東吳證券發佈研究報告稱，維持光大環境（00257）“買入”評級，隨着在手項目的陸續投運，公司規模盈利雙升，自由現金流將顯著轉好，有望迎來估值的強力修復。考慮公司在手項目建設進度與新簽訂單情況，將2021-23年歸母淨利潤從78.02億/79.05億/81.14億港元下調爲68.04億/72.74億/74.6億港元，當前市值對應4倍/3倍/3倍PE。

事件：公司2021年實現主營營業收入498.95億港元，同比增長16.23%；實現歸母淨利潤68.04億港元，同比增長13.1%。公司全年股息每股34港仙，股息率爲7.38%。

東吳證券主要觀點如下：

運營收入快速增長，環保能源&水務運營貢獻高增。

1）運營收入同增35.15%，環保能源貢獻高增。2021年公司實現運營服務收入166.05億港元，同增35.15%，其中環保能源運營服務收入77.33億港元，同增44.11%，佔總運營服務收入比重爲46.57%；綠色環保運營服務收入6.35億港元，同增24.61%，環保水務運營服務收入2.52億港元，同增38.25%；

2）建造收入微增，綠色環保下降較多。2021年公司實現建造服務收入268.40億港元，同增5.28%，其中環保能源建造服務收入217.81億港元，同增20.35%，佔總建造服務收入比重爲81.15%，綠色環保建造服務收入17.37億港元，同降61.07%，環保水務建造服務收入33.22億港元，同增13.30%。

從分版塊歸母淨利潤來看（不包括其他板塊的盈利及未扣除未分配總公司及企業淨支出），環保能源/綠色環保/環保水務分別實現淨利潤59.75億港元/8.7億港元/8.97億港元，佔三大板塊總淨利潤的77%/11%/12%。

垃圾焚燒規模突破15.03萬噸，降碳減污持續踐行。

截至2021年底公司共落實垃圾發電項目176個，處理生活垃圾規模爲15.03萬噸，2021年公司共簽署69個新項目及2份現有項目補充協議，總投資約人民幣132.48億元，涉及垃圾焚燒/垃圾分類/光伏發電/水處理等方面，其中新增垃圾焚燒1.31萬噸/日，餐廚廚餘1780噸/日，固危廢10萬噸/年，蒸汽供應59.88萬噸/年，水處理規模54.3萬立方米/日。公司在圍繞垃圾焚燒/生物質/固危廢/水務/裝備製造的同時積極拓展固廢一體化/節能照明/環境規劃/光伏發電等新業務，持續踐行雙碳目標。

垃圾焚燒行業剛性擴容，龍頭強者恆強。

該行認爲垃圾焚燒行業迎穩健增長，未來商業模式有望C端理順，公司作爲垃圾焚燒龍頭實現大規模高盈利，得益於央企資源協同及多元化低成本的融資優勢。該行從在手規模、運營效率解讀公司精細化管理運營優勢，1）2021年底公司在手垃圾焚燒規模15.03萬噸/日居全球首位，其中環保能源已投運垃圾焚燒項目規模爲10.03萬噸/日，在建規模2.70萬噸/年，籌建及二期規劃規模2.20萬噸/日。2）2021年公司平均噸入爐發電量470度，噸上網自2015年272度升至2021年327度，逐年穩步上升，高噸發可有效抵消退坡部分，新項目具備成本競爭優勢。

風險提示：項目進展不及預期，政策風險，財務風險，行業競爭加劇。