原標題：三季度“固收+期權”銀行理財發行加速，招銀理財“蝶變型雪球”與普通雪球有何不同？丨機警理財日報（12月1日）

南財理財通首席研究員 丁盡勉 獨家報道

南財金融終端、南財理財通數據顯示，截至2022年11月30日，今年以來全國發行淨值型銀行理財產品24，843只。其中，一級（低風險）產品佔比2.29%，二級（中低風險）產品佔比84.87%，三級（中風險）產品佔比11.76%，四級（中高風險）產品佔比0.59%，五級（高風險）產品佔比0.49%。

投資性質方面，固定收益產品佔絕對主流，佔比94.85%；混合類產品佔比3.97%；權益類產品佔比0.82%；商品及金融衍生品類佔比0.36%。

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據南財理財通數據，截至2022年11月25日，在理財公司“固收+期權”公募產品業績排行榜中，有5家理財公司的產品躋身行業前十，分別是平安理財（3只）、信銀理財（3只）、招銀理財（2只）、中郵理財（1只）和工銀理財（1只）。

從業績指標“近6月年化收益率”來看，排名前三位的產品分別是招銀理財“招睿中證500價差一年2號”、信銀理財“樂贏多資產掛鉤一年開1號”和工銀理財“全球輪動固定收益類封閉淨值型產品（19GS8114）”，近6月年化收益率依次爲3.56%、3.32%和2.72%。

從績效指標“年化收益率/波動率”來看，表現最優的是“全球輪動固定收益類封閉淨值型產品（19GS8114）”，其年化收益率與波動率的比率高達15.40。但需要注意的是，該產品爲封閉式產品，其估值或受到攤餘成本法影響。

蝶變型雪球結構解析

隨着銀行理財打破剛兌及“母子”風險隔離，理財產品資產配置日趨多元化。

在衆多金融工具中，場外期權因結構多變、可定製化、可準確表達投資觀點，在理財產品中的應用日益廣泛。其應用範圍不僅包括“固收+期權”理財產品，還包括衍生類理財產品。

據南財理財通數據監測，自2022年第3季度，衍生品類理財產品有發行加速的趨勢。截至2022年3季度，理財公司累計發行衍生品類理財產品55只。其中，2022年第3季度單季發行42只，環比增加31只，同比增加40只。按機構來看，招銀理財和寧銀理財新發產品較多，在第3季度分別發行23只和19只。

在所有衍生類理財產品中，應用最多的金融工具便是場外期權“雪球”結構。“雪球”作爲一個大類，其下包括“經典雪球”“階梯型雪球”“雙降型雪球”等各類變體。

本期，課題組着重介紹招銀理財“招越臻選聯動”系列的其中一個結構——“蝶變型雪球”結構。

“蝶變型雪球”是對“經典雪球”的變型，相較“經典雪球”敲出價格、敲出利率均固定不變的特徵，“蝶變型雪球”的敲出利率隨時間推移逐級降低，並且敲出利率的下降幅度及調整頻率均可根據理財公司需求進行個性化定製。

課題組假設向上敲出價格爲“交易標的初始價格*100%”（按月觀察），向下敲入價格爲“交易標的初始價格*70%”（按日觀察）；同時，初始敲出利率爲年化15%，利率按季調整，每次降低1個百分點；產品期限爲12個月。課題組以前述假設爲產品要素，以此說明“蝶變型雪球”的收益場景。

“蝶變型雪球”的收益場景有4種，如下所示。

（1）第1種收益場景：未敲入且敲出

觀察期內，未發生敲入事件，但發生了敲出事件，則該結構提前到期，實際收益爲“敲出日對應的敲出利率*運行天數/365”。

（敲入事件指交易標的收盤價在敲入觀察日向下擊穿敲入價；敲出事件指交易標的收盤價在敲出觀察日向上擊穿敲出價。）

（2）第2種收益場景：未敲入且未敲出

觀察期內，未曾發生敲入事件且未發生敲出事件，則該結構正常到期，實際收益率等於期末觀察日對應的敲出利率。

（3）第3種收益場景：曾敲入且敲出

觀察期內，曾發生敲入事件，但同時發生敲出事件，則該結構提前到期，實際收益爲“敲出日對應的敲出利率*運行天數/365”。

（4）第4種收益場景：曾敲入且未敲出

觀察期內，曾發生敲入事件且未發生敲出事件，則該結構正常到期，同時投資者產生虧損，虧損幅度等於交易標的期末價格較期初價格的跌幅。

在底層結構上，“蝶變型雪球”與“經典雪球”的底層期權結構相同，即賣出障礙式看跌期權並買入一組障礙式看漲二元期權；不同的是，“蝶變型雪球”將這組看漲二元期權的敲出利率設置爲逐級降低。

在報價方面，當掛鉤標的、觀察期限、敲入價格、敲出價格等其它要素都相同的情況下，“蝶變型雪球”的期初敲出利率較“經典雪球”更高，並且其期末敲出利率較“經典雪球”更低。相較“經典雪球”固定不變的票息報價，“蝶變型雪球”是用後面的票息去補貼前面的票息，因此其敲出利率呈現前高後低的特徵。

在“蝶變型雪球”與“經典雪球”之間，理財公司究竟應採用哪種結構，主要取決於對標的走勢的預期。如果預期交易標的將快速敲出，則宜發行“蝶變型雪球”；如果預期交易標的在觀察期內長期呈低波震盪走勢，則宜發行“經典雪球”。

（更多關於衍生類理財產品的研究內容，請關注南財理財通2022年銀行理財第三季度運作報告。）

作者：丁盡勉

數據分析師：張穭方，馬怡婷

責編：湯懿蘭

實習生：楊曉麗