國盛證券發佈研究報告稱，波司登（03998）是國民羽絨服第一品牌，長期看品牌升級、產品迭代、渠道優化，盈利增長有望持續，預計FY2021/22~FY2023/24歸母淨利潤21.3/26.7/32.1億元，對應FY2021/22PE爲22倍，維持“買入”評級。

國盛證券主要觀點如下：

攜手國際高端冰雪運動服飾品牌，進軍國內市場。

波司登與德國博格納（Bogner）公司簽署協議，以合資公司的方式，在國內引入並共同經營BOGNER品牌及FIRE+ICE品牌。波司登持有德國合資公司45%股權/亞洲合資公司（總投資額約2億人民幣）55%股權，其中，德國合資公司持有BOGNER品牌商標並授權亞洲合資公司在銷售地區運營。

業務協同，助力波司登品牌調性提升。

1）博格納是德國的一家滑雪時尚服飾奢華品牌商，深耕滑雪服飾近90年，旗下BOGNER及FIRE+ICE品牌銷往全球50餘國家，據其官網數據，BOGNER全球門店超過70家，2020年收入約爲1.63億歐元。

2）國內冰雪運動興起，消費市場潛力大，該行預計BOGNER品牌將在中國區發力拓展業務，進駐高線城市高端商場，構建數字化業務矩陣。

3）公司作爲國內羽絨服龍頭，具備冰雪服飾基因，於北京冬奧會即將舉辦之際，攜手國際高端冰雪運動品牌，有望深挖兩者業務協同效應，進一步拔高波司登品牌調性、豐富品牌專業化形象。

深耕產品升級，量價邏輯延續。

該行始終看好波司登圍繞品牌力升級帶動的增長。

1）產品端：新品創新持續突破邊界，公司延展品類邊界，打造產品及品牌辨識度。推出風衣羽絨服、泡芙系列及高爾夫系列等；同時兼顧產品科技研發，截止目前本集團全部專利累計311項。

2）營銷端：精準發力，打造品牌事件及內容帶來曝光，助推品牌建設，如時尚走秀、新品發佈會等引發市場火熱關注。

3）品牌力提升驅動產品量價齊升，該行估算FY2020/21波司登品牌全渠道銷售中1800元以上產品佔比超40%，展望未來，該行判斷品牌力持續上行有望驅動產品價格重心進一步上移。

全年有望高質量增長。

1）供應鏈把控力強，營運健康。公司加強快反與數字運營能力，首訂保持較低比例，同時提前備貨原材料以有效控制成本，上半財年存貨週轉/應收賬款週轉天數+12/-22天至212/76天。

2）11月以來天氣降溫較快，該行判斷H2羽絨服業務有望快速增長，據公司公告，FY2021/22年初至11月上旬（2021/4/1-2021/11/11）公司羽絨服業務線上流水高速增長超50%，其中波司登品牌線上流水同比增長超40%。

3）展望全年，公司當前仍處於品牌升級、渠道優化的紅利釋放週期，該行預計全年收入/業績增速能夠達到高雙位數/20%中段，盈利質量有望繼續提升。