“20cm”跌停！光伏“十倍股”陽光電源迎來資本“罕見”重擊。

4月20日，陽光電源股價開盤不久即直奔跌停，收盤價72.08元/股，市值一天蒸發268億元。4月21日，陽光電源股價還在持續下跌，截至收盤已經跌超10%。

此前19日晚上，陽光電源發佈了2021年年報，報告期內，陽光電源實現營業收入241.37億元，同比增長25.15%；實現淨利潤15.83億元，同比減少19.01%。單看第四季度，公司業績下滑尤爲顯著，當季實現營收87.6億元，但歸屬於上市公司淨利潤約0.78億元，較上年同期降幅近九成，扣非後淨利潤爲-1.2億元。

光伏大牛股業績何以至此？4月20日召開的業績交流會上，陽光電源董事長曹仁賢表示，2021 年業績低於預期，下滑的核心原因是電站業務出現了問題。此外，曹仁賢解釋道：“2021 年步子邁得有點大，對芯片和疫情的估計也有不足，內部管理不夠精細，有個把億的匯兌損失，人員、研發增長導致費用水平也有提升。”

然而，從年報中反映的情況看，公司或面臨更深層次危機：支柱業務毛利率面臨下滑，費用控制水平不佳、重資產的電站業務過度佔用資金等。這其中，資金危機或成爲公司面臨的關鍵難題。

閃崩背後：

電站、儲能業務增收不增利

隨着光伏行業景氣度抬升，2020年年中開始，陽光電源股價突然飆升，一躍成爲十倍大牛股。Wind數據顯示，從2020年6月1日起至2021年7月30日，陽光電源從11.61元/股漲至167.8元/股，區間漲幅高達1345.3%。

在股民心中，陽光電源被貼上“光伏逆變器”龍頭標籤，但公司業務線其實遠不止於此。在風能、儲能、電站、氫能甚至電動汽車領域，陽光電源均有所佈局。

2021年年報顯示，陽光電源的業務線可以分爲五大類，分別是：光伏逆變器等電力轉換設備（以下簡稱：“逆變器”）、電站投資開發、儲能系統、風電變流器、光伏電站發電業務。

其中，逆變器、電站投資開發、儲能業務是公司當前最主要業務，也是構成公司收入的三大支柱。

具體來看，2021年，公司逆變器業務實現營收90.5億元，同比增長20.44%；電站投資開發實現營收96.8億元，同比增長17.65%；儲能系統實現營收31.4億元，同比增長168.51%。

由此看出，電站業務收入貢獻最多，儲能業務收入增長最快。然而，二者卻均面臨增收不增利問題，成爲公司業績下滑的主要原因。

根據毛利率比較，三大業務中：2021年，公司光伏逆變器業務實現毛利率33.8%，同比下滑1.23%；實現電站投資開發毛利率11.91%，同比增長2.42%。儲能業務毛利率14.11%，同比下滑7.86%。

貝殼財經注意到，公司電站業務、儲能業務毛利率水平均較巔峯期發生明顯下滑。

公司過往財報顯示，2018年-2020年，陽光電源電站業務毛利率分別爲19.04%、15.89%、9.49%。2021年公司毛利率雖同比小幅抬升至11.91%，但較2018年依舊下滑7.13%。

儲能業務上，2021年，公司該部分業務實現毛利率14.11%，較之2020年的21.97%同比下滑7.86%。

4月20日，在陽光電源財報會議上，陽光電源方面同樣認爲，2021 年業績低於預期，主要是電站出了問題，有三個方面：一個是疫情導致越南項目在 10 月沒有併網，執行了新電價導致計提；二是，緬甸項目因爲政變而取消，產生了一些費用；三是海外儲能業務因爲疫情受到影響，接受了罰款，導致增收不增利。整體加起來減掉了大概10個億業績。

背後或蘊藏更深層危機：

費用控制不力、現金流承壓、壓貨現象顯著

然而，業績下滑背後，陽光電源真的只是某塊業務出了問題嗎？透過業績表象，公司或有深層運營問題更加值得注意。

首先是費用把控問題。根據年報，2021年，公司以銷售費用爲代表的費用激增。

其中，銷售費用產生15.8億元，同比增長62.58%；管理費用4.91億元，同比增長了23.97%；研發費用11.61億元，同比增長了44.03%。財務費用爲2.83億元，同比增長8.43%。

總體計算得出，2021年，陽光電源的期間費用以及研發費用合計產生了35.1億元，同比2020年的24.3億元增長了44.1%，這一數字遠超公司收入增速25.15%。

對於銷售費用和研發費用的大幅增加，陽光電源方面表示，銷售費用增加系銷售收入增長帶來的銷售人員薪酬及計提的售後維修費用增長較大，研發費用增加則是研發人員薪酬及領用原材料增加較多所致。

曹仁賢在業績說明會同樣作出表態，“對芯片和疫情的估計也有不足，內部管理不夠精細，有個把億的匯兌損失，人員、研發增長導致費用水平也有提升。”

惡化的現金流問題則更值得警惕。

2021年，公司經營活動產生現金流量淨額爲-16.4億元，2020年，這一數字爲30.9億元。

Wind數據顯示，公司經營性現金流量爲負情況貫穿去年前三季度。一、二、三季度，公司經營活動產生的現金流量淨額分別爲-24.83億元、-6.47億元、-7.25億元。第四季度，雖然公司該指標轉負爲正，但只有區區22.16億元，尚不足以彌補第一季度“虧空”。

截圖自wind．

除此之外，公司的投資性現金流情況同樣不容樂觀。2021年，公司實現投資性現金流量淨額-37.1億元，同比於2020年的-1.14億元，下滑了3162.26%。

這些資金究竟流向何處？縱觀年報，2021年，陽光電源的應收賬款、存貨、固定資產數額均增加顯著，分別對應增加32.8%、178.3%和30.2%。一般而言，應收賬款和存貨的異常增加往往意味着公司產品競爭力的弱化，但陽光電源是否同樣適用目前不得而知。

三者之中，存貨佔用資金增幅最大、淨增加額同樣最多。根據年報，其主要來自電站項目成本增加。 2020年末，公司電站資產僅6.15億元，2021年則增至33.1億元，增幅超400%。除此之外，庫存商品增加也是公司存貨增加的主因之一，2020年，公司庫存商品僅16.9億元，2021年，該項目已高達40億元。

貝殼財經注意到，爲緩解經營及投資帶來流動性壓力，去年公司的籌資資金淨額顯著增加。

2021年，公司籌資活動產生的現金流量淨額爲51.8億元，同比2020年的-1.93億元增加2779.87%。這些資金除少部分來自銀行借款外，更主要的還是來自股票市場募資。2021年10月，公司通過定向增發股票方式募集資金36.4億元，佔籌資活動產生現金流量淨額的70.3%。