这将利空贵金属价格。