5月16日，交易所市場首單民營房企信用保護憑證在深交所正式落地。同日晚間，重慶龍湖、美的置業分別發佈公告，獲准在上交所市場發行公司債券。這成爲地產政策加速回暖的最新一例。

今年以來，地產業暖風勁拂，迎來了史上罕見的政策密集期。據統計，今年前4月，全國有83個城市出臺了與房地產相關的優化政策。

然而，仍有部分房企未能切實感受到溫暖。真正實質享受到政策紅利的還是少數房企。從此次最新獲許發債的3家企業來看，即便是財務狀況相對較好的房企發行公司債，也需要配套信用保護工具。

上海證券報記者採訪調研十多家房企後發現，一些二、三線面臨困難的房企“近渴難解”，生存狀態仍是寒意陣陣。

政策“堵點”與執行困境在哪裏？

如來自銀行的開發貸和按揭貸款確有放鬆，但集中於此前缺少額度但安全的項目，屬於釋放存量需求；又如紓困機構從框架協議到具體落實，中間存在多方博弈，銀行和AMC也是企業，也有經營壓力，實務中往往“挑肥揀瘦”，即便成交最終也會大幅折價。

多名地產圈人士認爲，房地產行業要實現良性循環，還需要更多的金融創新，最大限度喚醒市場活力與信心，提升微觀主體的“自愈”能力。

值得觀察的是，二線城市如杭州、成都等，在堅持“房住不炒”基調下，陸續有序放開樓市限購，有望刺激當地樓市銷售回暖，推動產業鏈循環起來。

房企受惠有限，“上岸”仍需自救

在等待政策馳援的同時，多數房企則通過銷售回款、處置資產、尋求債務展期及引入戰略投資者等方式積極“自救”。

5月12日，一則2億元利息逾期的消息，再次拉滿了外界對融創資金危機的緊張感。

記者注意到，自去年下半年以來，在信貸融資收緊和銷售回款乏力的雙重影響下，陷入流動性危機的融創全力開啓自救。直至此次，爲了儘快贏得轉機，融創引入了第三方機構。此前自掏腰包爲公司“輸血”的孫宏斌，已逾有一個多月未現身公開場合。

龍頭房企尚且如此，遑論中小房企。

“缺少信心，是行業目前最大的問題。現在一旦出現房企債務違約消息，就會迅速引起軒然大波。”在上海某上市房企擔任高管的李東（化名）向記者透露，目前大部分房企尚未到資不抵債的程度，但現金流枯竭已是不爭事實。

今年4月25日，央行召集6家國有銀行、12家股份制銀行及5家AMC召開專題會議，商討爲12家問題房企進行紓困。隨後，一份與華融簽署的總規模50億元紓困框架協議，讓中南建設被業內認爲是最有可能通過借力AMC機構脫困的房企。

“對行業來說，這是好消息，可以成爲房企與銀行談條件的資本。但無論是什麼政策，關鍵還在於落實。”李東認爲，今年以來，從放寬“三限”（限購、限售、限貸）到發放購房補貼、鼓勵多胎家庭購房、爲房企提供資金支持，樓市“鬆綁”政策不斷，但就企業感受而言，目前仍未感受到政策帶來的明顯改變。

“現在來自銀行的開發貸和按揭貸款確有放鬆，但幫助效果有限。”一名房企人士向記者表示，開發貸緊緊綁定項目，目前銀行給開口子的基本是此前缺少額度但安全的項目，屬於釋放存量需求。

“從框架協議到具體落實，這中間還存在多方博弈，真正能落地多少有待觀察。”廣東某房企高管認爲，畢竟銀行和AMC公司也是企業，也有經營壓力，是企業就天然厭惡風險，所以與其說是紓困，實質上也是“挑肥揀瘦”，而且一般最終也會折價成交。

在等待政策馳援的同時，多數房企則通過銷售回款、處置資產、尋求債務展期及引入戰略投資者等方式積極“自救”。

“爲了解決流動性問題，除了全國排名前10強房企外，大部分房企已經變賣了物業資產，以求得生存。如碧桂園服務收購中梁百悅智佳，華潤萬象生活收購中南服務、禹佳生活。”李東告訴記者。

“對於中等房企而言，賣物業資產是‘回血’的最快方式。一般來說，頭部物業公司估值能達到50倍，中等規模房企估值爲15至25倍。對於收購方來說，併購一家項目重疊度高的物業公司，既可以享受資本溢價，又能增加管理運營的邊際效益。”李東說。

推動臨期債券展期，則是房企的另一個無奈之舉。

記者注意到，今年以來，富力地產、龍光控股、融創、陽光城等多家面臨流動性壓力的房企均在積極尋求債務展期。

“我們公司今年所有的美元債都已經和債權方談攏展期，用項目收益做擔保，總共9億美元，期限爲12至14個月不等。”一家全國排名前20的港股房企人士告訴記者，以時間換空間，是當下房企平衡到期債務和穩定經營的最佳選擇。

銷售端復甦漸露端倪

在政策“暖風”吹拂之下，4月份以來，各大城市樓市出現了分化。北京、廣州等市場開始有序復甦，去化率企穩回升。

“除了外部融資環境嚴峻外，疫情也加劇了行業下行壓力。”一名房企銷售人員向記者表示，今年3月初，各大房企售樓處還是人來人往，各式噱頭十足的營銷方案滿天飛。“大家錯過了‘春節檔’，都不想再失去‘小陽春’。但誰都沒想到，好勢頭被疫情打斷了。”

據克而瑞不完全統計，目前全國有20多個城市線下售樓處因疫情而輪番關閉，造成無法及時推貨。受此影響，今年前4個月，全國百強房企實現權益總銷售金額14814億元，同比減少52.8%。4月，百強房企實現權益總銷售金額3475億元，同比減少63%。

從融創5月12日披露信息來看，疫情引發的銷售難問題，正是其發生債券利息逾期未還的重要因素之一。公告顯示，今年3月份以來，融創重點佈局的一、二線城市的銷售受疫情影響嚴重，3月、4月合同銷售金額同比大幅下降約65%，使得集團現階段面臨更大的流動性壓力。

就房地產項目開發週期而言，每年4月、5月是房企拿地高峯，緊接着進入施工、開發環節，然後趕在下半年“金九銀十”開盤，最後年底實現回款。“多數城市的調整時間達到9個月，一些一線城市甚至長達一年時間。”易居企業集團CEO丁祖昱分析認爲，房企在2021年下半年開始放緩拿地，也一定程度上影響了樓市供應端。

“因爲疫情影響，我們位於深圳、珠海、寧波等地區的多個項目施工都被打亂了節奏。”世茂股份相關人員向記者透露，該公司旗下一些商辦地塊均因疫情衝擊而處於停工狀態。

5月16日，國家統計局發佈的開發投資數據，則客觀顯示出當前房地產市場的景氣度。今年1月至4月，全國房地產開發投資額同比增速爲-2.7%。根據易居研究院智庫中心研究總監嚴躍進的多年觀察，房地產開發投資數據很少出現負值。他認爲，監管部門應對此高度重視。

在多名行業人士看來，房地產要實現良性循環，不僅要解決融資端問題，更要從銷售端發力。可以看到，近期越來越多的支持政策指向銷售端。

根據克而瑞監測，今年前4月，全國有83個城市出臺相關優化政策，其中16城放鬆限購、19城放鬆限貸、6城放鬆限售、15城財稅託市。5月起各地穩樓市政策再次井噴，不少熱點城市加入了放寬“三限”（限購、限售、限貸）的行列。

“一個積極信號是，在政策‘暖風’吹拂之下，4月份以來，各大城市樓市出現了分化。北京、廣州等市場開始有序復甦，去化率企穩回升。”丁祖昱表示。北京4月份的開盤去化率已上升至45%，環比增加15%。西安、蘇州、鄭州、成都、濟南等城市的新盤項目分化加劇，熱銷項目主要爲與周邊二手房價差較高的樓盤，個別樓盤甚至出現“日光盤”。特別是剛剛過去的“五一”小長假，北京、成都等部分城市銷售好於春節期間。

“‘五一’假期，我們這邊看房買房的多起來了，比之前有起色了。”北京周邊的一家房企高管說。

融資端呼籲更多金融創新

在銷售端尚未明顯回暖的情況下，通過創新金融方式，滿足房企融資端需求，是解決其流動性最快捷的方式。

5月16日，根據深交所官網，爲支持龍湖相關的供應鏈ABS發行，第一單民營房企信用保護憑證業務發行。“該業務是典型的‘爲發債上保險’的創新業務，有利於增強相關債券融資的信用等級。”嚴躍進認爲，這是資本市場積極創新支持實體經濟的表現，有助於房企融資成本降低、融資效率提高。

“房企能否實現銷售回款，取決於消費者是否願意買單，而購買力的恢復是需要一定時間的。”一名在國有房企負責資金業務的高管向記者表示，在銷售端尚未明顯回暖的情況下，通過創新金融方式，滿足房企融資端需求，是解決其流動性最快捷的方式。

上述房企人士認爲，開發貸、公司債是房企常見的融資工具。其中，因需要滿足四證齊全的項目限制，開發貸相對見效慢，難以在很短時間內給予房企大量融資金額。金額大、資金使用靈活的公司債，效果相對立竿見影。

“要注意的是，能獲得融資政策支持的房企，其本身應該僅是流動性問題，而非資不抵債。”在華夏幸福南方總部財務融資中心副總經理孫亮看來，從5月16日獲得發行公司債資格的3家民營房企來看，均爲資金管理能力較強的優質企業。

“房企債務問題往往十分複雜，需要第三方機構深度介入，進行充分盡調，纔有可能掌握真實情況。”孫亮認爲，對於存在流動性問題的房企而言，可加大融資“輸血”和資產出售，或考慮讓央企、國企、地方城投來接手優質資產，幫助渡過資金難關。倘若是資不抵債的房企，即便通過舉債或賣項目獲得“喘息”機會，也存在巨大的潛在風險。

“當前形勢下，房企可出售的一般都是能創造淨現金流的項目，即未來收入大於支出。而一旦優質資產出售後，原本就已資不抵債的房企，資金缺口可能反而更大。”孫亮解釋稱，比如某項目未來淨收入10億元，按八成折價出售，即淨收入變爲8億元，因此又增加了2億元缺口。

另有房企人士認爲，就銷售端而言，應滿足不同羣體的購房痛點。簡單來說，可把購房人簡單分爲“未上車的剛需”“已上車的改善”“富裕階層”三類。

其中，剛需羣體的需求在於首付和按揭。在個人收入或家庭收入預期較低的情況下，每個月僅減少幾十或幾百元的月供，其緩解按揭壓力的效果極其有限。相較之下，改善型羣體通過置換房屋獲得增值收益，但與剛需羣體類似，痛點仍在於按揭壓力。而對於富裕階層而言，最需要的是購房名額，因此限購的放鬆是關鍵。

“各類利好政策不斷，尤其是在降低拿地資金、優化繳款方式、允許拿地即開工等方面，客觀上在不斷降低房企的顧慮。”嚴躍進認爲，相關政策需強化對房企的調研和摸底，對於資金的流通通道要進行密切追蹤，要讓紓困資金真正順暢、及時、足額、有序地進入房地產企業。