文/田軒 清華大學五道口金融學院副院長、教授

從世界證券交易所的歷史發展進程來看，從創立之初到20世紀80年代，交易所組織形式基本採用的是會員制。會員制證券交易所通過參與交易所會員的方式進行股票交易，不以營利爲目的，進行會員自律管理。20世紀90年代，由於技術進步和經濟發展，會員制所有權與經營權不分離、經營效率低、競爭力不強的缺點暴露。1993年-2003年間，國際上主要交易所均完成了公司制變革。

目前國際上主要的證券交易所，如紐約證券交易所、納斯達克、倫敦證券交易所、東京證券交易所以及香港交易所等採用的都是公司制，大多數證券交易所都已經上市。國際上交易所在發展過程中相互之間兼併收購也頻頻發生，形成了諸多大型交易所集團。如，納斯達克集團（Nasdaq Group）運營着納斯達克股票交易所和其他28家來自美國或歐洲的證券交易市場；倫敦證券交易所集團（LSE Group）旗下擁有指數提供商富時羅素（FTSE Russell）和全球最大的清算所LCH.Clearnet。

我國自20世紀90年代成立證券交易所以來，行政干預色彩比較濃厚。目前我國的滬深證券交易所實行會員制，北交所則定位爲公司制。會員制不以營利爲目的，具備功能互助性、權利統一性等特徵。但是，會員制交易所也更容易導致會員壟斷交易所、產權不明、利益分配不公平等問題。同時，由於缺乏激勵機制，易導致交易所經營成效低下；由於產權不明，易導致自律監管機制受到異化。在我國，證券交易所由所在地市的人民政府管理，中國證監會進行監督。會員制下，理事會對會員大會負責，是決策機構，理事長直接由證監會指派，總經理在理事會領導下負責日常管理工作。行政干預較多，導致交易所自主權受到限制、監管功能也被弱化。

中國的資本市場改革進程不斷加快，全面註冊制改革在不斷推進的背景下，公司上市發行的審覈權已經前置到證券交易所。同時，以信息披露爲核心的監管體系下，需要交易所在日常管理中充分發揮監管者的角色，自律監管已無法滿足現有市場機制要求。

公司制證券交易所集資功能明顯增強，有助於證交所爲追求利潤、降低風險而努力提高證券交易所的競爭力，進而吸納更多資本。公司制交易所將設置股東大會、董事會和監事會的決策機制，將提升證交所決策效率，降低成本。公司制更能通過制度化保證公平、公正、公開，有助於強化證交所的自治地位，改善目前證交所會員券商的地位，削弱政府對證交所的不當干預。對於中國資本市場來說，公司制改革是去行政化的有效手段。

因此，我認爲，讓中國資本市場真正走上市場化的道路，一個很重要的改革就是交易所的去行政化。成熟資本市場的交易所可以像一般企業一樣上市融資和併購，有利於交易所之間的競爭，也有利於更好地服務上市公司。中國可以以註冊制改革契機，穩步推進交易所公司制改革。

第一，堅持市場化原則，逐步提高交易所自主權。將上市審覈權、規則制定權、自律監管權等歸還給證券交易所，突出交易所的主體責任，在法律法規及規章的基礎上，充分授權證券交易所根據市場實際情況制定自律規則。完善證券市場法制、自律監管機制，增強交易所監管功能。完善市場競爭環境，提高市場活躍度，爲市場適應公司制改革創造條件。

第二，借鑑北交所公司制試點經驗，逐步向其他交易所推進。根據我國多層次資本市場規劃，強調各板塊定位差異，在市場運行、投資者結構、主要基礎制度安排等方面進行差異化安排，形成北京證券交易所與滬深交易所、區域性股權市場錯位發展和互聯互通的格局。隨着註冊制的全面推進，借鑑北交所公司制的改革經驗，平穩有序地在三個市場板塊實施公司制改革，在交易制度、退市制度等方面進行標準與技術創新，推動我國資本市場進一步強化財富效應。

三是，健全配套制度，防範改革風險。借鑑國際成熟交易所最佳實踐，在進行公司制改革的進程中不斷優化治理機制，提升治理能力，形成透明、高效、廉潔治理文化。明確交易風險控制、投資者管理、交易信息使用和技術系統管理等方面的要求，強化監督機制。以投資者權益保護爲出發點和落腳點，壓實各方責任，加強司法協同。關注可能出現的選擇性監管、放縱市場風險行爲，提高監管處罰力度。強化監管合力，形成市場、政府和自律三位一體的監管生態，切實保障改革過程中，中國資本市場的健康發展。

編輯 陳莉 校對 盧茜