导读：从当前形势来看，我国需要以经济稳定发展为出发点，积极采取措施，避免外部市场变化和汇率的急剧波动对企业产生的不利影响

作者|陈卫东‘中国银行研究院院长’

文章|《中国金融》2022年第23期

近年来，新冠肺炎疫情不断反复，各国经济遭受巨大冲击，在尽力控制疫情蔓延的同时，也不断推出财政、货币等刺激政策试图推动经济复苏。2022年初俄乌冲突以及随后欧美等发达国家和地区采取的制裁措施，成为影响全球供应链、国际金融市场的重大因素。全球经济复苏不稳，通货膨胀又愈演愈烈，各国货币汇率变化成为反映当今全球经济复杂变局的新窗口。

全球汇率波动概况

随着美联储启动加息并紧缩资产负债表，多个国家的中央银行也先后采取了紧缩性货币政策。全球货币政策转向，引发外汇市场剧烈动荡。此轮汇率波动呈现出一些鲜明特点，主要体现为以下几个方面。

第一，美元进入新一轮超强周期。2022年10月，美元汇率指数一度突破114，较年初升值16.9%，创20年以来新高。目前，除俄罗斯卢布、巴西雷亚尔等少数货币对美元升值之外，其他多数国家货币对美元均呈现贬值趋势。欧元、英镑对美元汇率接近平值，而部分新兴经济体货币贬值幅度高达30%~40%。

第二，汇率调整速度快。在不到一年的时间内，美元汇率达到周期性新高；相应地，很多其他货币汇率在短期内大幅下挫。此轮非美元货币贬值范围之广、波动幅度之大、调整速度之快历史罕见。

第三，大宗商品价格与美元汇率升值之间的变动关系发生变化。由于大宗商品交易以美元标价，通常美元汇率与大宗商品价格之间有反向变动关系，但此次却出现各自独立波动的局面。本轮各国货币汇率波动的主导因素是美国通货膨胀水平大幅攀升，美联储快速、高强度加息，其他经济体被动加息，但是节奏未必与美国保持一致。此外，俄乌冲突及大宗商品价格上涨也是影响各国汇率变化的重要因素。

当前，各国汇率大幅波动对全球金融市场产生了重大影响。首先，导致全球资本尤其是短期资本大量回流美国。2022年1~7月，美国跨境资金净流入达9145.9亿美元。大量资金从新兴经济体流出，导致各国股市、债市波动加剧。其次，在美联储不断提高利率、美元持续升值的背景下，一些发展中国家政府和很多企业债务负担加重，以美元计价债务占比较高的国家和企业面临债务违约风险。由于部分新兴经济体政府债券由银行机构持有，由此也会导致一些银行机构资产损失风险加大。再次，日本、韩国等发达经济体货币也出现了空前的贬值压力，巨大的汇率波动导致宏观调控面临重大变局。2022年10月21日，日元对美元汇率一度跌至151.94，较年初贬值了30%，韩元汇率贬值超过17%，汇率波动已经成为这些国家货币政策调控的一个重要焦点。最后，高强度加息和短期汇率大幅波动，导致预期过度强化、市场反应过度的问题。预计未来全球各国货币汇率重新平衡将会出现更为复杂的调整格局。各种迹象表明，美国经济在2023年陷入衰退的可能性越来越大，美元及其他货币汇率可能出现新的方向性变化。

企业应对汇率波动对策

汇率波动对我国从国际市场融资的企业以及所有外向型企业都会产生直接的影响。以美元计价的债券融资及银行信贷的付息、偿债成本上升，给一些本来就面临流动性压力的企业带来巨大的负担，企业违约风险将进一步提升。

对外向型企业而言，一般加工品出口受惠于人民币汇率一定程度的贬值。但是对于依靠大量进口原材料、中间品及设备的企业而言，人民币贬值带来的出口效益可能被因美元升值而导致进口成本上升所抵消。

中国银行研究院对中小企业问卷调查的结果显示，人民币汇率贬值显著利好小微外贸企业。人民币汇率贬值在一定程度上给外贸企业带来收益，但由于大中型外贸企业的外汇保值操作更加完善，汇率波动对其收益的影响相对较小，相比之下，小微外贸企业受益于汇率贬值更多。

汇率变化的实际影响还取决于企业在进出口时的定价权。对汇率的剧烈波动或者巨大趋势性变化，企业必须高度重视，采取适当措施以规避损失、降低交易风险。针对当前各国货币汇率以及人民币汇率变化，我国企业可采取以下措施。

第一，要加强与银行金融机构的互动合作，制定应对汇率变化的综合方案。对企业而言，维持收入、支出大体相应的币种、期限结构毫无疑问是规避汇率风险的最理想办法。但是，在收入、支出结构复杂、市场变动大的情况下，不同币种选择可能会成为企业管理的风险点。

面对日益复杂的市场环境，各企业需要与银行等金融机构紧密合作，提前制定应对汇率风险的综合方案。企业要测算短、中、长期收入与支出币种的结构、数量，分析各种融资渠道的成本和可能风险，寻找合适的融资工具，根据外汇收支币种结构，综合选择套期保值工具，包括远期、掉期等产品。

近年来，由于汇率及外币资金利率变化，我国一些企业因为外币融资而面临巨大偿付压力。这些案例充分说明，如果不能前瞻性地分析市场变化，合理制定与业务发展相适应的融资结构、融资币种、融资额，可能会给未来发展带来巨大的隐患。而此轮国际汇率波动亦表明，企业在开展汇率波动压力测试时要有足够空间，财务安排要有足够的余地，否则难以应对这类冲击。

第二，重视长期战略调整。融资工具设计、外汇套期保值工具的使用主要是应对中短期内的汇率风险。随着全球地缘格局的变化，此轮美元汇率变化也许会成为加速国际货币体系变革的催化剂。因此，各企业在应对当前汇率变化时，也需要从战略层面作出相应调整，在选择融资货币币种和进出口计价、结算货币币种时充分考虑国际货币变化的大趋势，尤其是美元汇率处于强周期的策略安排。两头在外的外贸企业要不断推动国际市场的多元化，降低单一货币计价、结算的风险。要积极寻找替代货源，提高自身进出口市场的韧性。对于存在多种进出口市场的企业，应考虑建立单一币种的资金供求净结算，在此基础上，加总进行套期保值，降低总体汇率风险及套期保值成本。同时，企业要努力在竞争中实现高质量发展，通过不断提高产品附加值、品牌价值等来提升产品定价权，增强应对汇率变动风险的底气。

第三，更多地使用人民币作为计价、结算货币。此轮全球货币汇率剧烈波动是对“美国的货币，全球的问题”的生动注脚。为应对疫情冲击，美国采取了超级宽松的货币政策，这是导致全球流动性过剩的主导力量。在此环境下，新兴市场国家债务快速推高，截至2022年第二季度末，新兴市场债务达98.8万亿美元，较2019年疫情前增长21.4万亿美元，占GDP比重为252%，提高了25个百分点。其中，主权债务规模较疫情前增长7.37亿美元，增幅为34.3%。新兴经济体帮助美国消化了过剩流动性，但当美联储提高利率、收缩资产负债表时，收缩效应则快速转化为新兴市场国家难以承受的负担。凭借其对美元的支配，美国具有货币（及制裁）自主决策的能力，其他国家则只能被动应对。为应对当前国际货币体系面临的困局，国际市场需要更加中立、更加有信用的支付体系和工具，以降低全球经贸活动的交易成本。

随着人民币国际化进程的推进，跨境人民币使用认可度和便利性也在不断提升。在对外投融资及经贸活动、套期保值过程中，企业更多考虑使用人民币，是应对难以预测风险的重要选择。

应对当前汇率波动的宏观对策

从当前形势来看，在美联储停止加息前，美元及其他货币之间的汇率调整将面临更为复杂的局面。我国需要以经济稳定发展为出发点，积极采取措施，避免外部市场变化和汇率的急剧波动对企业产生的不利影响。

第一，关注全球资产定价导致的大量短期资本流出对我国金融市场的扰动。随着金融市场开放程度加深，我国市场与外部环境的联动不断提升。2022年以来，美元利率提升、汇率升值，推动大量资金从我国流出，对金融市场产生重要影响。从股市来看，外资持有A股规模及占比分别由2021年底的3.02万亿元和4.03%下降到2022年10月21日的2.15万亿元和3.37%。截至2022年8月底，外资持有的债券规模为3.47万亿元，较2021年底减少5300亿元，占比下降0.89个百分点。

短期资金的投机套利特性、不稳定性、冲击力是市场开放过程中要面对的挑战，相关制度设计要充分认识到国际市场的复杂变局，对国际市场极端变化要有必要的前瞻性安排。在我国金融市场不断开放的过程中，应加强对市场资金波动的监测，掌握资金持有主体投资变化规律，对资金流出与流入变动影响程度有更加清晰的认识。

第二，充分考虑我国企业对汇率变动的容忍空间，推动外汇市场的发展完善。党的二十大报告提出，坚持把经济发展的着力点放在实体经济上。出口对我国经济保持合理增速具有重要意义，推动企业出口竞争力的提升是推动实体经济发展的重要体现，应该成为宏观政策的重要着力点。2022年前三季度，我国货物和服务净出口对经济增长贡献率为32%，拉动GDP增长1.0个百分点。我国一般制造业盈利空间不大，高科技产品又处在爬坡过坎的阶段，大多数出口企业对产品定价缺乏主导权，因此，企业出口对汇率波动较为敏感。汇率不稳，特别是如果短期内出现较大幅度升值，会影响到很多企业产品的出口。建议相关部门对不同类型企业的经营情况、进出口状况、盈利水平以及产品价格的汇率敏感度等方面进行常规性跟踪、调查，以此作为实施汇率调控政策的重要参考依据。要推动我国外汇市场建设，丰富各类金融产品体系，深入研究国际金融市场发展动态以及各类产品交易机制利弊，借鉴好的经验，不断夯实金融产品价格发现和汇率避险职能。宏观上要做好市场预期的正确引导，要备足各种政策工具，以保证必要时有足够的调控力。

第三，要引导和支持企业做好、做强主业，根据业务发展需要，合理选择融资方式和融资产品。积极引导企业建立汇率中性理念，避免市场投机。完善企业会计、税收、激励机制，降低汇率风险管理成本。支持企业做细、做实资金收付的规划及预测，帮助制定基于经营实际业务发展的套期保值方案，推动企业不断提高应对汇率风险的能力。■