作者：中國外匯投資研究院金融分析師  李鋼

自今年年初美聯儲開始停止購債並啓動加息進程以來，市場對美國經濟增長放緩或陷入滯脹週期擔憂不斷加深，進而持續拋售美債和美股等美元資產，市場投資保本避險性需求逐漸增加。所謂滯脹即物價上漲，但經濟停滯不前，這是通脹長期發展的結果。從傳統經濟學角度來看，當前美國經濟存在形成滯脹的條件，其一是貨幣增長率超過經濟增長率，其二是供給端受供應鏈中斷影響在中長期呈現供不應求態勢。

然而，當前美國乃全球的經濟運行狀態和宏觀背景與歷史滯脹週期明顯不同，經濟增長停滯風險和惡性通脹長期化風險對經濟可持續發展的不良影響嚴重程度可能遠低於市場預期，尤其是各國已然意識到當前存在滯脹風險，預計隨着各國寬鬆貨幣政策和積極的財政政策退出，貨幣流動性收緊將有效抑制通脹預期，市場需求端旺盛態勢隨之將有所降溫，疊加疫情管控政策放鬆，實體經濟將維持有序穩定發展態勢。

當前美國乃全球商品價格上漲具有明顯的供給驅動性質，這與1990年後通脹由需求驅動的通脹具有明顯區別。尤其是能源和糧食價格受俄烏衝突影響較爲顯著，但預計這種供給端引起的通脹可能在未來短中期得以改善，且通脹對經濟的衝擊遠低於1970年代。相比歷史時期，當下經濟對能源的依賴度已明顯降低，同時各國應對通脹的政策框架更加遊刃有餘，這是未來全球得以避免出現滯脹的關鍵。

首先，美國經濟是否會陷入滯漲取決於通脹的主導因素以及普遍性，當下美國通脹的主導因素爲石油、汽車和房地產價格。然而，疫情以來油價的上漲幅度遠低於上世紀70年代，且當前美國對能源價格的調控能力也得到了極大的提升。而綠色經濟和新能源產業發展也淡化了能源價格上漲對經濟的衝擊，目前美國每單位產出的能源消耗量，自上世紀70年代末以來已經下降了約40%。加之汽車和房地產市場近期的繁榮景象也已然出現回落跡象，主要是貸款利率的上升以及商品供給不足限制了市場持續擴大投資。預計未來美國通脹成因仍以短期性因素爲主，高通脹並沒有穩固長期化的支撐，加之美國消費和投資需求結構性正常化發展，局部通脹難以擴張到全品類商品價格的上漲。

其次，美國乃全球政策框架更加穩健了，應對通脹和經濟不良的新手段更加有效。上世紀70年代的石油危機是在佈雷頓森林體系坍塌後發生的。當時多國家貨幣政策目標和反應邏輯含混不清。如今，美國和非美主要國家央行都有更連貫的政策框架，這使它們可以順利度過上世紀70年代以來的幾次大宗商品價格飆升。因此美國當下首要任務是推出更加明確的政策路徑，抵消市場繁雜無序預期的不良反應，強化市場對政策的信心。

最後，美國經濟存在短期風險，但中長期仍將維持強勁韌性和穩定增長態勢。從消費角度來看，美國需要打通商品經濟下從生產到消費的所有環節，解決因局部環節中斷導致的經濟增長問題。衆所周知，生產企業成本上漲帶來的壓力必然最終由消費者承擔，因而穩定消費的關鍵則在於穩定生產端價格，包括政府可出臺有關生產原材料和人力資源成本雙重管控或調節政策。同時，從投資角度來看，應該警惕企業在生產投入上的“迂迴策略”，企業如果用其他生產投入品（如低效率能源）來替代昂貴的投入品，這可能在短期內影響經濟增長，並對投資產生影響。從進出口角度來看，美國長期貿易逆差受輸入性通脹影響較大，美國需要強化美元和金融全球化戰略應對進出口不良影響，保持對外貿易長期平衡尤爲重要。

綜上所述，當前美國經濟增長確實存在放緩風險，但中長期滯漲可能並非未來前景與趨勢，過度炒作風險不利於合理投資規劃。事實上美國通脹主要因短期性因素刺激，且美國經濟對能源等主導通脹的要素依賴已然降低，加之美聯儲正在積極推進應對不良的政策，預計未來美國並不存在高通脹伴隨經濟萎縮持久性風險。未來美國政府或執政部門需要打通經濟運轉的不暢環節，應對外部不良對其經濟的干擾。